Почему Bitcoin – это не валюта?

Основатель, как вы знаете, создал Биткойн в 2008 году, а на самом деле, как известно, инициировал его в 2009 году со встроенным дефицитом, что означает, что всего 21 миллион монет можно добыть, и каждые четыре года то, что биткойнеры называют темпом инфляции, снижается вдвое. Таким образом, темпы роста снижаются вдвое каждые четыре года или каждые 210 000 блоков, просто так устроена система стимулов для майнеров, создающих Биткойн. 

И вы можете взять цену Биткойна, а затем, по обратной шкале, темпы роста предложения. И очевидно, что эта диаграмма уходит в будущее, так что это комбинация того, чем были темпы роста, и того, что это сокращение каждые четыре года снижает темпы роста вдвое, а затем мы знаем, что структура стимулов встроена в код, который происходит примерно каждые четыре года с определенного момента, последний из которых, последнее сокращение вдвое произошло в 2020 году, и в дальнейшем, мы знаем что этот темп роста будет сокращаться вдвое снова, и снова, и снова, до тех пор, пока скорость роста практически не остановится, а затем через пару десятилетий, фактически через столетие, будет добыт весь 21 миллион монет.

Итак, не нужно много опыта, чтобы увидеть, как выглядит цена, и темпы роста на обратной шкале. Есть парень, многие полагают, что он находится в Голландии, и то, что ему принадлежит составляет 100 триллионов долларов США, он также известен как ПланБ. Это широко известный аналитик, который первым применил к биткоину модель соотношения запасов и потоков (S2F), он утверждает, что BTC создал идеальные условия для скачка до $100 000.

У него есть документы, в Интернете, так как в рамках добросовестности данного исследования и ориентации на Биткойн, необходимо было изучить это, и его модели очень прозрачны в том, как он делает свои вычисления, то есть вы можете сделать регрессию линии и цены, и проследить куда может пойти эта цена. В общем, это сторона предложения.

Однако, этого недостаточно. Таким образом, аргумент предложения хорош, но вам нужно иметь оценку предложения, так как дефицит имеет значение. Итак, можно быстро усомниться в том, что оценка предложения – это единственная мера стоимости, тогда рассмотрим сторону спроса. 

Биткойн — это сеть. Блокчейн — это сеть, а биткойн — это актив, который находится в этой сети, также как другие сетевые активы. И ели смотреть на эти вещи в прошлом, изучая историю, вы изучаете своего рода закон Меткалфа. Закон Меткалфа гласит, что полезность сети пропорциональна половине квадрата численности пользователей этой сети ≈n²/2.

Подобные исторические графики мы называем S-образными кривыми, это такие кривые экспоненциального роста. И поэтому одно из оценочных предположений Биткойна — это сетевой эффект, заключающийся в том, что Биткойн действительно является первым паровозом в блокчейне, и поэтому у него очень мощная сеть, и это заставляет задуматься об этом с точки зрения исторических параллелей.

Можно сравнить исторически важные S-образные кривые. Подписки пользователей на широкополосный доступ к интернету несколько десятилетий назад, абоненты мобильной связи. Затем активные адреса биткойнов, а активные адреса — это адреса с балансом больше нуля. В целом предпосылка состоит в том, что рост Биткойна с точки зрения его сети следует той же исторической S-образной кривой.

И дело не в том, что это похоже на мобильный телефон, а в том, что кривая развития мобильных телефонов, а также распространение Интернета и множество других технологических инноваций следовали этой экспоненциальной кривой. Так что не имеет значения, какой из этих примеров вы используете, потому что это все одинаковые кривые. 

Итак, берем мобильные телефоны, без какой-либо особой причины, и проводим анализ регресса по сравнению с фактическим количеством адресов Биткойна до настоящего момента. И тогда это действительно простая регрессия, просто в Excel, потому что это просто соответствует кривой спроса, сетевому эффекту на данный момент, по историческим S-образным кривым, независимо от того, какими они могут быть, а затем из этого вы можете сделать некоторые предположения.

Если в течение последних 10 — 11 лет кривая Биткойна была такой, как были первые 10 или 11 лет других технологических S-кривых, тогда мы можем сделать некоторые предположения, как может выглядеть сетевой эффект Биткойна в будущем. 

Это не просто технология, мобильные телефоны или Интернет, вы можете применить это понятие S-образной кривой практически ко всему. В основном это просто сетевой эффект. Так что можете представить себе систему автомагистралей в 1950-х годах, это был сетевой эффект, потому что он открывал все виды других путей, и один, на самом деле, очень простой пример, это просто глобальная экономика и ее история. S-образная кривая глобального экономического развития. На горизонтальной оси количество лет, которое потребовалось стране, чтобы стать индустриализированной, а на вертикальной оси ВВП на душу населения.

