ЗАЯВЛЕНИЕ БАНКА РОССИИ: Бой с тенью стагфляции

Совет директоров Банка России в пятницу принял решение повысить ключевую ставку на 2 процентных пункта, с 16% до 18% годовых.

ВРЕМЯ ШИРОКИХ ШАГОВ И ЖЕСТКИХ СЛОВ

Ужесточение денежно-кредитной политики фактически было предопределено: Банк России не раз давал понять, что в июле впервые с минувшего декабря поднимет ставку для обуздания инфляции, и интрига по сути была лишь в шаге. Прогноз о повышении на 2 п.п. доминировал в оценках аналитиков, хотя некоторые эксперты допускали и более мягкое решение (+100-150 б.п. — в пользу этого сценария говорило и определенное замедление инфляции в июле. Впрочем, и повышение меньше чем на 2 п.п. и напротив, более значимое ужесточение не относились к базовым вариантам в большинстве прогнозов.

Ключевой развилкой перед советом было содержание сигнала ЦБ: покажет ли регулятор в случае повышения ставки до 18%, что видит такое ужесточение достаточным. Июньский сигнал был максимально однозначным («Банк России допускает возможность повышения ключевой ставки на ближайшем заседании»), новый оказался менее категоричным в части как временного горизонта, так и оценки вероятности нового повышения, но остался ястребиным. «Банк России будет оценивать целесообразность дальнейшего повышения ключевой ставки на ближайших заседаниях», — сказано в заявлении. В глоссарии ЦБ под «ближайшими» понимаются три следующих заседания совета.

Жестко сформулирован и сопутствующий прямому указанию на будущие действия косвенный сигнал («чтобы инфляция вновь начала снижаться, требуется дополнительное ужесточение денежно-кредитной политики, а для возвращения инфляции к цели — существенно более жесткие денежно-кредитные условия, чем предполагалось ранее»), но главным носителем ястребиного настроя стал обновленный прогноз Центробанка. Особенно впечатляет траектория прогноза по ставке на следующий год, на которую в ходе брифинга особое внимание обратил зампред ЦБ Алексей Заботкин: сразу плюс 4 п.п. Кстати, повышение таким шагом вместо 2 п.п. обсуждалось и на совете 26 июля, но в качестве «маргинального» варианта наряду с сохранением ставки — абсолютное большинство было за 18%, рассказала председатель ЦБ Эльвира Набиуллина.

Прогноз по средней ключевой ставке на 2024 год ЦБ повысил с 15-16% до 16,9-17,4%, на 2025 год — с 10-12% до 14-16% (и на те же 4 п.п. с 6-7% до 10-11%, на 2026 год). Беспрецедентно — примерно в полтора раза! — повышен прогноз по инфляции на текущий год: с 4,3-4,8% до 6,5-7%, а заветные 4% на 2025 год превратились в диапазон 4-4,5%.

ЛУЧШЕ ТОРМОЗИТЬ ИНФЛЯЦИЮ СТАВКОЙ, ЧЕМ РЕЦЕССИЕЙ

Сам ЦБ назвал пересмотр прогноза «существенным». Сильных эпитетов вообще в этот раз было немало. Как «значительный» охарактеризовал Банк России и перегрев отечественной экономики, воздержавшись от его выражения в цифрах. По словам Набиуллиной, в этих условиях ужесточение денежно-кредитной политики необходимо, чтобы избежать — два года этого термина не встречалось в выступлениях главы ЦБ — стагфляции.

«Темпы роста ВВП в I и II кварталах оставались высокими. При этом инфляция ускорялась. Это означает, что экономика по-прежнему находится в состоянии значительного перегрева. Резервы рабочей силы и производственных мощностей практически исчерпаны. Нехватка этих ресурсов может привести к ситуации, когда темпы роста экономики будут замедляться, несмотря на все попытки стимулировать спрос. И весь стимул будет уходить в ускорение инфляции. По сути, это сценарий стагфляции. И остановить ее можно будет лишь ценой глубокой рецессии. Сегодняшнее дополнительное ужесточение нашей политики позволит предотвратить такой сценарий», — объяснила Набиуллина решение ЦБ по ставке.

Инвестиции, которые осуществляют компании в повышение производительности труда, дадут свой эффект «лишь со временем». Кроме того, возможности бизнеса по техперевооружению ограничены из-за увеличения стоимости оборудования и других ресурсов на фоне роста инфляции и санкций, считает она.

«Хотя предложение товаров и услуг в этих условиях продолжит расширяться, это будет происходить не так быстро, как сейчас растет спрос», — ожидает глава ЦБ.

Масштаб перегрева российской экономики в первом полугодии был максимальным за полтора десятилетия с небольшим, заявила Набиуллина.

