Инвестиционная стратегия на май 2013

01/04 стратегия апрель 2013
03/03 стратегия март 2013
08/02 стратегия февраль 2013
08/01 стратегия январь 2013

 

Осн. тезисы + гипотезы:

 

• риски коррекции/консолидации в мае на Global Markets высоки
• идеальные условия для надувания финансовых пузырей!
• разрыв между реальной экономикой и фондовыми рынками вырос
• глобальный фондовый рынок переходит в состояние пузыря
• экономики замедляются по всему миру
• отмена монетарной экспансии или намек на это приведет к высокой волатильности
• процентные ставки в США будут на нуле еще несколько лет => следить за инфляцией
• дно российского рынка в этом году не пройдено
• технический отскок рфр вполне вероятен, т.к. рынок сильно перепродан по отношению к другим рынкам

Глобальная атмосфера

• агрессивная дача ликвидности (США, Япония)
• реальные ставки в США отрицательные долгое время = > внимательно следить за ФРС в этом году!
• что с бюджетными вопросами США? Секвестр должен начать влиять на американскую экономику
• испанские гособлигации — либо пузырь либо бюджетная интеграция! 4,2% 10-летки!!!
• JNK обновляет свои хаи!
• Китай замедляется, огромные свободные мощности

По американскому рынку и экономике:

• QE3 пока конвертируется лишь только в рост банковских резервов ФРС и не выливается в рост кредитования. М2 не растет (картинка)
• тренд на ослабление рынка труда последние 6 мес (картинка)
• розничные продажи — тренд на замедление (картинка)
• личные доходы американцев вниз (картинка)
• ISM промышленный снижается, — около 50 (картинка)
• Чистый маржинальный лонг NYSE — рекордный максимум (картинка)
• выручка компаний Dow снижается относительно 1 кв 2012 (картинка)

Здесь приведу обобщение в двух картинках. Расхождение американского рынка и экономики (такая ситуация развивалась весь апрель, что впрочем и вылилось в некоторый рост волатильности по сравнению с предыдущими месяцами ралли)

Аналогичная ситуация в Европе


Стоит отметить, что вышеуказанные факторы носят ретроспективный характер. Конечно, возможно, что в ближайшие месяцы произойдет улучшение фундаментального фона, тем более, что мировые центробанки для этого создают все условия. 

Ухудшение фундам. условий нашло свое отражение в динамике трежерис, но никак не на фондовом рынке:

 

РОССИЯ

 
Ожидания:

• вряд ли экономика перестанет замедляться
• сальдо торгового баланса начало сокращаться
• инвестиции не растут, ресурсы роста экономики исчерпаны
• долгосрочно: население сокращается
• долгосрочно: зарплаты растут быстрее производительности труда
• долгосрочно: зависимость от экспорта сырья усиливается
• кредитование замедляется (1кв13)
• сырьевой рынок в целом слабеет YoY
• валюта сильная — не дает преимущества
• рецессия в еврозоне сохраняется и углубляется
• осень 2013: отставка правительства Медведева, Кудрин назначается премьером

Путин:

• хочет замедлить рост тарифов на электроэнергию
• хочет замедлить рост тарифов для промышленности на газ
• просит банки пожертвовать маржой чтобы те снизили ставки

 
Другие моменты по российскому рынку и экономике:

• продолжается непрерывный отток из фондов инвестирующих в Россию. -$1,3 млрд c начала года (EPFR)
• отток капитала $25,8 млрд/1q2013vs $7,9 млрд 4q2012 (ускорение)
• ликвидность идет в бонды: 4 мес 2013 выпуск евробондов российскими компаниями 25 млрд против 24,6Б за весь 2012.
• вероятное смягчение политики ЦБ РФ, Набиуллина 24,06,2013. Дерипаска орёт, что ставки надо снизить на 5пп
• допуск акций к евроклиру с 1.01.2015, дисконты с LSE: ЛСР, Фармстандарт, Магнит, Система, МТС
• У РФР слабая трансмиссия роста ВВП в рост корпоративных прибылей (наблюдение Goldman Sachs) — рост ВВП РФ на 10% приводит к росту EPS лишь на 6,8% в то время как в Мексике на 14%, а индекс в РФ растет на 2,7% в Мексике — 25,4%.
• банки рекордные залоги — все уже в РЕПО у центробанка
• волатильность рубля резко выросла! Это может вызвать отторжение у кэрри-трейдеров

 
Анализ общих фактов:
бесспорно, если бы не все указанное выше, наш рынок не был бы самым слабым среди всех и не стоил бы так “дешево”, как сейчас. Можно пытаться угадать дно, пытаясь получить самую лучшую цену входа, а можно просто наблюдать за процессом со стороны, пытаясь определить “зеленые ростки” для российского рынка, возможно, упустив самые лучшие цены, но и не имея такого риска.
 
