АПРИ платит в срок, но проценты съели всю прибыль за прошлые годы

АПРИ — застройщик из Челябинска, который строит ещё в Екатеринбурге и Владивостоке. Облигации группы выпускает головная компания, ПАО «АПРИ», а дома строят её дочерние компании; над самим ПАО стоит материнская «ОК-Финанс», через которую им владеют основные бенефициары. У группы своя отчётность по МСФО, у ПАО — своя, по РСБУ, и держателю облигаций важнее вторая: платит по бумагам именно ПАО.

3 ноября ПАО в срок погасило БО-002Р-01: 250 млн ₽ номинала и 15 млн купона. За четыре дня до этого оно опубликовало отчётность за девять месяцев с убытком 1 641 738 тыс. ₽. Убыток почти совпал с прибылью, которую ПАО накопило за все прошлые годы: нераспределённая прибыль опустилась с 1 641 745 тыс. ₽ в начале года до 7 тыс. ₽.

Что проценты съедают прибыль, видно и по отчётности группы: по МСФО за полугодие у неё осталось 120,7 млн при выручке 12 млрд. Ниже — как устроен убыток самого ПАО, на чём держалась его прошлогодняя прибыль и хватит ли денег на платежи ближайшего года, если новых займов не будет. Это продолжение разборов 30 сентября и 22 октября.

ПАО почти ничего не строит само: выручка от продажи недвижимости за девять месяцев — 339 млн ₽. Его работа — занимать на бирже и раздавать деньги проектам группы. На 30 сентября у него было в обращении 14 выпусков примерно на 15,1 млрд ₽ номинала, а в активах — 14,2 млрд займов, выданных своим компаниям, и 3,1 млрд долей в них. После выплат 22 октября и 3 ноября осталось 13 выпусков на 14,6 млрд.

По облигациям ПАО платит 22–25,5% годовых, а получает со своих займов меньше. Ставки займов, которые ПАО выдало, в отчёте не раскрыты; по грубой оценке они приносят в среднем около 19% годовых. Раскрыты ставки обратных займов, которые ПАО взяло у своих дочерних застройщиков: ключевая плюс 2–5,75%. А заём, который группа выдала материнской «ОК-Финанс», по МСФО идёт под ключевую плюс 2%, сейчас это 16%.

Долгов у ПАО больше, чем выданных займов, а ставка по займам ниже. На этой разнице и вышел убыток:

Источник: бухгалтерская отчётность ПАО «АПРИ» за 9 месяцев 2026 года, отчёт о финансовых результатах, пояснения 4.1–4.2, отчёт о движении денежных средств.

Проценты выросли в 2,3 раза, потому что вырос долг: с начала года заёмные средства ПАО увеличились с 11,5 до 19,4 млрд ₽, и 5,2 млрд из них, две трети прироста, ушли в новые займы своим компаниям. Внутри группы это перенос расходов: проекты платят меньше процентов, ПАО — больше, а в отчётности группы эти суммы взаимно исключаются.

Для держателя важнее деньги. Купоны ПАО платит деньгами, а из 1,65 млрд процентов, начисленных своим проектам, деньгами получило 0,18 млрд. Сами займы проекты возвращают — за девять месяцев 3,08 млрд, — но ПАО за то же время выдало новых на 6,62 млрд.

Почему так, ПАО объясняет в пояснении 3.4 к отчёту. Проекты строятся на банковские кредиты, и в кредитном договоре банк стоит первым: займы ПАО проект может вернуть только после того, как погасит кредит. Деньги, которые ПАО заняло у держателей облигаций, возвращаются к нему после банка.

Для держателя облигаций ПАО это значит простую вещь: своих денег на купоны у эмитента нет. Купоны платятся из новых займов и из денег, которые передают ему компании группы.

