Рынок акций по P/E 3 или что в портфеле Элвиса Марломова

Совокупная оценка одиннадцати крупнейших российских компаний опустилась до P/E около 3, чего на отечественном рынке ещё не фиксировалось. Элвис убежден, что из-за растущего дефицита бюджета и параболического роста госдолга рост ставок ОФЗ сигнализирует о долговом кризисе, поэтому капитал нужно переводить в осязаемые активы. Дмитрий возражает: при смягчении политики ЦБ крупные инвесторы предпочтут уйти в облигации, а рынок акций останется на месте.

Исторический минимум оценки российских акций

Совокупный мультипликатор P/E одиннадцати крупнейших отечественных компаний по прогнозной годовой прибыли составляет около 3. Элвис подчеркивает, что суммировал капитализацию и показатели Газпрома, Лукойла, Сбербанка, Норникеля, Полюса и других эмитентов с учетом налоговых изменений. За все время существования российского рынка акций столь низких оценок никогда не было.

Ошибочность сравнения дивидендов с ОФЗ

Элвис считает сопоставление дивидендной доходности акций со ставками депозитов и ОФЗ тупиковым занятием. По его словам, рост доходностей гособлигаций до 18%, 20% или 25% указывает на разнос долгового рынка из-за бюджетного кризиса по аргентинскому сценарию, где доходности выше 20% сопровождались валютным крахом. ОФЗ служат безлимитным инструментом покрытия дефицита, поэтому эмиссия бумаг увеличивает денежную массу, которая в итоге перетечет в осязаемые активы.


Динамика доходности 10-летних гособлигаций России · Alenkacapital, 13:18

Риски долгового рынка и траектория госдолга

Доходности десятилетних гособлигаций превысили ключевую ставку ЦБ, что указывает на ужесточение долговых условий. Госдолг России увеличивается по параболической траектории, а средняя стоимость заимствований Минфина на 2026 год составляет 10–11%. Элвис отмечает, что разрыв между доходами и расходами казны нарастает, а бесконечно финансировать дефицит налогами и займами в мировой практике никому не удавалось.

Разногласия о влиянии ключевой ставки

Элвис полагает, что снижение ставки ЦБ не приведет к падению доходностей по займам Минфина и способно вызвать коллапс долгового рынка. 


График доходности Russia 10Y yield с прогнозной траекторией · Alenkacapital, 33:49

Прошлые рекомендации и динамика РТС

В 2022–2023 годах при уровне индекса РТС в 1200–1300 пунктов команда Алёнка Капитал советовала избегать российских акций, выбирая активы Казахстана и расписки компаний-мигрантов вроде Ozon и X5. В начале 2025 года на ожиданиях переговоров индекс РТС полной доходности вырос на 70%. В феврале 2026 года инвесторам рекомендовали выходить в валюту, включая Kaspi и Сургутнефтегаз, а в конце августа 2026 года после возобновления диалога — выкупать упавшие бумаги.

Позиции в портфеле и ставка на девальвацию

Портфель Элвиса ориентирован на выигрыш от ослабления рубля: в него входят Сургутнефтегаз, Алроса, акции Полюса и Новатэка с горизонтом удержания до 2030 года. В списке присутствуют Ozon, Русгидро, ТНС энерго, зарубежные финтехи Uzum, Kaspi, Klarna, бумаги Tesla и SpaceX, а также замороженные иностранные активы. Вместо бумаг X5, проданных по 3700 рублей после покупки по 800–850 рублей, инвестор выбирает Окей, прогнозируя его возврат на Мосбиржу в течение полугода.

Технологический сдвиг и слабость сырья

Элвис заявляет о долгосрочной слабости нефтегазового сектора и считает недавний подъем котировок разовым явлением из-за необратимости энергоперехода. По его оценке, внедрение роботов и искусственного интеллекта компенсирует дефицит кадров в развитых странах, лишив азиатские государства выгоды от дешевого труда. Высвобождение рабочего времени приведет к мировому буму туризма и загрузке отелей.

Практика приготовления пиканьи

Для демонстрации кулинарного процесса мясо готовили в пеллетном гриле при температуре 110–120 °C не менее 5 часов. Процесс контролировали щупом до достижения внутренней температуры куска 50–55 °C. Приготовление завершилось успешно: блюдо получилось сочным и оказалось мягче стандартного брискета.

Мнение Slavik Capital
Акции по цене трёх годовых прибылей действительно дёшевы, но до аргентинского сценария российскому долгу пока далеко: Минфин занимает в среднем под 10–11%
1. Одиннадцать крупнейших компаний стоят примерно как три годовые прибыли. Это правда дёшево. Но расчёт идёт по прогнозной прибыли. Если нефть или рубль подведут, оценка вырастет без всякого роста цен. Кроме того, дешёвые акции могут оставаться дешёвыми годами, пока облигации платят больше.
2. Сравнение с Аргентиной Элвиса, по-моему, пока преждевременно. Он говорит о доходностях 18–25%, а средняя стоимость займов Минфина на 2026 год — 10–11%. Долг дорожает медленно, потому что старые дешёвые выпуски гасятся постепенно. Риск станет реальным, если дефицит будет расти не один год.
3. Почему снижение ставки должно обрушить рынок госдолга? Дешёвые деньги, скорее всего, облегчат Минфину заём. Вероятнее сценарий Дмитрия: крупные деньги сначала уйдут в длинные ОФЗ, чтобы закрепить доходность на годы. Акции тогда могут постоять на месте.
Не является инвестиционной рекомендацией.

Источник: ролик канала Alenkacapital
Больше разборов — в канале @slavik_capital