Размещение зелёных облигаций Эн+ Гидро 001РС-11

📋 Параметры
▪️ купон: КС+1,9% по итогу книги; сейчас это 15,9% годовых
▪️ доход считается за каждый день периода по значению ключевой ставки, выплата раз в 30 дней
▪️ срок 10 лет, оферта через 2 года: бумагу можно будет вернуть по номиналу
▪️ зелёный выпуск
▪️ книга прошла 22 октября, размещение 27 октября, потом торги на бирже
▪️ объём 18 млрд руб при лимите выпуска 18,05 млрд

▪️ рейтинг компании AA−(RU) АКРА и ruAA− Эксперт РА, оба присвоены впервые в октябре 2026 года, стабильные

Отчётность Эн+ Гидро и все выпуски компании

🏭 Чем зарабатывает

Эн+ Гидро владеет плотинами трёх ГЭС Ангарского каскада:
▪️ Братской (4,5 ГВт)
▪️ Усть-Илимской (3,84 ГВт)
▪️ Иркутской (0,76 ГВт)

Экономика ГЭС:
▪️ Тепловая станция покупает уголь или газ – главная статья расходов. ГЭС вырабатывает энергию из воды и топливо не покупает, платит только водный налог. Поэтому её расходы почти постоянные: амортизация, аренда агрегатов, персонал. Когда цена энергии растёт, почти весь рост остаётся в прибыли
▪️ На рынке на сутки вперёд энергию ГЭС принимают при любой цене, поэтому станции работают всегда, когда есть вода. Заработок зависит от того, сколько воды пришло в Байкал и Братское водохранилище и сколько стоит энергия во второй ценовой зоне, то есть в Сибири. 

👥 Кто платит

Крупнейший должник на конец 2025 года – ЦФР, центр расчётов оптового рынка. За ним заводы РУСАЛа в Братске и Саяногорске.

До половины энергии компания продаёт по прямым договорам компаниям группы со скидкой 3,5% к бирже, и эти договоры заканчиваются к концу 2026 года. Сама компания называет себя основным поставщиком энергии для низкоуглеродного алюминия группы

👤 Кто владеет и управляет

ООО «ЭН+ ГИДРО» на 100% принадлежит АО «ЭН+ ГЕНЕРАЦИЯ», а та МКООО «ЭН+ ХОЛДИНГ», и та МКПАО «ЭН+ ГРУП»

▪️ У Олега Дерипаски 44,95% En+, но голосует он только 35% по условиям, на которых группу в 2019 году вывели из-под санкций США.
▪️ Ещё 16,37% у российского СФО, не связанного с En+,
▪️ 10,55% у Glencore
▪️ в свободном обращении 18,98%.

En+ владеет 56,88% РУСАЛа. Совета директоров у самой компании нет, он работает на уровне En+.

Директор с 2017 года, с 2020 года и исполнительный директор, Сергей Кузнецов, гендиректор En+ Владимир Колмогоров. Все 100% долей компании заложены по банковским кредитам энергетики группы.

🏗 Активы и развитие

Программа «Новая энергия» меняет рабочие колёса турбин:
– на Братской ГЭС заменено 17 из 18,
– на Иркутской 4 из 8 агрегатов, её мощность выросла с 662 до 761 МВт.

Вся программа до 2026 года стоит 21 млрд руб, 19 млрд вложено к концу 2024 года. Собственные вложения компании небольшие – 2,5 млрд в 2024 году и 5 млрд в 2025 году.

Большие стройки у группы:
▪️ ТЭЦ-11 в Усолье-Сибирском до 250 млрд руб к 2029 году
▪️ Забайкальская ТЭС на 1 050 МВт до 400 млрд к 2031 год

🌿 Почему выпуск зелёный

Деньги выпуска рефинансируют затраты с января 2021 по август 2026 года на модернизацию Иркутской, Братской, Усть-Илимской и Красноярской ГЭС и стройку малой Сегозерской ГЭС. По расчёту ESG-консультанта Совкомбанка, проекты предотвращают около 1 млн тонн выбросов в CO2 эквиваленте в год

Любопытно, что отдельного счёта нет – компания вправе распределять средства между организациями группы. Ну и совпадение по времени бросается в глаза:
– 17 ноября гасится юаневый 001РС-05 около 13 млрд руб,
– 15 декабря рублёвый 001РС-06 на 7 млрд.
В сумме 20 млрд

Конечно, зелёный статус говорит, на что деньги уже ушли, а не на что пойдут новые. Но выглядит как корпоративная хитрость: 
▪️ Новый выпуск на 18 млрд почти равен стоимости покрытия предыдущих двух в 20 млрд
▪️ Зелёный статус даёт доступ к сектору устойчивого развития биржи и к фондам с ESG-мандатом. Отчасти поэтому книгу и могли сжать до 1,9.
Это лишь мое наблюдение

⚠️ Что смущает

▪️ финансы: дивиденды больше прибыли три года подряд, займы группе 70% долга
▪️ рынок: около 70% долга в юанях без хеджа, погашения 17 ноября и 15 декабря
▪️ отрасль: большая вода сбивает цену, а договоры с группой со скидкой заканчиваются к концу 2026 года
▪️ регулирование и прозрачность: отчётность ЭН+ ХОЛДИНГа не публикуется, а зелёные деньги можно раздать по всей группе

Что отслеживать: покрытие процентов у АКРА выше 2,5, долг к FFO ниже 3,5, как пройдут погашения 17 ноября и 15 декабря, доля юаней и займы группе в отчёте за 2026 год.

Итог

ГЭС не тратят денег на топливо, а дефицит энергии в Сибири дают компании стабильный заработок. Но деньги из неё уходят группе дивидендами и займами, а долг короткий и в юанях. АКРА подняла рейтинг до уровня группы, выпуск вероятно обеспечен офертами компаний En+

Отчётность Эн+ Гидро и все выпуски компании

▪️ Кому подойдёт: тем, кому нужен ежемесячный купон вслед за ключевой и кто оценивает кредит En+ целиком, на горизонте до оферты в октябре 2028 года.

▪️ Кому не подойдёт: тем, кто ждёт быстрого снижения ставки (тогда ОФЗ дадут больше и без риска эмитента), и тем, кого смущают займы группе и юаневый долг

* * *
Разбираю облигации на основе финансовой отчетности, без инфошума в тг-канале finolive