Прибыль, которую съели проценты, по крайней мере в прошлом году была не от стройки. За девять месяцев 2025 года ПАО заработало 474 млн ₽, за весь год — 231 млн: в четвёртом квартале уже был убыток около 243 млн. Прибыль девяти месяцев с запасом дала одна строка — та же «продажа доли в УК» из таблицы выше: 1 530 млн при себестоимости 13 млн. Без неё девять месяцев 2025 года у ПАО тоже убыточны, около −0,85 млрд до налога.

ПАО продало доли в своих дочерних компаниях и сохранило над ними контроль; кому, в отчётах не сказано. В отчёте ПАО это выручка. По МСФО продажа доли в компании, которую группа продолжает контролировать, выручкой не считается, и аудитор группы сделал из-за этого оговорку к отчётности за полугодие: почти та же сумма, 1 530 060 тыс. ₽, не должна была попасть в выручку первого полугодия 2025 года. Без неё прибыль группы до налога за то полугодие была бы на 1,5 млрд меньше, то есть отрицательной.

Отсюда поправка к тому, что прибыль группы упала в восемь раз, с 979 до 121 млн (так посчитали в разборе на Smart-lab 25 октября). Без продажи долей сравнение другое: операционный результат группы за первое полугодие 2026 года почти равен финансовым расходам — 3,42 млрд против 3,43 млрд, 0,995 раза, — а годом раньше без этой сделки он покрывал их на 0,78. Финансовых расходов операционный результат группы по-прежнему чуть не покрывает, но год назад разрыв был намного больше.

Источник: бухгалтерский баланс ПАО «АПРИ» на 30.09.2026, пояснение 5.1.

На конференции Smart-lab 31 октября компания сказала, что ей помогут владельцы: по пересказу одного из слушателей, «ключевые акционеры готовы предоставлять компании дополнительное финансирование». Суммы, судя по пересказам, не называли.

В отчётности ПАО денег владельцев за девять месяцев не видно: вклады «ОК-Финанс» в имущество ПАО — те же 96 млн, что и в начале года. А по МСФО на 30 июня «ОК-Финанс» сама была должна группе нетто 2,96 млрд ₽, в том числе 1,56 млрд — заём со сроком 31 декабря 2026 года. Пока деньги шли в обратную сторону, от группы к владельцам.

Коротко: на ближайшие полгода — только если компании группы передадут ПАО деньги; на год без новых займов не хватает. В Пульсе держатели спрашивают, выстоит ли компания с такими процентами, и ответ зависит от того, даст ли рынок новые деньги. График ниже — на случай, если не даст; он посчитан по параметрам выпусков на Мосбирже и числу бумаг из последних сообщений о выплатах.

Две трети платежей ближайшего полугодия — купоны, 270–310 млн ₽ в месяц, а погашений облигаций до мая меньше миллиарда. Главный пик — оферты конца лета 2027 года. До мая целиком гасится остаток БО-002Р-02 (21 января и 22 апреля) и части БО-002Р-03 и -04; купон БО-002Р-07 с праздничного 4 ноября перенесён на 5-е и учтён. Если на офертах 2027 года принесут столько же, сколько на оферте БО-002Р-03 29 сентября (46,8% выпуска), за 12 месяцев выйдет около 5,3 млрд. По БО-002Р-07 в РСБУ указан срок 14.09.2027, а на бирже оферты нет: если её назначат, к году добавится до 305 млн.

Кроме облигаций, у ПАО до конца марта кредиты двух банков, около 0,4 млрд, а до 31 декабря — займы у компаний и частных лиц примерно на 0,5 млрд с процентами.

Итого с 5 ноября до мая ПАО нужно около 3,6 млрд ₽. Выплаты октября и начала ноября, около 0,9 млрд, сюда не входят. На них не хватило бы и всех 0,7 млрд, что были на счетах 30 сентября, — значит, в октябре деньги в ПАО приходили, но откуда, из отчётности за девять месяцев не видно.