«У нас есть модельные оценки, которые говорят о следующем. О том, что в первой половине этого года масштаб перегрева был, наверное, максимальным за последние 16 лет. Он накануне кризиса 2008 года был выше, и это усугубило глубину экономического спада, который был во многом вызван внешними причинами», — сказала глава ЦБ.

«Это, кстати, показывает те риски, которые есть, если будет дальнейшее усиление перегрева, поэтому наша денежно-кредитная политика направлена на то, чтобы разрыв выпуска сокращался, и экономика перешла к сбалансированным темпам роста», — добавила она.

КОММУНИКАЦИЯ СРАБОТАЛА, ПРОГНОЗ — НЕ ОЧЕНЬ

На пресс-конференции после совета директоров Набиуллину спросили, почему неизменных на протяжении полугода 16% оказалось недостаточно, чтобы сдержать инфляцию.

«Что мы видели? Что после повышения ставки (в декабре 2023 года — ИФ) у нас действительно произошло снижение инфляционного давления, но сейчас коллегиальное мнение совета директоров, что требуется дополнительная жесткость, потому что инфляция во втором квартале оказалась в устойчивых компонентах выше, чем в первом квартале. Мы, наверное, были недостаточно консервативны в оценке некоторых параметров, в том числе влияния на темпы роста кредитования бюджетных операций, не только прямых программ льготирования, как в ипотеке, но в целом повышения уровня бюджетных расходов, для понимания того, что это приведет к большему кредитному мультипликатору», — ответила Набиуллина.

«Были действительно сформированы на рынке, в том числе под влиянием наших прогнозов, траектории ключевой ставки, ожидания очень быстрого снижения ставки. Это подстегнуло кредитную активность», — признала глава ЦБ.

«Небольшое семантическое уточнение — не столько подстегнуло кредитную активность, но поддержало ее на том уровне, который несовместим с возвращением инфляции к 4%», — внес ясность Заботкин.

В рамках очередного прогнозного цикла Банк России повысил диапазон нейтральной ставки.

«Итоги первого полугодия показали, что нужен более высокий уровень ставок в экономике. В том числе с учетом более высокой оценки нейтральной ставки. Мы уточнили ее вверх на 1,5 процентного пункта, до 7,5-8,5%. Это отражает комплексный пересмотр произошедших за последние годы изменений в экономике, связанных как со структурным ростом спроса на инвестиции, так и с увеличением риск-премии, смягчением параметров бюджетного правила и повышением нейтральных ставок в мире», — сказала Набиуллина.

ВЕРШИНА ЖЕСТКОСТИ

Прогноз по траектории ключевой ставки на 2024 год не предполагает ее снижения до конца года, но учитывает как возможное сохранение на уровне 18%, так и повышение до 20%. Аналитики разошлись в оценках, достигла ли ДКП пика жесткости или последует дальнейшее повышение ставки.

Новые прогнозы в пессимистичном варианте предполагают повышение ставки до 20% (двумя шагами по 100 б.п. в сентябре и октябре) с началом снижения в первом квартале 2025 года в направлении 11-12% к концу следующего года, отмечает Дмитрий Полевой из «Астра управление активами». В оптимистичном сценарии в 2024 году ставка останется на уровне 18%, а в 2025 году снизится до 9-10%. В 2026 году ставка будет оставаться на уровне 10-12% до снижения к нейтральному уровню в 2027 году.

«ЦБ выбрал дополнительную жесткость политики для 2024 года с постепенным смягчением в 2025-2026 годах. Такие прогнозы должны убедить даже самых заядлых сторонников будущего смягчения политики, что рассчитывать на это в скором времени не нужно. С экономической точки зрения такая жесткость выглядит избыточной, поскольку предполагает уровень реальной ставки ЦБ в 9-9,5% в 2024 году (при средней инфляции 8%), более 10% в 2025 году и 6-7% в 2026 году при нейтральных 3,5-4,5%. По нашим прогнозам, во втором полугодии 2024 года инфляция продолжит замедляться следом за спросом, поэтому столь жесткой ДКП может и не потребоваться», — считает эксперт.

Текущего уровня жесткости ДКП будет достаточно для перехода инфляции к снижению, и дополнительного повышения ставки удастся избежать, отмечает Павел Бирюков из Газпромбанка (GZPR). «Сохранение жесткого сигнала по ставке стоит рассматривать через призму коммуникации ЦБ с рынком. Контроль за его ожиданиями остается одним из ключевых условий повышения жесткости ДКП во втором полугодии 2024 года: излишний оптимизм может спровоцировать досрочное смягчение рыночных условий кредитования», — пишет эксперт в обзоре.

