За что на самом деле штрафанули Salomon Brothers

Я опирался по большей части на этот сурс. Там всё на англе и много текста. Поэтому досконально всё не читал, потому что лень, но картина успела сложиться из прочитанного.

Кто такие Salomon Brothers Inc.?

В США лет 20 назад был очень крупный инвестиционный банк Salomon Brothers Inc. Он был основан в 1910 году и к концу века разросся до международного супербанка, который был ровней таким великанам финансов как Morgan Stanley, Goldman Sachs. Банк поначалу занимался обычным бизнесом (депозиты и кредиты) и являлся андеррайтером в разных корпоративно-инвестиционных сделках. Но уже в 1980 переключился на финансовые рынки, инвестиции и деривативы. Компания работала уже не столько на клиентов, сколько на себя. 

К 1990-ым годам Salomon Brothers проявил неутолимый интерес к рынку государственных краткосрочных облигаций США. Выражался интерес в очень агрессивном участии в аукционах этих самых трежерей. То есть, когда Казначейство США выпускает долговые бумаги, оно проводит аукцион среди узкого круга системно важных финансовых организаций (primary dealers). И эти дилеры в порядке торгов борются за облигации, предлагая самые высокие цены. 

Вполне очевидно, бондов хватает не на всех, несмотря на рост госдолга США — в те годы он рос вполне адекватно. Поэтому кредитные учреждения частенько готовы были переплачивать, а некоторые даже решили жульничать…

Для получения доступа к столь дефицитным ценным бумагам Саломоновцы выставляли “ложные” заявки, чтобы получить большую аллокацию по облигациям. Это довольно быстро вскрылось. Для предотвращения такой практики на аукционах был поставлен лимит в 35% от эмиссии на учреждение. Но это не остановило Саломонов. Они решили выставлять заявки от имени своих клиентов, не получив разрешения. В итоге, банк мог обходить эти фильтры, и в конце мая 1991 года банк контролировал до 94% объема всех 2-летних облигаций. Естественно, им за это влетело. 

В чем же они провинились?

Судя по всяким публичным источникам, их обвиняли в мошенничестве и “подрыве доверия к рынку государственных облигаций США”. Но я так-то мошенничества особо не увидел, если быть честным, за исключением использования средств клиентов без авторизации для этого.

Если вкратце, то банк скупал тонны трежерей, чем понижал их предложение на рынке. Соответственно, цена этих бумаг росла, что очень мешало так называемым short-seller‘ам. Вот, в общем-то и всё “мошенничество”. Банк использовал дырявое регулирование для достижения доминирования. Благодаря этому доминированию, организация могла выставлять на продажу эти ценные бумаги с премией. А надо понимать, что рынок гособлигаций огромен, и по мелочи там не закупаются, да и покупателя найти легко — в конце концов, это самая надежная ценная бумага. Поэтому Саломоны смело выставляли наглые счета другим фирмам, а те их покупали, потому что не у кого больше покупать. Они создали условия для short-squeeze, чтобы улучшить своё финансовое положение.

Для сравнения, это как в голодный год выкупить все хлебозаводы, а потом повысить цены на хлеб, пока за тобой не придет разгневанный народ. 

Да, по итогу, была куча судов, увольнения руководства банка, рекордные штрафы и даже некоторые уголовки. Компания после судов была уничтожена, по сути, и продана.

Когда я впервые услышал про эту историю, я как-то особенно не выкупил сути. Как мог самый ликвидный актив в мире, стать таким неэластичным? Это же бред какой-то. Я бы понял, торгуй они этими вашими лабубу, которые дорогие, но бесполезные. Почему они не торговали там корпоративным облигациями? Почему именно самый ликвидный и самый востребованный финансовый актив?

Корень зла

Банки в своей операционной деятельности часто полагаются на краткосрочное финансирование: будь то депозиты клиентов или межбанковское кредитование. В случае, инвестиционных банков — они чаще используют 2-й метод, потому что он “проще”. Если у тебя хорошая репутация и есть актив, подходящий под критерии залога, то тебе легко выдадут краткосрочный кредит. Не исключено, что он может быть дешевле депозита. Уже рассказывал про такую схему — repurchase agreement. Скорее всего, львиная доля ежедневных операций Salomon Brothers была зафондирована именно через репо. В репо нужен залог для получения денег. Лучший залог — госбонды США. Предполагаю, что именно по этой причине, инвестдом так налегал именно на эти бумаги, а не на какие-то иные активы или коммодити. 