Деньги на 30 сентября ушли на октябрьские выплаты, поэтому на 3,6 млрд до мая источника в отчётности ПАО нет вовсе. Заём «ОК-Финанс» на 1,56 млрд закрыл бы меньше половины этой суммы, но в отчётности не видно, у какой компании группы он числится и дойдут ли деньги до ПАО. Остальное должно прийти от проектов или из нового долга. На год без новых займов не хватает с большим запасом: одни облигации — больше 6 млрд.

Деньги, которые можно передать в ПАО, у группы появляются по мере сдачи домов, и это главный плюс истории. За девять месяцев группа ввела 94,65 тыс. м², в 3,7 раза больше, чем годом раньше, из них 57 тыс. — в третьем квартале. После ввода банк получает деньги покупателей со счетов эскроу и гасит ими проектный кредит, и только потом проект может вернуть заём ПАО. На 30 июня на эскроу было 5,5 млрд ₽ при 39 млрд проектных кредитов, около седьмой части: большая часть расчётов с банками ещё впереди. Первой это покажет отчётность по МСФО за девять месяцев: сократились ли проектные кредиты.

По таблице налоговых должников на Smart-lab долг АПРИ перед ФНС за месяц вырос в четыре раза. В рублях это немного: по открытым данным ФНС, на 1 октября — 12 млн ₽ против 2,9 млн на 1 сентября, в основном НДС, около 4% месячных купонов. На 1 апреля долг был 140 млн налога на прибыль, к маю его погасили. Выплатам такой долг сам по себе не угрожает, но показывает, что платежи ПАО сведены впритык.

Цены выпусков выстроились по графику платежей

Страницы выпусков на Smart-lab, закрытие 3 ноября 2026 года; даты — параметры выпусков на Мосбирже.

Цены облигаций выстроились по тем же срокам, что и платежи. Выпуски, которые до весны гасятся целиком или проходят оферту, — БО-002Р-02 и БО-002Р-05 — стоят 96–97% номинала: рынок верит, что до мая компания заплатит, а погашений в этом окне правда немного. Выпуски, которые гасятся частями до осени и зимы 2027 года, — БО-002Р-03 и -04 — уже 86–90%. Выпуски с офертами конца лета 2027 года — 82–84% при доходности 62–66%: здесь рынок сомневается, и ни в отчётности ПАО, ни в отчётности группы не видно, из каких денег будут выкуплены эти полтора миллиарда. Длинные выпуски, кроме небольшого БО-002Р-07, стоят 71–73,5%, как будто их придётся реструктурировать.

Для ближних выпусков цена и расчёт сходятся. По длинным рынок боится сильнее, чем видно по платежам: всё платится в срок, а операционный результат группы почти равен её финансовым расходам. Но рынок может оказаться прав. На офертах держатели сдают бумаги, новых выпусков у АПРИ с апреля не было, так что заменить уходящий долг пока нечем, а деньги проектов ПАО получает после банков.

Падение не остановилось и после 22 октября: самый крупный выпуск, БО-002Р-14, стоил утром того дня 79,1%, а 3 ноября, через 12 дней, — 71,3%. В тот же день, 22 октября, НРА опубликовало подтверждение рейтинга BBB-|ru|, а все выплаты с тех пор прошли в срок, включая погашение 3 ноября.

По деньгам выходит так: ближайшие полгода неприятны, но их можно пройти, если группа передаст ПАО деньги; на год вперёд без денег со стороны — новых займов, возвратов от проектов или помощи владельцев — не обойтись.

• Конец ноября — начало декабря — МСФО за девять месяцев (в 2025 году сообщение вышло 1 декабря, в 2024-м — 27 ноября): проектные кредиты, деньги группы, расчёты с «ОК-Финанс».
• 15 декабря — амортизация БО-002Р-03, около 100 млн ₽.
• 31 декабря — срок займа «ОК-Финанс», 1,56 млрд ₽, и займов ПАО у компаний и частных лиц.
• 21 января 2027 года — амортизация БО-002Р-02, 250 млн ₽; 24 февраля — оферта БО-002Р-05, до 142 млн; 22 апреля — погашение остатка БО-002Р-02, 250 млн.
• 24 августа и 3 сентября 2027 года — оферты БО-002Р-10 и БО-002Р-09, до 1,5 млрд ₽.