И есть еще одна из реализаций блокчейна, на которой, конечно же, находится Биткойн, — это то, что мы называем DeFi, или децентрализованными финансами. И есть представление о том, что есть много, очень много людей во всем мире, которые не имеют доступа к банкам, у которых нет отношений с банками, и, по некоторым подсчетам, если посмотреть на данные Всемирного банка и МВФ, то, среди населения 15 лет и старше, во всем мире около 1,5 миллиарда человек не имеют доступа к банковским услугам.

Итак, у нас есть встроенный дефицит биткоина, также известный как модель капитала к денежному потоку. По сути, это измеряет, сколько лет потребуется, чтобы окупить текущие вложения. Это одно из измерений, очень уникальное для Биткойна. Биткойн на самом деле даже более дефицитен, чем золото.

В логарифмической шкале новое предложение золота, — золота, конечно, очень мало, и есть много параллелей между золотом и биткойнами, но темпы роста предложения золота относительно постоянные, тогда как скорость роста предложения биткойнов становится асимптотической. 

Если вы смотрите на график, он проходит еще несколько десятилетий в будущее, и не надо быть гением, чтобы понять, почему сообщество Биткойна так взволновано Биткойном, потому что, когда вы посмотрите, куда идут эти линии, и они идут довольно высоко. 

Кажется, что больше склонность к модели спроса, чем к модели предложения, потому что закон Меткалфа, сетевой эффект, скорее это более надежный взгляд на эти вещи. Сторона предложения важна. Но для того, чтобы иметь внутреннюю стоимость, вам нужна сторона спроса, а тогда сторона предложения – это своего рода вишенка на торте. Но опять же, Биткойн очень уникален, и это самый уникальный класс активов, или класс перспективных активов, которые когда-либо существовали, потому что он имеет такие очень уникальные количественные условия, которых на самом деле нет ни у одного другого класса активов. 

Врожденный дефицит с экспоненциально растущим сетевым эффектом.

Далее несколько слов об истории, которая, возможно, намекнет, куда движется Биткойн. 

Биткойн родился сразу после мирового финансового кризиса 2008-2009 годов. Немалый процент людей, которые действительно рано вошли в Биткойн, сделали это в качестве реакции на кризис. 

Недоверие к банкам и банковским услугам, значительное снижение банковской тайны. Недоверие к роли ФРС, к роли правительства в деньгах. Поиск способа делать покупки и проводить транзакции вне этой системы. 

Какие параллели можно провести с сегодняшними финансовыми обстоятельствами, когда мы знаем об избытке бумажных денег, которых как кажется, будто печатается безграничное количество, и кажется, что это продолжает вызывать такой же интерес к Биткойну, который мы видим сегодня.

И это не совпадение, что Биткойн родился, примерно во время финансового кризиса и действительно начал расти за последние полтора года в период COVID. И то, что объединяет эти два периода, можно назвать монетарной инфляцией. Биткойнеры имеют очень твердое мнение о мире бумажных денег. 

Раньше у нас был наличный золотой стандарт, затем у нас была Бреттон-Вудская система, которая заменила его, но по-прежнему была золотым стандартом, и все другие валюты мира были привязаны к доллару, который привязан к золоту. Так что это все еще была форма золотого стандарта. А затем в 1971 году президент Никсон отказался от конвертируемости в золото, и это стало началом эры бумажных денег.

Фиатные деньги означают деньги, созданные по желанию, в основном, центральными банками. Можно сказать, что это, безусловно так, правда в том, что мы были в эпоху бумажных денег, и что монетарная инфляция, безусловно, сейчас безудержна. Но вообще-то можно убедиться, что, биткойнеры слегка или чрезмерно перебарщивают с этим, создавая слишком много драмы вокруг этого, что далеко не соответствует действительности. 

Помните, что ФРС была создана в 1913 году. И вы можете видеть периоды монетарной инфляции, когда создается много денег, обычно во время войны, а затем ФРС ставится задача монетизировать этот военный долг, что на самом деле было одним из пунктов устава ФРС. 

Во время войны процент денежной базы по отношению к ВВП постоянно растет, а в 40-х годах он был на самом деле очень похож на сегодняшнее время, потому что во время Второй мировой войны, очевидно, США, вступили во Вторую мировую войну после бомбардировки Перл-Харбора, долг по отношению к ВВП утроился, увеличился в четыре раза до 116 процентов ВВП, а ФРС которая в то время еще не была независимой, получила задание монетизировать это. 

