Лента: выручка перевалила за триллион, прибыль снизилась на четверть

Лента за девять месяцев увеличила продажи на 29%, но заработала меньше, чем год назад. Компания покупает сети и открывает магазины, а расходы на аренду, обслуживание этих магазинов и проценты растут вместе с масштабом бизнеса. Для акционеров пока получается неприятное сочетание: выручка уже новая, а прибыль ниже прежней.

При этом покупатели у Ленты есть. В III квартале продажи в сопоставимых магазинах ускорились, причём растёт не только чек, но и число покупок. Поэтому я бы разделял две вещи: способность сети привлекать покупателей и способность превращать этот спрос в прибыль. Первая в этом отчёте выглядит лучше второй.

Оценка текущих результатов

Рост продаж не дошёл до чистой прибыли

За девять месяцев к выручке добавилось 226,4 млрд рублей, а к операционной прибыли ‐ всего 3 млрд. При этом чистые процентные расходы выросли на 9,6 млрд. Заработанного на расширении операционного результата не хватило даже на прибавку к процентам.

В отдельном III квартале операционная прибыль выросла заметнее, но проценты забрали почти весь этот прирост. Из 18,7 млрд операционной прибыли на чистые процентные расходы пришлось 11,8 млрд. Год назад ‐ 6,6 млрд из 16,1 млрд. Нынешний рост сети обходится акционерам дорого.

Здесь и в двух таблицах выше показаны результаты по МСФО с учётом IFRS 16. У самой Ленты в основной части релиза приведена также прибыль до применения этого стандарта: 18,7 млрд за девять месяцев и 5,7 млрд за квартал. Она тоже снизилась ‐ на 21,9% и 29,8% соответственно. Выбор способа учёта аренды не меняет главного вывода о снижении прибыли.

В сопоставимых магазинах выросло число покупок

В III квартале продажи магазинов, работавших в обоих сравниваемых периодах, выросли на 8,1% после 6,5% во II квартале. Число покупок прибавило 4,2%, средний чек ‐ 3,8%. Это хороший результат: сеть растёт не только за счёт приобретений и повышения цен.

Особенно сильны супермаркеты: сопоставимые продажи выросли на 17,3%, трафик ‐ на 10,7%. У магазинов у дома продажи прибавили 7%, трафик ‐ 3,9%. 

Но общий квартальный рост выручки на 34,3% значительно выше этих темпов. В нём есть новые магазины и приобретённые «Реми», «Дом Лента» и «О'КЕЙ». Последний впервые вошёл в результаты на протяжении всего квартала: консолидация началась 2 июня. Считать весь прирост продаж органическим было бы ошибкой.

После аренды операционная прибыль квартала почти не выросла

В расчёте Ленты, где арендные расходы остаются в операционных затратах, операционная прибыль III квартала составила 12,9 млрд рублей ‐ практически столько же, сколько год назад. При этом расходы на аренду выросли на 53%, до 12,7 млрд. Доля собственных торговых площадей снизилась с 38% до 33%: приобретённые сети и малые форматы чаще работают в арендованных помещениях.

Одновременно коммунальные расходы выросли на 53%, а расходы на работу магазинов ‐ на 71%. Компания объясняет это тарифами и расширением сети, в том числе новыми магазинами, которые ещё не вышли на плановые результаты. Это уже не просто стоимость покупки бизнеса: эти расходы нужно покрывать каждый квартал.

Есть и улучшение: расходы на персонал в доле выручки почти не выросли, а доля расходов на рекламу снизилась. Но валовая маржа за квартал опустилась с 23% до 22,2%. Компания меняет цены в малых форматах под более осторожного покупателя. Продажи это поддерживает, но часть заработка приходится отдавать в скидках и более низких ценах.

Другие важные факторы

На развитие уходит больше денег, чем приносит текущая работа

Для денежных потоков ниже использую расчёт компании после арендных расходов. Так видно, что остаётся после оплаты аренды, процентов и налогов.

Капитальные вложения за девять месяцев составили около 37,5 млрд рублей. Но ими инвестиционные платежи не ограничились: в общий отток входят также приобретения бизнеса и другие инвестиционные операции. После всех этих платежей за девять месяцев ушло 30,8 млрд рублей.

На оборотный капитал ушло 24,3 млрд против 11,4 млрд год назад. Деньги приходится вкладывать не только в новые помещения и оборудование, но и в текущие расчёты расширившегося бизнеса. Поэтому даже растущая операционная прибыль пока не помогает быстро сокращать долг.

Конец года у Ленты обычно сильнее. В IV квартале 2025 года после операционной и инвестиционной деятельности осталось 22,8 млрд рублей. Сейчас, чтобы перекрыть отток первых девяти месяцев, нужно больше 30,8 млрд ‐ примерно на 35% выше того результата. Одного повторения прошлогоднего сильного квартала недостаточно.

Долг в допустимом диапазоне, но процентов стало намного больше

Чистый долг без арендных обязательств вырос с 48,8 млрд рублей на начало года до 124,3 млрд. При этом с конца июня прибавка гораздо меньше ‐ около 6,9 млрд. Главный скачок уже произошёл во время приобретения новых сетей, прежде всего «О'КЕЙ».