Убыток в отчёте ПАО меньше всего похож на потерю денег на стройке: так в бухгалтерии выглядит головная компания, которая занимает дорого, раздаёт деньги своим проектам дешевле и ждёт их обратно после банков. Платит АПРИ пока без единой задержки, дома сдаёт почти вчетверо быстрее, чем год назад, а погашений облигаций до весны меньше миллиарда. Тревожит то, что купонов на год вперёд впятеро больше, чем было денег у ПАО на счетах 30 сентября, а занять на рынке по нынешним ценам почти нельзя.

Сколько денег группа сможет передать ПАО, покажут МСФО за девять месяцев и 31 декабря, когда «ОК-Финанс» должна вернуть группе полтора миллиарда. Если к весне проектные кредиты начнут уходить, у ПАО появится источник для оферт конца лета 2027 года. Если нет, на них понадобятся деньги владельцев, о которых пока только говорят, или согласие держателей подождать. Длинные выпуски по 71–73,5% уже оценены так, будто случится второй вариант. Покажет группа к лету, что деньги от сданных домов идут в ПАО, — у такой цены станет меньше оснований. Не покажет — держателям длинных бумаг ждать дольше всех: их погашения приходятся на 2028–2031 годы, а впереди в очереди стоят банки и оферты 2027 года.

• Отчётность: бухгалтерская отчётность ПАО «АПРИ» за 9 месяцев 2026 года (e-disclosure) — баланс, отчёт о финансовых результатах, отчёт об изменениях капитала (в том числе нераспределённая прибыль на 30.09.2025 — для убытка IV квартала 2025 года), отчёт о движении денежных средств, пояснения 3.4, 3.12, 4.1–4.2, 5.1; сокращённая консолидированная отчётность по МСФО за 1 полугодие 2026 года с заключением МКПЦ — отчёт о прибыли, прим. 8, 12, 20, 25, оговорка аудитора.
• Раскрытие ПАО «АПРИ» (зеркало Прайма): погашение БО-002Р-01, 03.11.2026 и выплата 264,96 млн ₽; купон БО-002Р-14, 30.10.2026; амортизация и купон БО-002Р-02, 22.10.2026; купон БО-002Р-11, 23.10.2026; итоги оферты БО-002Р-03, 29.09.2026; МСФО за 1 полугодие 2026, 28.08.2026; МСФО за 9 месяцев 2025, 01.12.2025; МСФО за 9 месяцев 2024, 27.11.2024; завершение размещения БО-002Р-14 (последнее размещение облигаций), 22.04.2026; операционные результаты за 9 месяцев, 13.10.2026.
• Рейтинги: НРА, подтверждение BBB-|ru|, 22.10.2026; НКР, BBB-.ru, 03.08.2026.
• Smart-lab: пересказ выступлений на конференции 31.10.2026; разбор облигаций АПРИ, 25.10.2026; таблица налоговых долгов, октябрь 2026; страницы выпусков БО-002Р-02, БО-002Р-03, БО-002Р-04, БО-002Р-08, БО-002Р-12, БО-002Р-05, БО-002Р-09, БО-002Р-10, БО-002Р-07, БО-002Р-11, БО-002Р-13, БО-002Р-14.
• Долги перед ФНС — открытые данные ФНС о задолженности по налогам на 1-е число месяца; параметры выпусков, купоны, амортизации и оферты — Мосбиржа; расчёты автора по этим данным.
• АПРИ на Кредитном радаре

Материал носит информационный характер и не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.