Структура фундаментального анализа эмитентов. Часть 2. Анализ макроэкономических и отраслевых факторов

    Западные исследователи выделяет два основополагающих подхода в проведении фундаментального анализа. Традиционный анализ обычно предусматривает подход «сверху-вниз», начинающийся с экономического анализа, затем переходящий к анализу состояния отрасли и, наконец, к фундаментальному анализу положения компании. Существует и другой подход, при котором инвестор проводит анализ «снизу-вверх», начиная с микроуровня, переходя к анализу отрасли и заканчивая экономической ситуацией. Оба подхода возможны и не являются взаимоисключающими.

    В условиях российской действительности оптимален первый подход. Множество фундаментальных макроэкономических факторов, которые
необходимо исследовать инвестору в процессе проведения фундаментального анализа, можно разбить на следующие основные группы:
 
1.  Состояние национальной экономики.


2.  Экономическая политика государства.
3.  Политическая ситуация в государстве.

4.  Правовое регулирование.

5.  Конъюнктура мировых товарных и финансовых рынков.
 



Состояние национальной экономики.

Сбалансированность функционирования экономической системы позволяет инвестору рассчитывать на эффективность хозяйственной       деятельности       компании-эмитента,         которая определяется,       прежде     всего, способностью компании генерировать будущие денежные потоки (на которые собственно и претендует стратегический инвестор). Это, в свою очередь, дает возможность достаточно точно спрогнозировать        риск,     доходность       и     ликвидность        инвестиций,       проанализировать эффективность инвестиций и принять наиболее верное инвестиционное решение.
 
     В      экономике       существует         равновесие,        определяющееmсбалансированность функционирования экономической системы, и инвестор стремится определить, как изменение того или иного макроэкономического показателя может нарушить эту сбалансированность.
 В качестве примера можно выделить три равновесных состояния экономики, определяющих сбалансированность функционирования экономической системы:
 1. объем предложения товаров и услуг равен платежеспособному спросу;
 2. спрос производителей на заимствования равен возможностям финансово-кредитной системы;
 3. бюджетные потребности соответствуют возможностям налоговой системы.

В качестве примера, можно проанализировать объем предложения товаров и платежеспособный спрос. Это основные экономические индикаторы, определяющие уровень развития национальной экономики.  Одним из основных показателей, определяющих величину товарного предложения в экономике, является показатель валового внутреннего продукта. 
Устойчивое снижение ВВП сигнализирует о чрезмерно жесткой кредитно-денежной политике, при которой заниженный платежеспособный спрос не позволяет предприятию реализовать производимую им продукцию.
Эффективность кредитно-денежной политики государства характеризуют показатели структуры и динамики денежной массы в обращении, больше известные как денежные агрегаты (М0, М1 и т.д.). Изменение денежной массы в обращении вызывает дисбаланс платежеспособного спроса и предложения товаров и услуг, что вызывает неминуемый рост инфляции, выражающемся в росте индекса цен. В свою очередь, рост цен подстегивает инфляционные ожидания, что приводит к падению курса национальной валюты.
В условиях инфляционных ожиданий растет стоимость заимствований, а также спрос на твердую валюту, что вынуждает Центральный банк повышать учетную ставку и тратить накопленные золотовалютные резервы для подержания курса национальной валюты. Повышение учетной ставки, в свою очередь, ведет к сужению платежеспособного спроса населения.


www.cbr.ru/statistics/credit_statistics/MS.asp?Year=2014&pid=dkfs&sid=dm
 
Анализ экономической политики государства


Взаимосвязь макроэкономических показателей и основных элементов экономической политики, которые предполагается использовать в фундаментальном анализе, представлена на схеме - 
 


Одним из основных элементов государственной экономической политики является денежно-кредитная политика государства, направленная на регулирование предложения денег в экономике. Ее основные инструменты: учетная ставка, операции на открытом рынке, резервные требования Центрального банка страны.
 
Таким образом, предпочтительной государственной экономической политикой, направленной  на достижения равновесия между предложением товаров и услуг и платежеспособным спросом, является политика, стимулирующая рост ВВП и сопровождающаяся адекватным расширением денежного предложения в экономике.
 Фискальная политика        -     политика правительства          в    области      налогообложения, государственных расходов, государственного бюджета, направленная на обеспечение занятости населения и получение антиинфляционного валового национального продукта. является стержневой частью финансовой политики и составной частью экономической политики государства. Общая направленность политики -              повышение уровня деловой активности в государстве. С позиций инвестора такая направленность выражается в упрощении процедуры сбора и уплаты налогов, снижении налоговой нагрузки на предприятия (особенно привлекающие внешние инвестиции через инструменты рынка ценных бумаг). Устойчивость ожиданий инвестора при оценке эффективности фискальной политики государства  будет состоять в прогнозируемости роста бюджетных доходов и соответствующем их использовании, прежде всего, на нужды стимулирования деловой активности в экономике.
Торговая политика также является дополнительным объектом анализа, влияющим на устойчивость сформированных у инвестора ожиданий, и находит свое отражение в валютном и таможенном регулировании. Основные инструменты: экспортные/импортные пошлины и квоты. Прямым следствием введения жестких протекционистских мер в отношении отечественных производителей (как правило, вводится в отраслях, где национальная продукция не выдерживает зарубежной конкуренции) является снижение объемов внешнеторговой оборота, что находит отражение в ухудшении основных макроэкономических показателей. На этом фоне отсутствие у инвестора возможности ввоза в страну на льготных условиях оборудования для создания производства на территории страны, существенно ограничивает приток прямых иностранных инвестиций (завышение импортных пошлин на ввозимое оборудование).