Несмотря на веру в дальнейшую неизменность ставки, экономист отмечает ряд факторов, которые могут спровоцировать переход к менее оптимистичному сценарию. Ключевыми рисками остаются существенное отклонение бюджетных планов в сентябре от намеченной траектории или ухудшение состояния платежного баланса (резкое снижение цен на нефть или новый виток оттока капитала). Кроме того, в августе-сентябре может реализоваться ускорение инфляции под давлением отложенных эффектов погодных аномалий. При этом реализацию этих событий аналитик пока не закладывает в базовый сценарий.

«Ожидаем, что обновленный прогноз убедит реальный сектор экономики, что ставки останутся высокими действительно надолго. Это поможет охладить кредитование и привести экономику к сбалансированным темпам роста», — соглашается Родион Латыпов из ВТБ (VTBR).

Цикл ужесточения ДКП может быть завершен в сентябре повышением ставки еще на 50 б.п. — до 18,5%, полагают Олег Кузьмин и Андрей Мелащенко из «Ренессанс Капитала». Они отмечают, что общий тон пресс-конференции председателя Банка России был менее жёстким, чем сам пресс-релиз. Общая оценка ситуации и планов на будущее была представлена в спокойной и уверенной тональности, считают эксперты. «Можно предположить, что 20% — это действительно верхняя граница потенциального повышения ставки в данном цикле в рамках текущего понимания Банка России», — подчеркивают они.

Экономисты по-прежнему считают допустимым для следующего заседания диапазон от сохранения ставки до ее повышения на 100 б.п. Снижение ставки после завершения цикла ужесточения начнётся раньше (теперь — скорее в первом квартале 2025 года, хотя и снижение в декабре этого года также исключать нельзя) и будет проходить быстрее, чем это представляется консенсусом на данный момент, отмечают аналитики «Ренессанс Капитала».

Текущая коммуникация ЦБ указывает на потенциал дальнейшего повышения ключевой ставки на 100-200 б.п. в осенние месяцы, что банкам предстоит отразить в депозитных/кредитных ставках, а финансовым рынкам учесть в моделях оценки акций и облигаций с фиксированными ставками (негативный фактор для цен активов), подчеркивает Евгений Кошелев из Росбанка (ROSB).

Банк России может повысить ставку в сентябре до 19% в случае, если данные июля-августа не покажут замедления текущей инфляции и кредитования, а инфляционные ожидания ускорятся; либо Минфин представит планы по высоким расходам федерального бюджета на 2025 год (заметно более 40 трлн рублей), считает Софья Донец из «Т-Инвестиций». Вероятность такого сценария она оценивает в 30%. Базовый сценарий по-прежнему предполагает начало нормализации кредитования, спроса и ценового давления, что должно поддержать неизменность ключевой ставки в сентябре и октябре.

«Более того, мы видим возможность снижения ключевой ставки с экстремальных уровней уже до конца года. По нашим оценкам, первое снижение может привести ключевую ставку на уровень 17% в декабре», — подчеркивает Донец.

«Риторика ЦБ в сегодняшнем пресс-релизе, изменения в макропрогнозе и комментарии руководства регулятора на пресс-конференции позволяют судить о серьезно возросшей вероятности повышения ключевой ставки до 20% в текущем году. В качестве „позитивного“ сценария до конца 2024 года теперь можно рассматривать лишь вариант сохранения ставки на уровне 18%. В то же время мы полагаем, что если регулятор и повысит еще раз ставку в текущем году, то сделает это в октябре — на очередном опорном заседании», — считает Юрий Кравченко из «Велес Капитала».

Банк России на ближайших заседаниях (13 сентября или на опорном заседании 25 октября) снова повысит ключевую ставку на 200 б.п. — до 20%, считает Михаил Васильев из Совкомбанка (SVCB). Он не ожидает снижения ключевой ставки в ближайшие кварталы. «Возможность для снижения ключевой ставки откроется только в середине 2025 года, когда инфляция будет устойчиво замедляться в направлении целевых 4%», — подчеркивает он.

«Банк России по-прежнему дает жесткий сигнал: на следующих заседаниях будет оцениваться целесообразность дальнейшего повышения ставки. Среднее ее значение до конца 2024 года, по новому прогнозу регулятора, составит 18-19,4%. Если ЦБ РФ продолжит повышать ставку, давление на кривую ОФЗ сохранится. В этих условиях считаем преждевременным наращивание позиций в инструментах с фиксированной доходностью и по-прежнему отдаем предпочтение флоатерам», — отмечает Сергей Коныгин из «Синары».

ЗАЯВЛЕНИЕ ОТ 26 ИЮЛЯ

Совет директоров Банка России 26 июля 2024 года принял решение повысить ключевую ставку на 200 б.п. до 18,00% годовых. Инфляция ускорилась и складывается существенно выше апрельского прогноза Банка России. Рост внутреннего спроса продолжает значительно опережать возможности расширения предложения товаров и услуг. Для того, чтобы инфляция вновь начала снижаться, требуется дополнительное ужесточение денежно-кредитной политики, а для возвращения инфляции к цели — существенно более жесткие денежно-кредитные условия, чем предполагалось ранее. Банк России будет оценивать целесообразность дальнейшего повышения ключевой ставки на ближайших заседаниях. Прогноз Банка России существенно пересмотрен, в том числе по инфляции на 2024 год повышен до 6,5-7,0%. С учетом проводимой денежно-кредитной политики годовая инфляция снизится до 4,0-4,5% в 2025 году и будет находиться вблизи 4% в дальнейшем.

