Завьялов Илья Николаевич про рекцию на отчет Nvidia.

Отчеты о прибылях: Компоненты

Когда я впервые познакомился с финансовыми рынками, мне рассказывали о том, как информация поступает на рынки, где эта информация обрабатывается и преобразуется в цены. Этот процесс, представляющий собой взаимодействие бухгалтерского учета, финансов и психологии, увлек меня, и он стал темой моей докторской диссертации, посвященной тому, как искажения в предоставлении информации (задержки, ложь, ошибки) влияют на доходность акций. В реальном мире это увлечение заставило меня обратить внимание на отчеты о прибылях и убытках, которые, хотя и переигрываются, остаются для компаний основным механизмом передачи информации о своих результатах и перспективах на рынок.

Сроки

К публично торгуемым компаниям на протяжении большей части существования предъявляли требования к раскрытию информации, но со временем эти требования стали более формализованными и обширными, отчасти в ответ на требования инвесторов получить больше информации, а отчасти для того, чтобы выровнять условия игры между институциональными и индивидуальными инвесторами. После Великой депрессии в 1934 году в рамках Закона о биржах ценных бумаг была создана Комиссия по ценным бумагам, которая обязала все компании, выпускающие ценные бумаги в соответствии с этим законом, то есть все публично торгуемые компании, составлять годовые (10K) и квартальные (10Q) отчеты, которые были бы доступны инвесторам.

Закон также требует, чтобы эти документы подавались своевременно, причем в 1946 году было оговорено, что годовые отчеты должны подаваться в течение 90 дней после окончания финансового года, а квартальные — в течение 45 календарных дней после окончания квартала. Поскольку технологии ускоряют процесс подачи отчетности, правило 2002 года изменило эти требования до 60 дней для годовых отчетов и 40 дней для квартальных отчетов для компаний с рыночной капитализацией более 700 миллионов долларов. Несмотря на то, что некоторые компании испытывают эти ограничения на прочность, большинство компаний подают отчеты в установленные сроки, часто в течение нескольких недель после окончания года или квартала, и многие из них подают свои отчеты примерно в одну и ту же дату каждый год.

Если учесть, что почти у 65% компаний, акции которых котируются на бирже, финансовые годы совпадают с календарными, то неудивительно, что отчеты о прибылях и убытках обычно собираются в определенное время года (середина января, середина апреля, середина июля и середина октября), создавая «сезоны прибыли». При этом есть немало компаний, многие из которых имеют высокую репутацию, которые сохраняют причудливые финансовые годы. Поскольку отчет о прибылях Nvidia стал поводом для этой заметки, стоит отметить, что финансовый год Nvidia заканчивается 31 января каждого года, а кварталы — 30 апреля, 31 июля и 31 октября. Фактически, отчет о доходах Nvidia от 28 августа охватывал второй квартал этого финансового года (который является 2025 финансовым годом Nvidia).

Игра ожиданий

Хотя корпоративные отчеты о прибыли публикуются раз в квартал, работа по прогнозированию того, что вы ожидаете увидеть в этих отчетах, особенно в части прибыли на акцию, начинается практически сразу после публикации предыдущего отчета о прибыли. Фактически, значительная часть исследований акций на стороне продавца посвящена именно этой деятельности, когда по мере приближения к следующему отчету о прибылях вносятся изменения в ожидаемые доходы. При вынесении суждений о доходах и их пересмотре аналитики опираются на множество источников, включая:

1. История/новости компании: Со стандартной оговоркой, что прошлое не гарантирует будущих результатов, аналитики учитывают исторические тенденции компании при прогнозировании доходов и прибыли. Эта информация может быть дополнена другими сведениями, которые компания публикует в течение квартала.
2. Отчетность по группам аналогов: В той мере, в какой на группу компаний-аналогов влияют общие факторы, естественно рассматривать положительные или отрицательные результаты деятельности других компаний группы, которые, возможно, сообщили о доходах раньше, чем ваша компания.
3. Оценки других аналитиков: Как бы аналитики ни утверждали, что они независимые мыслители, человеческая природа такова, что на них влияет то, что делают другие члены группы. Таким образом, пересмотр в сторону повышения оценки прибыли одним аналитиком, особенно влиятельным, может привести к пересмотру в сторону повышения оценок других аналитиков.
4. Макроэкономические новости: Хотя макроэкономические новости (об экономике, инфляции или курсах валют) затрагивают весь рынок, с точки зрения влияния некоторые компании подвержены макроэкономическим факторам в большей степени, чем другие, и аналитикам придется пересматривать оценки прибыли в свете новой информации.