технический отскок на российском рынке вполне вероятен, масштабы этого отскока спрогнозировать трудно, но перечисленные выше факторы, скорее, обуславливают формирование нисходящего тренда, что говорит о привлекательности открытия коротких позиций после хороших отскоков.
Российский и глобальный рынки по итогам апреля:

• Во-первых, видно, что Россия страдает вместе с коллегами по BRIC. Только Индия в плюсе. Все остальные рынки — в плюсе, даже Австралия с начала года +10%.
• Во-вторых, Бразилия в апреле стабилизировалась, а РФР ускорился вниз 
• В-третьих, местами мы наблюдаем феерическое ралли: Аргентина, Греция, Италия, Испания. Все некогда депрессивные рынки очень хорошо откупаются.

Лидеры и аутсайдеры апреля: 

(На Мостотрест обращал внимание в стратегии на апрель, наряду с Группой ЛСР)
Очень общий анализ результатов российских компаний за 2012 год.

• Изм ММВБ за год: -6% (с 27.04.2012)
• Капитализация $600 млрд
• EBITDA $193 млрд
• изм. EBITDA за год -7,5%
• Ср. рентаб. EBITDA=26,7%

Любопытно, что при росте российской экономики на 3,4% в 2012 году, EBITDA индекса ММВБ в среднем снизилась на 7,5% или на $15 млрд из которых $9 млрд пришлось на Газпром.
 
EBITDA 19 из 50 компаний снизилась за 2012 год.
Лучшие показатели по приросту прибыли 2012 у ритейлеров, и др компаний ориентированных на внутр рынок.
Худшие показатели — сырьевой сектор, металлурги, энергетика.

Отличились:
Прибыль упала, а акции выросли: GMKN, SNGS, Уралкалий
Прибыль выросла, а акции упали: Новатэк, Эон, Группа ЛСР, НМТП, ОГК-2, Мостотрест
 
В целом, взгляд на наш рынок остается неизменным с момента публикации стратегии за апрель. Чтобы наш рынок начал расти, нужно срабатывание одного или нескольких из условий:
Что нужно чтобы уверенно декларировать возможное ралли на РФР:

• depressed valuations
• global competivity/productivity growth => ROE growth
• commodity demand growth
• Putin's game changers

Ни одно из них пока не работает. После последних заявлений президента стало понятно, что 4-й фактор тоже в ближайшем будущем работать не будет.

Интересные бумаги:

• Сбербанк
• Группа ЛСР
• Мостротрест 
• Новатэк 

ряд бумаг энергетики выглядит фантастически привлекательно! Возможно, если предположить, что «хуже уже не бывает» потенциалы там могут быть 1х-2х-3х. Ключевой триггер — когда станут понятны правила игры?
 
Переоцененные бумаги:

• Магнит
• Уралкалий
• МТС
• Московская биржа

 

Анализ предыдущих стратегий за 2013

Очевидно, что моя стратегия с начала года была недостаточно глубокой и, более того, несколько противоречивой. Так, например, я признавал наличие факторов, снижающих привлекательность российского рынка, при этом рассчитывал на технический отскок рынка…
 
Ошибки

• отождествление динамики российского рынка с общей тенденцией на DM
• 25/01 когда ситуация стабилизируется, деньги пойдут в EM
• 25/01 обратил внимание на спад ВВП и промышленного производства РФ на протяжении 2012, но не думал, что это имеет значение
• 25/01 писал о том, что сырье не интересно сейчас, но опять проигнорировал, полагая что мы будем расти за западом
• 29/01 задаю правильные вопросы, но игнорирую их
• 04/02 идея лонг волатильность в целом была неправильной (хотя краткосрочно угадал)
• 08/02 поводов для падения 10-15% как не было так и нет
• 08/02 снижение корреляции между активами и грамотный stock picking (эту идею я распространил на российские акции, сейчас мы увидим что упало более менее все)
• 08/02 short Spain, Italy 10y (сработало очень краткосрочно, а за 2 месяца доходность упала с 5,2% до 4,2%)
• 03/03 ожидал, что март будет растущим месяцем, хотя сам же писал как все плохо=))

Правильно

• 08/01 не ждал больших коррекций на global markets, все основные риски ушли
• 25/01 жду ускорения роста американского рынка, амер. рынок пока не пузырь (Dow=13825)
• 25/01 ОФЗ не пузырь
• 25/01 сырье не интересно
• 08/02 нет причин ожидать что Russia будет Outperform
• 13/02 Московская биржа — не покупать (-20%)
• 28/02 не покупать стальные компании
• 18/03 Кипр — не проблема
• 01/04 условий для роста российского рынка нет

дисклаймер:
стратегия составляется для того, чтобы упорядочить собственное понимание фундаментальных процессов, происходящих в мире, и на российском фондовом рынке, а также для собственного обучения методом анализа ошибочных гипотез.