Соллерс акции

Мы пересмотрели наши оценки и понижаем рассчитанную нами прогнозную цену на 12 месяцев на 17%, до 500 руб. за одну акцию, что подразумевает ожидаемую полную доходность 7%. Рекомендация прежняя – Держать.

Денежные потоки от текущей операционной деятельности Sollers, прежде всего от производства автомобилей УАЗ, вероятнее всего, будут направляться на капиталовложения в создание новой платформы к концу 2020 г. Однако постепенное сворачивание господдержки и неблагоприятные изменения валютного курса наряду с ограниченными возможностями роста ввиду относительно устаревшего модельного ряда продолжат оказывать давление на уровни рентабельности. В частности, согласно нашим скорректированным прогнозам, рентабельность EBITDA в 2018–2020 гг. составит 7,5–8,0%, и поднимется до 8,8–9,0% только с 2021 г., когда компания обновит модельный ряд. Дополнительные денежные средства поступят в виде дивидендов от Sollers Finance (лизинговое СП), но они будут относительно небольшими. Между тем любые поступления от СП с Mazda и Ford, вероятно, будут получены лишь через какое-то время. Помимо этого, как мы считаем, Sollers не будет продавать компании Ford свою долю в Ford Sollers в рамках опциона за 135 млн долл., а заключит новое акционерное соглашение.

К сожалению, те соглашения, что были подписаны, они нереализуемы, потому что вьетнамцы жестко настаивают на локализации в 40%. При таких объемах локализация просто невозможна. Если жестко следовать соглашению, что требуют вьетнамцы, то нам производство не запустить, потому что мы его не окупим, даже если сделать один завод на всех

Вариант хаба не сыграет роли, потому что объемы копеечные у всех, конкуренция высочайшая на вьетнамском рынке. Там многие концерны, как и у нас, вложились в инвестиции, создание полномасштабного производства. Поэтому, я не верю в исключения для нас. Какой эксклюзив, SKD для нас думаю не будет. Поэтому работать во Вьетнаме нужно, заниматься реальной локализацией, но для наших брендов я не вижу масштабов, которые окупят инвестиции"

Мы полагаем, что в ближайшие месяцы рост замедлится ввиду повышения цен и более высокой базы сравнения, хотя повышение НДС с 2019 г. может оказать поддержку спросу в конце этого года. Наш прогноз на 2018 г. предполагает, что по итогам всего года продажи легковых автомобилей и легкого коммерческого транспорта вырастут на 11%.

Показав рост продаж на 9% г/г в августе и на 18% с начала года, бренд Lada компании «АВТОВАЗ» (доля рынка 20%) остается лидером рынка по итогам января–августа 2018 г. Второе и третье место занимают Kia (13%) и Hyundai (10%).

Объем продаж автомобилей «УАЗ» компании Sollers в августе снизился на 7% г/г (-5% с начала года) вопреки росту на рынке. После сильного начала года продажи Ford (осуществляются через СП с Sollers) продолжили сокращаться (-4% г/г в августе), однако все же были в плюсе по итогам 8м18 (+11% г/г).

Среди других российских производителей отметим «ГАЗ», у которого продажи легкого коммерческого транспорта в августе практически не изменились в годовом сопоставлении, но выросли на 7% г/г за 8м18

Рост продаж автомобилей замедлился в июне по сравнению с маем (+18%), однако с начала года продажи продолжают демонстрировать рост. Новость можно считать позитивной для российской экономики в целом, но НЕЙТРАЛЬНОЙ для акций производителей автомобилей.

Компания «Эрфикс» увеличила долю в уставном капитале «Соллерс» (входит в группы Sollers) до 68,91%.

Изменения наступили 30 июня. Ранее «Эрфикс» владела 65,18% «Соллерс».

«Эрфикс» впервые стала акционером «Соллерс» в 2014 году. «Эрфикс» принадлежит Вадиму Швецову, который также является генеральным директором «Соллерс».

Швецову напрямую принадлежит почти 0,05% акций «Соллерс».

РНС

На наш взгляд, продолжающийся рост рынка указывает на устойчивое восстановление потребительского спроса – хотя продажи в мае могли подстегнуть опасения покупателей относительно скорого повышения цен на новые автомобили после недавнего ослабления рубля. С учетом этого обстоятельства мы сохраняем без изменений наш прогноз роста продаж на 11% по итогам 2018 г., причем тенденция последних месяцев указывает на то, что фактический результат может превысить эту оценку. Также отметим заметное улучшение динамики продаж внедорожников УАЗ компанией Sollers («держать», прогнозная цена – 600 руб.; ожидаемая полная доходность – 29%) в мае, хотя и на фоне благоприятного эффекта базы. Показатель за 5м18 остался слабым.