 
 Существенное внимание инвестор уделяет условиям и возможностям вывоза капитала за границу, что находит отражение в политике государства в области движения капиталов.

cbr.ru/statistics/print.aspx?file=credit_statistics/capital_new.htm&pid=svs&sid=itm_18710
 
Ужесточение политики государства в этой сфере говорит о прогрессирующей динамике вывоза капиталов за рубеж, что свидетельствует о неблагоприятной экономической ситуации, оказывающей негативное влияние на инвестиционный климат в стране.
 
Формирование       благоприятного       инвестиционного        климата      напрямую      связано     с проводимой      государством      инвестиционной       политикой.      Она          имеет      своей     целью стимулирование привлечения внешних и внутренних инвестиций в экономику страны. Кроме того, инвестиционная политика государства может выражаться в использовании прямых бюджетных инвестиций (инвестиции в уставные капиталы предприятий, прямое бюджетное финансирование), бюджетного гарантирования инвестиций, а также в создании различного рода стимулов для инвесторов (налоговые кредиты и/или льготы).
Важной проблемой является практически полное отсутствие детальных макроэкономических данных, сейчас просто этим никто не занимается, хотя в СССР существовала эффективная система сбора и анализа показателей по отраслям. Скупая информация есть  на сайте ГКС http://www.gks.ru/wps/wcm/connect/rosstat_main/rosstat/ru/statistics/efficiency/# 


Оценка политической ситуации в государстве в рамках фундаментального анализа

На первый план выходит термин политический риск.  Под политическим риском в узком смысле слова понимается вероятность финансовых потерь компании в результате воздействия неблагоприятных политических факторов в стране размещения инвестиций. Во- первых, инвестор может не получить причитающийся ему доход в силу нарушения своих прав со стороны государства, во-вторых, изменение политической составляющей экономического мышления может существенно повлиять на состояние национальной экономики, сократив ожидаемые доходы инвестора.

 ФАКТОРЫ политического риска
1.     Демократический режим
—    Экономические права и свободы
—    Институт частной собственности
  —   Конкуренция
2.     Система выборов
3.     Основные политические партии и движения 4. Тип государственного устройства
5.     Роль государства в экономической жизни общества 6.  Действующие административные механизмы
7.     Особенности региональной политики
8.     Взаимоотношения между ветвями власти

9.      Сложившийся имидж государства
 
Анализ влияния правового регулирования на возможные инвестиционные решения
 
Результаты опроса, проведенного специалистами Мирового банка, показали, что в некоторых регионах предприниматели осуществляют свою деятельность в постоянном ожидании изменения правовых норм и правил ведения хозяйственной деятельности. В СНГ почти 80% предпринимателей указали, что непредсказуемые изменения норм и политики серьезно затрагивает их деятельность. В странах Центральной и Восточной Европы, Латинской Америки и Африки ту же жалобу высказали около 60% предпринимателей. Напротив, в ромышленно развитых странах, а также странах Южной и Юго-Восточной Азии только 30% респондентов полагали, что их компании столкнутся с подобными проблемами.


Серьезной проблемой для потенциального инвестора является неопределенность законотворчества. Если государство часто меняет или не разъясняет нормы, в соответствии с которыми регламентируется деятельность внутри страны, деловые круги не могут быть уверены, будет ли их деятельность завтра прибыльной или убыточной, законной или незаконной. Чтобы застраховаться от такого неопределенного будущего, им приходится использовать различные схемы, например, уходя в теневую экономику или вывозя капиталы за границу. 


Анализ конъюнктуры мировых товарных и финансовых рынков

Выделяют два основных вида перераспределения капитала, осуществляемого в рамках мировых      финансовых       отношений:        прямые      иностранные        инвестиции       (в     основном долгосрочные), направляемые на долевое участие в совместных предприятиях, и портфельные инвестиции (кратко- и среднесрочные) в государственные ценные бумаги и акции наиболее ликвидных национальных компаний. Для последних характерна большая подвижность или «летучесть». Прямые же инвестиции значительно более «инертны» и требуют от инвестора большей решительности. В этой связи портфельные инвестиции более подвержены влиянию конъюнктуры мировых финансовых рынков. Значительные изменения, скажем, на мировых рынках энергоресурсов, так или иначе влияющие на операционную деятельность эмитента- экспортера этих ресурсов, акции которого находятся в портфеле инвестора, способны спровоцировать значительные колебания курса этих акций.

Продолжение следует ...