Баланс ФРС вырос в десять раз, она держала ставки намного ниже уровня инфляции. Но то, что мы видим прямо сейчас, все это далеко превосходит. У нас есть своего рода один-два резких цикла финансового кризиса, это сначала рост, а затем снижение, и теперь у нас есть COVID, и теперь баланс ФРС составляет 35 процентов ВВП, денежная база 24 процента ВВП, это на конец прошлого года. 

Это монетарная инфляция, и это большая часть нарратива о том, что Биткойн — это средство сбережения в твердой валюте. Имеется в виду, что есть ряд важных вещей. Есть сетевой технологический аспект, но есть еще и тот стабильный, или не сказать стабильный, потому что он сейчас очень волатилен, но это также и средство сбережения из-за его встроенного дефицита.

Доллар неизбежно становится частью этого разговора. Фиатная эра, с 1971 года, ровно 50 лет, и с учетом того, что доллар является мировой резервной валютой, 60 процентов мировых валютных резервов находятся в долларах, и существует нарратив среди биткойнеров, по крайней мере, ярых сторонников того, что эта эпоха подходит к концу, что фиатная система подвела нас, слишком много долгов, центральные банки, будь то США, Япония или Европа, охотно печатают деньги, чтобы погасить этот долг, и что это может закончиться только слезами, и может быть, так и будет, нельзя сказать, что этого не произойдет.

Но одна оговорка в этой истории заключается в том, что затруднительное положение США с точки зрения фискальной и денежно-кредитной политики не уникально. США далеко не одиноки в этом. Япония находится на уровне более 400 процентов, Европа, многие, многие другие страны находятся в таком же затруднительном положении, так что вы попадаете в своего рода ситуацию, что бизнес по стирке грязных рубашек это нормально, это не столько о долларе против биткойна, сколько обо всех фиатных валютах против биткойнов.

Далее немного глубже погрузимся в идею биткойна как средства сбережения. Потому что это вызывает разговоры и мысли о сравнении Биткойна с золотом. Если вы посмотрите на Биткойн чисто как технологическую инновацию, и посмотрите на блокчейн и на то, что это значит для децентрализованных финансов, NFT, способов ведения бизнеса децентрализованным способом, это один конкретный аспект. Но чтобы действительно изучить Биткойн как средство сбережения, вряд ли вы можете сделать это, не взглянув сначала на золото и на то, какую роль золото исторически играло как валюта (деньги), а затем оно перешло от денег к классу активов.

До 1971 года это были просто деньги. И они будут расти вместе с темпом инфляции, и за несколько сотен лет до 1971 года, золото было точно так же, как ИПЦ. Как будто его не было больше или меньше, это было просто денежное средство сбережения, инфляция на уровне 5 процентов, золото, в основном, дорожало на 5 процентов. 

Затем, в 1971 году, золото стало конвертируемым, и это была фаза определения цены на золото как на класс активов, а не как на валюту и деньги.

Отношение золота как хеджирования от монетарной инфляции или ценовой инфляции тоже, но основное внимание сосредоточено на монетарной инфляции, что говорит, что золото является абсолютным, жизнеспособным средством хеджирования, и смысл в том, что Биткойн, а не сторона блокчейна, а сторона дефицита предложения, может рассматриваться как продолжение этого, как цифровое золото, если хотите. И, кажется, что как бы золото, серебро и биткойн, как разные игроки в одной команде, в команде хеджирования монетарной инфляции.

Итак, монетарная инфляция. Избыток денег определяется как темп роста денежной массы за вычетом темпов роста ВВП. Когда есть большая монетарная инфляция, золото и серебро, и Биткойн должен работать лучше, чем когда наоборот. Во-первых, на фондовом рынке мы как бы знаем оценочные данные. Фондовый рынок растет в 60% случаев, в половине случаев это коррекция на 10% или около того, но в четверти времени он находится на медвежьем рынке в 20% времени или около того, но если долго ждать достаточно, и вы терпеливы, и вы не продавали, когда он шел против вас, в долгосрочной перспективе, S&P дал бы вам возврат около 10 — 11 процентов. Таково ценностное предложение: продержаться достаточно долго, выдержать волатильность, что во многих случаях уже выходит за рамки обычных инвестиций.

И то же самое до сих пор было верно для Биткойна, но это вроде как, усиленное на порядки. 25-процентное снижение S&P произошло в 20 процентах случаев. А 20-процентное снижение произошло в 28 процентах случаев. 20-процентное снижение биткойнов произошло в 72 процентах случаев.

В нашем мире, в мире традиционных финансов или инвестиций, мы много смотрим на коэффициенты Шарпа. Так что недостаточно просто сказать, что потенциал роста равен X, вы должны рассматривать волатильность как знаменатель в соотношении Шарпа. 