Sollers увеличил продажи марки «УАЗ» в мае на 40% г/г, до 3630 ед. Однако в данном случае результат обусловлен сравнением с весьма низким показателем за май 2017 г. (фактически продажи были хуже только в сезонно слабом январе 2017 г.). Несмотря на впечатляющий рост в мае 2018 г., продажи марки за 5м18 были на 7% ниже уровня аналогичного периода прошлого года. Мы полагаем, что продажи марки «УАЗ» продолжат улучшаться в течение года, и результат за май в целом свидетельствует в пользу нашего мнения. Вместе с тем мы по-прежнему осторожно оцениваем перспективы Sollers, поскольку не видим существенных факторов роста стоимости акций компании в ближайшей перспективе.

Все эти факторы носят временный характер, и мы ждем замедления темпов роста продаж, тем не менее, в этом году реализация автомобилей, скорее всего, будет ближе к нашему оптимистическому прогнозу в 12%. Что касается продаж отечественным игроками, то «АВТОВАЗ» и «ГАЗ» в мае показали динамику хуже рынка (+14% и +7% соответственно), Sollers – существенно лучше (+39,9%).

Продажи автомобилей продолжают демонстрировать сильный рост с начала года, который ежемесячно ускоряется. Новость позитивна с общеэкономической точки зрения, но нейтральна для производителей автомобилей, которые неликвидны. Акции Sollers выглядят перепроданными и могут восстановиться в краткосрочной перспективе.

Ульяновский автомобильный завод (УАЗ), который является флагманским активом группы Соллерс, увеличил продажи новых легковых и легких коммерческих автомобилей в России в апреле 2018 года по сравнению с апрелем 2017 года на 6,1% — до 3,342 тыс. штук, сообщил комитет автопроизводителей Ассоциации европейского бизнеса.

Поставки УАЗ за четыре месяца 2018 года упали на 17% — до 10,8 тыс. штук.

РНС

Учитывая слабые финансовые результаты Sollers за 2017 г. по МСФО и невпечатляющую динамику продаж компании в этом году, мы изменили наш взгляд на ее показатели в среднесрочной перспективе на более консервативный. В частности, теперь мы ожидаем, что до запуска в производство автомобилей на новой платформе объем продаж будет оставаться примерно на одном уровне, рентабельность будет ниже, чем предполагалось ранее, а выплаты дивидендов не произойдет. Исходя из этих соображений, мы понизили нашу оценку прогнозной цены акций компании на 12-месячном горизонте до 600 руб. (−17%), что соответствует полной доходности в 18%. В отношении акций Sollers мы подтверждаем рекомендацию «держать».

Пересмотр прогноза. С учетом результатов за 2017 г. и слабой динамики розничных продаж в этом году мы скорректировали прогноз показателей Sollers. Согласно нашим текущим расчетам, в 2018 г. продажи автомобилей снизятся в годовом сопоставлении на 3%, а в следующие пару лет будут оставаться стабильными, пока не будут запущены в производство автомобили на новой платформе. Мы также прогнозируем более низкую рентабельность в среднесрочной перспективе. Прогноз выручки и EBITDA на 2018–2022 гг. мы понизили на 8–18% и 11–36% соответственно, что предполагает их среднегодовой рост за 2017–2022 гг. на 10% и 14% соответственно. Наконец, мы уже не рассчитываем на то, что в среднесрочной перспективе компания будет выплачивать дивиденды, учитывая более слабее финансовые показатели и высокие потребности в капиталовложениях.

Оценка и риски. Наша новая оценка прогнозной цены акций Sollers на 12-месячном горизонте, рассчитанная на базе модели ДДП, составляет 600 руб. (средневзвешенная стоимость капитала 16,3%, постпрогнозный рост 4%), что предполагает полную доходность на уровне 18%. Мы повысили оценку средневзвешенной стоимости капитала на 0,2 пп с учетом повышения стоимости долга вследствие прекращения субсидирования процентных расходов государством. Достаточно низкий прогнозный коэффициент EV/EBITDA компании на 2018–2019 гг. (5,0–5,2x), на наш взгляд, отражает ограниченный потенциал роста в ближайшем будущем и среднесрочной перспективе. К основным рискам с точки зрения стоимости компании можно отнести макроэкономическую ситуацию, уровень конкуренции, господдержку отрасли, а также способность Sollers развивать линейку моделей УАЗ. Улучшение продаж УАЗ и снижение долговой нагрузки могли бы позитивно отразиться на оценке компании.