Компания показывает чистый долг к EBITDA на уровне 1,4, в пределах своего обычного ориентира 1-1,5. Но этот коэффициент не отменяет давления на прибыль: чистые процентные расходы без учёта аренды за III квартал выросли почти в 2,8 раза, до 5,1 млрд рублей.

Большая часть кредитов имеет фиксированную ставку. Лента сообщила, что рефинансировала основную часть кредитов «О'КЕЙ» на более выгодных условиях. Это снижает стоимость приобретённого долга, но мгновенного выигрыша от каждого снижения ключевой ставки здесь тоже ждать не стоит.

Кроме банковского долга, у группы 164,9 млрд рублей арендных обязательств. Вместе с ними чистый долг по МСФО достигает 289,2 млрд. 

Компания допускает отставание от ориентира по рентабельности

В стратегии сохранена маржа EBITDA не ниже 7% в 2025-2027 годах, до применения IFRS 16. За девять месяцев 2026 года получилось около 6,1%. При моей оценке выручки IV квартала в 430 млрд рублей для выполнения годового ориентира нужна квартальная маржа около 9,1%. Год назад в IV квартале было 7,9%.

Менеджмент уже признал, что результаты 2026 года могут отклониться от стратегических ориентиров. Причины он считает временными: интеграция покупок и изменение ценового предложения. К концу сентября под бренд «Гипер Лента» перевели 31 магазин «О'КЕЙ»; большинство оставшихся планируют перевести до конца ноября. Возможность улучшить результат есть, но в текущей прибыли этого эффекта ещё не видно.

Прошлая эффективность бизнеса

Сильный 2025 год не сделал прибыль устойчивой

Средний ROE за 2021-2025 годы ‐ 11,1%, ниже моего ориентира 20%. Сам 2025 год был значительно лучше ‐ 23,4%. Но до этого были и резкое снижение прибыли в 2022 году, и убыток в 2023-м. Для меня история Ленты ‐ это восстановление и перестройка бизнеса, а не стабильная высокая отдача на капитал.

В 2024-2025 годах компания подняла годовую прибыль с убытка до 22,5 млрд, а затем до 34,9 млрд рублей. В новом отчёте эта траектория прервалась: за девять месяцев заработано 73,8% от результата такого же периода 2025 года. Восстановление продаж продолжается, восстановление прибыли ‐ пока нет.

Поэтому сейчас сравниваю Ленту прежде всего с её прибылью 2024-2025 годов. Мой базовый сценарий на 2026-й, около 26 млрд, выше 2024 года, но примерно на четверть ниже 2025-го. Масштаб сети стал больше, а прежний максимум прибыли ещё нужно вернуть.

Прибыль, капитализация и дивиденды

Мой базовый прогноз ‐ около 26 млрд рублей прибыли за год

При цене 1 856,5 рубля и 115,99 млн размещённых акций капитализация Ленты составляет около 215,3 млрд рублей.

В базовом расчёте закладываю на IV квартал 430 млрд рублей выручки и маржу EBITDA по МСФО 9,6%. Это немного лучше III квартала, но ниже 10,5% в IV квартале 2025 года. На амортизацию беру 15,8 млрд, на обесценение ‐ 0,1 млрд, на чистые процентные расходы ‐ 11,5 млрд. Курсовую прибыль не закладываю, налог ‐ 25%.

Получается 10,4 млрд чистой прибыли за IV квартал и 26,2 млрд за весь год. В сдержанном и сильном вариантах меняю продажи, маржу и стоимость финансирования, а не просто продолжаю темп первых девяти месяцев.

В сдержанном варианте выручка IV квартала составляет 410 млрд рублей, маржа EBITDA ‐ 9,2%, в сильном ‐ 450 млрд и 10%. Ориентировочный E/P по прибыли группы в базовом варианте ‐ около 12,2%. Даже сильный вариант пока не возвращает годовую прибыль к уровню 2025 года.

На дивиденды в базовом сценарии не рассчитываю

Лента связывает возможные выплаты со свободным денежным потоком, а не с фиксированной долей чистой прибыли. В представленной компанией схеме при чистом долге от 1 до 1,5 EBITDA можно направить на дивиденды до 100% такого потока. Это верхняя граница возможной выплаты, не обязательство её сделать.

Сейчас долг укладывается в этот диапазон, но после всех инвестиционных платежей за девять месяцев получился отток 30,8 млрд рублей. Поэтому дивиденды за 2026 год в свой базовый расчёт не включаю. Основная ставка в акциях Ленты остаётся на рост будущей прибыли, а не на ближайший денежный доход.

Мой вывод

По работе с покупателем отчёт хороший: трафик растёт, сопоставимые продажи ускоряются. По заработку акционеров ‐ слабый. Новые сети ещё не дали прибавки прибыли, которая покрыла бы выросшие арендные и процентные расходы.

Лента уже показывала, что умеет восстанавливать прибыль после сложного периода. Компания, остается компанией роста, без дивидендов. На мой взгляд  инвест привлекательность компании зависит от предпочтений инвестора, лично для меня в этом бизнеса пока главное рост.

Показатели компании

Telegram | MAX | YouTube | ВКонтакте

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.