В II квартале 2024 года текущий рост цен с поправкой на сезонность составил в среднем 8,6% в пересчете на год после 5,8% в предыдущем квартале. В последние месяцы вклад в ускорение инфляции отчасти вносили разовые факторы. В то же время устойчивое инфляционное давление также повысилось. Показатель базовой инфляции с поправкой на сезонность в II квартале 2024 года возрос в среднем до 9,2% в пересчете на год после 6,8% в предыдущем квартале. Годовая инфляция увеличилась с 8,6% в июне до 9,0%, по оценке на 22 июля. Этот рост отражает в том числе индексацию с 1 июля тарифов на коммунальные услуги.

Инфляционные ожидания населения и участников финансового рынка продолжили расти. Ценовые ожидания предприятий в целом не изменились, но оставались высокими. Повышенные инфляционные ожидания усиливают инерцию устойчивой инфляции.

Оперативные индикаторы в II квартале 2024 года указывают на то, что российская экономика продолжает расти быстрыми темпами. Потребительская активность остается высокой на фоне существенного роста доходов населения и уверенных потребительских настроений. Значительный инвестиционный спрос поддерживается как бюджетными стимулами, так и высокими прибылями компаний. Отклонение российской экономики вверх от траектории сбалансированного роста не уменьшается.

Дефицит трудовых ресурсов продолжает нарастать. В этих условиях рост внутреннего спроса не приводит к соразмерному расширению предложения товаров и услуг, а в большей степени увеличивает издержки компаний и, как следствие, усиливает инфляционное давление.

Денежно-кредитные условия продолжают ужесточаться. Ставки денежного рынка и доходности ОФЗ существенно выросли, отражая в том числе ожидания участников рынка по июльскому решению по ключевой ставке и ее дальнейшей траектории. Увеличились кредитные и депозитные ставки. Высокие рыночные ставки поддерживают сберегательные настроения, но недостаточно сдерживают кредитование. В II квартале 2024 года кредитная активность оставалась высокой как в розничном, так и в корпоративном сегменте.

Подстройка кредитных и депозитных ставок к произошедшему росту ставок денежного рынка и доходностей ОФЗ продолжится. Проводимая денежно-кредитная политика позволит дополнительно увеличить норму сбережения, в том числе через возвращение к более сбалансированным темпам роста кредитования. В розничном сегменте условия банковского кредитования ужесточатся также в результате отмены с 1 июля безадресной льготной ипотеки и вступления в силу принятых ранее макропруденциальных мер.

На среднесрочном горизонте баланс рисков для инфляции остается смещенным в сторону проинфляционных. Основные проинфляционные риски связаны с изменением условий внешней торговли (в том числе под влиянием геополитической напряженности), с сохранением высоких инфляционных ожиданий и отклонения российской экономики вверх от траектории сбалансированного роста. Дезинфляционные риски в первую очередь связаны с более быстрым замедлением роста внутреннего спроса, чем ожидается в базовом сценарии.

Банк России исходит из неизменности объявленной траектории нормализации бюджетной политики в 2024 году и последующие годы. Изменения этой траектории могут потребовать уточнения параметров проводимой денежно-кредитной политики.

По итогам заседания совета директоров по ключевой ставке 26 июля 2024 года Банк России опубликовал среднесрочный прогноз. 7 августа 2024 года Банк России опубликует Резюме обсуждения ключевой ставки и Комментарий к среднесрочному прогнозу.

Следующее заседание совета директоров Банка России, на котором будет рассматриваться вопрос об уровне ключевой ставки, запланировано на 13 сентября 2024 года. Время публикации пресс-релиза о решении совета директоров Банка России — 13:30 по московскому времени.

Тинькофф стратегия Облигации ААА
&Облигации_ААА
www.tbank.ru/invest/strategies/d1f27427-8f8a-4f7d-8b8f-da10cdf77f1c/

Стратегия подходит для инвесторов с небольшим бюджетом, которые рассматривают вложение денежных средств в облигации высокого и среднего рейтинга для долгосрочного инвестирования.
Покупаю корпоративные и офз облигации которым осталось до погашения от 3-х до 6-ти месяцев, так можно получить дополнительный доход не только с купонов, но и с погашения облигации.

Комиссия за сделки — Нет
Комиссия за следование — 0,167%
Комиссия за результат — 0,0%