Интересно, что коэффициент Шарпа для Биткойна за последние 10 лет составляет примерно единицу с четвертью, что по иронии судьбы примерно такое же значение, как коэффициент Шарпа для портфеля акций к облигациям 60/40. Что, как вы думаете, нонсенс, но это потому, что знаменатель и числитель настолько увеличены, что за последние 10 — 11 лет биткойн рос на 265 процентов в год, но волатильность составляет около 205 процентов в год.

Поэтому он может сильно расти, но все равно просаживаться. И это всего лишь один способ сказать, что, если вы собираетесь инвестировать в биткойн, вам действительно следует знать, во что вы ввязываетесь. Не покупайте его просто потому, что он идет вверх, и вы не понимаете почему он делает то, что делает.

Мы как бы живем в мире 60/40. Шестьдесят процентов акций, 40 процентов облигаций, и это диверсифицированный портфель. Это не обязательно должно быть 60/40, это может быть 70/30 или что-то еще. Но идея заключается в том, что у вас есть активы роста с одной стороны, а затем у вас есть что-то с другой, и когда происходят медвежьи рынки, что-то другое растет, и не весь ваш портфель одновременно падает.

А в былые времена 40 было здорово! Потому что вы могли бы получить 5 или 7 процентов дохода, и у вас была бы отрицательная корреляция по сравнению с 60, так что это был выигрыш / выигрыш. Но теперь мы живем в мире, где процентные ставки, прямая ставка ФРС равна нулю, инфляция — 5, даже 10-летняя ставка казначейских облигаций — 1,35, что намного ниже уровня инфляции. И даже если мы подумаем, если мы предположим, что ИПЦ, вышел в 5,4 процента и ИПЦ является временным, даже если мы просто посмотрим на спред безубыточности TIPS, который составляет около 2,2, то есть, почти на 100 базисных пунктов выше доходности 10-летних казначейских облигаций.

Итак, проблема с 40 частями из 60 сейчас в том, что 40 не поддерживают ваш паритет, вашу покупательную способность, потому что реальные ставки отрицательны. Проведем простой эксперимент, 2 процентных пункта из 40 и поместим в биткойн. И причина, по которой это исключено из 40, заключается в том, что если мы предполагаем, что Биткойн является средством сбережения, как золото, то он предназначен для защиты нашей покупательной способности, поэтому он действительно должен быть на стороне 40. Как и сторона 60, как и акции, фондовый рынок довольно хорошо защищает вашу покупательную способность. В долгосрочной перспективе она растет на 10 — 11% в год, инфляция в очень долгосрочной перспективе составляет около 3%, так что реальная доходность по-прежнему составляет 7,8%, что довольно неплохо.

И мы должны сделать остановку здесь на одну секунду, так как опять же, если мы полностью посмотрим на крипто пространство, то есть биткойн как цифровое золото, а затем у нас есть все остальное, DeFi, Ethereum, NFT, все, что вы хотите, все компании, которые исследуют, занимаются майнингом, скорее всего вся эта корзина относится к дальней стороне 60, почти как венчурный капитал, высокий риск, высокая доходность.

Но Биткойн отличается от этого, и есть мнение, что он по другую сторону. И что интересно, дополнительная волатильность, которую эти 2 процентных пункта Биткойна добавили бы к портфелю 60/40, за прошедшие годы это было около сотни дополнительных базисных пунктов, на самом деле не так уж много, и если вы посмотрите на просадки которые соответствуют 60/40, вы увидите что это худшее снижение по сравнению с предыдущими 12 месяцами. И затем на 60/38/2, и вы заметите, что между ними очень небольшая разница, и это говорит об одном атрибуте Биткойна, а именно о том, что он не коррелирует со всем остальным. Корреляция с акциями может быть 0,1 или 0,2, корреляция с облигациями в основном нулевая, с наличными деньгами равна нулю. 

Итак, суть в том, что только эти 2 процента добавили бы достаточно дохода, чтобы вы перешли от отрицательной реальной доходности на стороне 40 к положительной реальной доходности. И этот месседж имеет довольно большое значение.

Такой класс активов, как золото или биткойн, не приносящий денежного потока, по-прежнему может быть конкурентоспособным в мире, где реальная доходность отрицательна. Но, тем не менее, доходная часть важна, одна единица бумажной валюты в акциях, сегодня будет стоить 4 миллиарда долларов. И поэтому это далеко превосходит все остальное, что не подвергается риску обесценивания на обозримом горизонте. И даже одна единица, которая просто зарабатывает процентную ставку овернайт, стоит, в несколько раз больше, чем сегодня стоило бы золото, так что это блестящий новый актив, но у него нет такой способности к суммированию, так что, это не делает его всепогодным активом. Итак, золотом вы владеете не все время, потому что, когда у вас нет периодов монетарной инфляции, оно просто буквально пылится в вашем портфеле