Теперь разберемся, как вообще оказался возможным шорт-сквиз в самом стабильном и ликвидном финансовом рынке. Ежедневно во всем мире на рынке репо реализуются триллионы долларов в виде залога. Постоянно кто-то продает, кто-то покупает — так поддерживается прозрачное и понятное ценообразование. В обычное время при обычных обстоятельствах те стороны, которые должны выкупить залог, спокойно могут это сделать по рыночным ценам. Но некоторые банки стали немного мудрить: прямо перед аукционом Казначейства они закладывали уже эмитированные трежерис или продавали их, а на вырученные средства покупали свежайший выпуск, который дороже предыдущих. Соответственно, они лутали небольшой безрисковый процент. Думаю, это можно назвать арбитражем. Это была известная и нормальная практика среди первичных дилеров. Но Salomon Brothers решили слегка повысить ставки. 

Не исключаю, что они заняли агрессивную стратегию, потому что была высока потребность в фондировании. Они с начала 1990-ых предпринимали несколько попыток выкупить столько трежерей, сколько смогут — с декабря 1990 по май 1991 они скупали выпуски на 4-5-30 лет. На эти моменты регуляторы особо внимания не обращали, потому что так заведено, что именно на эти сроки спрос среди кредитных учреждений не такой большой, как на 2-летки, которые были аукционированы в мае 1991. 

Дело было так: шорт-селлеры и должники по репо (должны вернуть трежерис) для исполнения обязательств должны выкупить ценную бумагу на рынке или занять её (перезанять) под процент. Когда какой-то конкретный популярный выпуск становится дефицитным, его цена активно растет — дорожает стоимость занять этот выпуск (или обладатели таких выпусков могут занять под гораздо более выгодный процент). В мае 1991 Саломоновцы могли получить скидку в 1-2%, что для такого рынка очень много.

По итогу, на таком маневре залетело много банков-конкурентов, они наябидничали в FED, SEC и уже в июне началось расследование. Банк особо не успел навариться на этих операциях. 

Регуляторы вмешались, потому что такие приколы могли подорвать доверие к рынку государственного долга США. Казалось бы, кто им вообще верит? 

На июнь 1991 года международные инвесторы (не из США) владели около 15% всего предложения долговых гос. бумаг США. И доля активно росла с тех лет. Мне это говорит, что в те годы существовал реальный международный дефицит качественного залога. Другими словами, если уж в США не хватает залога, то вне США его вообще может не быть. И че делать? Есть риск остановки международных финансовых потоков, что чревато Украиной. Вот, по сути, за что были наказаны Salomon Brothers. 

Вывод

Мировые финансы уже давно используют ценные долговые бумаги США. Без них международное кредитование встанет, по большей части. В 1990-ые банки знали об этом, и пытались наживаться на потребности в долларовых активах. Salomon Brothers были одним из самых активных хищников. И вообще, мировая экономика еще легко отделалась. Если бы внимание было приковано к банкам, а не к Ираку тех лет, то какая-то паника и потенциальный банкопад был бы обеспечен.

Цитаты из отчета. Можно не читать, если что.

1) Буквально, суть “махинаций”:

A squeeze also may be manifested in the financing, or repo, market. Dealers that have short positions, by definition, have sold securities they do not own. In order to deliver those securities on settlement date, these dealers can either buy the securities from another party or acquire them under a reverse repurchase agreement. When a specific issue becomes scarce relative to demand, dealers wishing to acquire that issue in the repo market must provide some sort of concession to those who own the securities to prompt them to make the securities available. When such a concession is granted, the scarce issue is said to be «on special» For the owner of the scarce securities, this means that these «special» issues can be financed (that is, delivered out against cash collateral) at a relatively low interest rate, while the borrower of the securities has to «pay up» to acquire the securities needed to satisfy its delivery obligation. 

2) Экономическая суть:

Prior to the auction, Salomon determined to finance its own position through repos with short sellers and institutional lenders. In addition, Salomon agreed to finance positions of its customers.As a result of having purchased a large part of the supply of the May two-year notes, Salomon and its customers were able to lend through repos a portion of the notes held at «special» repo rates. A security is said to be «on special» when, due to its scarcity, a holder can enter into a repo at a lower rate of interest, and thus a lower financing cost, than the prevailing or general repo rate. The rates Salomon actually received were generally 100-200 basis points below then-prevailing general repo rates.