По итогам 2017 года Соллерс сократила продажи своего основного бренда УАЗ на 9% до 47 тыс. шт. Данный фактор стали причиной слабых результатов компании в 2017 году. Особенно в части EBITDA, которая падала при почти неизменном показателе выручки. По итогам января-марта 2018 года продажи УАЗ продолжили падение (на 24%), что, на наш взгляд, продолжит оказывать негативное влияние на финансовые результаты компании.

В январе-марте 2018 года было продано 7,441 тыс. автомобилей марки УАЗ (-24,3%). Падение продаж было зафиксировано и по итогам 2017 года. В этой связи прогноз «флэта» реализации УАЗа выглядит несколько оптимистичным. В тоже время в целом по группе Sollers ситуация может быть лучше за счет хорошей динамики продаж Ford и Mazda. Компания ожидает увеличения реализации этих марок на 15-20% в 2018 году.

«Соллерс» прогнозирует, что продажи автомобилей марок Mazda и Ford в России в 2018 году увеличатся на 15-20%.

Генеральный директор компании Вадим Швецов:

«По продажам у нас разная ситуация, по разным брендам. По УАЗу у нас в лучшем случае то же самое, как и в прошлом году, причем с учетом того, что автомобили УАЗ меняют раз в 7-8 лет, и с учетом того, что поддержка в кризис была очень большая, мы подтянули будущий спрос к автомобилям УАЗ очень сильно с будущих периодов. Поэтому роста по УАЗу не ожидаем. По нашим партнерским брендам — по «Мазде», по «Форду» — мы ожидаем 15%, а может быть и 20% роста»,

Об ослаблении курса рубля:

«Вопрос в том, какой будет отскок. Конечно же, валюта очень чувствительна для автопрома, поэтому если курс (доллара) закрепится больше чем 60 рублей — где-то 62 рубля, — то конечно это будет серьезным фактором возможного повышения цен и, соответственно, снижения потребительского спроса. Сложно понять, какой будет отскок, никто не может прогнозировать. Поэтому если бы ситуация была ровно как в начале года, то мы бы ожидали достаточно хороший рост по нашим иностранным брендам»

Статистика по продажам автомобилей свидетельствует о замедлении темпов роста рынка, что связано с «уходом» низкой базы прошлого года. Как и ожидалось, среди отечественных компаний существенно «лучше» рынка оказались продажи АвтоВАЗа (+22,3%). Реализация Sollers упала на 38,2%, ГАЗа выросла – на 0,7%. АЕБ дал свой острожный прогноз продаж новых автомобилей в 2018 году, ожидает рост на «примерно на 10%».

Продажи автомобилей демонстрируют сильный рост с начала года. Марки Sollers показывают слабую динамику. Новость позитивна с экономической точки зрения, но нейтральна для автопроизводителей, поскольку они малоликвидны.

Ульяновский автомобильный завод (УАЗ), который является флагманским активом группы Sollers, планирует возобновить продажи автомобилей в Италии.

«На текущий момент УАЗ заинтересован вернуться на рынок Италии и сейчас находится в стадии переговоров», — сказал RNS официальный представитель автозавода. Он не стал уточнять детали переговоры и сроки возобновления поставок.

Действительно сильный рост продаж января это эффект низкой базы прошлого года. Проецировать такую динамику на весь год не стоит. Мы ожидаем, что в 2018 году продажи новых автомобилей могут вырасти на 6-12%. Стол широкая вилка связана с невозможностью оценить эффект повышения утилизационного сбора. В целом, основным драйвером рост рынка станет кредитование. Говоря о динамике роста отдельных компаний, можно отметить их более слабые темпы роста по сравнению с рынком в целом (АвтоВАЗ +29%, Sollers + 13,5%).

Результаты продаж в январе оказались высокими. Тем не менее частично они отражают эффект низкой базы. Чтобы делать какие-либо выводы относительно перспектив рынка на этот год, нам нужно подождать, какую динамику рынок будет демонстрировать в ближайшие месяцы.

Совет директоров компании Соллерс (входит в группу Sollers) утвердил проект бюджета компании на 2018 год, финансовый план и инвестиционную программу на 2018-2020 годы на заседании 1 февраля.

Члены совета утвердили коэффициент отношения чистого долга к EBITDA на уровне, равным 1.

Кроме того, совет директоров утвердил допсоглашение к договору поручительства от 14 мая 2015 года за Ульяновский автозавод по кредиту на 3,7 млрд рублей на 3 года с даты подписания документа. Ответственность поручителя ограничена в размере 132,765 млн рублей.

РНС