Ожидания прибыли отдельных компаний от аналитиков, проводящих исследования рынка акций, находятся в открытом доступе, что позволяет нам увидеть линии тренда.

Nvidia — одна из самых популярных компаний в мире, и большинство из семидесяти с лишним аналитиков, публично следящих за компанией, играют в оценочную игру, предваряя отчеты о доходах. Перед последним отчетом о доходах за второй квартал аналитики прогнозировали, что выручка компании за квартал составит 28,42 миллиарда долларов, а полностью разводненная прибыль на акцию — 64 цента. За 30 дней, предшествовавших отчету, оценки прибыли незначительно повысились (примерно на 0,1%), поскольку задержка Blackwell (нового чипа NVidia для искусственного интеллекта) обсуждалась, но не повлияла на рост доходов в ближайшей перспективе. Стоит отметить, что не все аналитики, отслеживающие акции, прогнозировали каждый показатель, и между ними были разногласия, что также отражено в диапазоне оценок; например, по прибыли на акцию оценки варьировались от 60 до 68 центов, а по выручке — от 26 до 30 миллиардов долларов.

Предыгровое шоу не ограничивается аналитиками и инвесторами, рынки участвуют в игре ожиданий двумя способами.

• Цены на акции корректируются в сторону повышения или понижения, когда ожидания прибыли пересматриваются в сторону повышения или понижения в течение нескольких недель до выхода отчета о прибылях. Акции Nvidia, которые 23 мая торговались по цене $104, сразу после того, как компания представила результаты за первый квартал 2024 года, в течение квартала то взлетали, то падали, достигнув 18 июня 2024 года исторического максимума в $135,58, 5 августа — минимума в $92,06, а 28 августа, накануне отчета о прибылях, закончили торги на отметке $125,61:

В этот период компания также провела дробление акций, десять к одному, 10 июня, за неделю до достижения максимума.

• Волатильность акций также может меняться в зависимости от разногласий между аналитиками по поводу ожидаемых доходов и ожидаемой реакции рынка на сюрпризы, связанные с доходами. Этот эффект проявляется не только в наблюдаемой волатильности цен на акции, но и на рынке опционов в виде подразумеваемой волатильности. Для Nvidia очевидно, что среди инвесторов было гораздо больше разногласий по поводу содержания отчета о прибыли за второй квартал, и подразумеваемая волатильность резко возросла за несколько недель до выхода отчета:

Отчеты о прибылях: подход трейдеров

Если цены определяются настроением и импульсом, то неудивительно, что трейдеры ищут в отчете о прибылях подсказки о том, будут ли преобладать или изменятся настроения и импульсы. Отсюда следует, что трейдеры склонны обращать внимание на сюрпризы в виде прибыли на акцию, поскольку ее центральное место в отчете делает ее более вероятной движущей силой импульса. Кроме того, на трейдеров в большей степени влияет театрализация подачи новостей о прибыли, о чем свидетельствует, например, негативная реакция на недавний отчет о прибыли Tesla, в котором Илон Маск во время звонка по поводу прибыли высказался недоброжелательно. Наконец, существует значительная петля обратной связи в ценообразовании, когда первоначальная реакция на отчет о доходах может повлиять на последующую реакцию. Как трейдер, вы можете узнать больше о том, как будет выглядеть отчет о прибылях, наблюдая за реакцией социальных сетей и рынка на него, чем изучая финансовую отчетность.

Для Nvidia отчет за второй квартал содержал хорошие новости, если под хорошими понимается превышение ожиданий, но прибыль оказалась ниже, чем в предыдущих кварталах. В сочетании с трезвым прогнозом и опасениями, что акции компании выросли слишком сильно и слишком быстро, поскольку за два года их рыночная стоимость увеличилась с менее чем полутриллиона до трех триллионов, это послужило основанием для изменения настроения и импульса, и торги после публикации отчета свидетельствуют о том, что это произошло. Однако это не означает, что что-то другое не может вызвать обратный импульс, но прежде чем вы, как менеджер или акционер Nvidia, соблаговолите пожаловаться на капризы импульса, признайте, что на протяжении большей части последних двух лет ни одна акция не получала большей выгоды от импульса, чем Nvidia.

Подход инвесторов

Для инвесторов выводы из отчетов о прибылях должны быть совершенно иными. Если стоимость определяется ключевыми факторами стоимости (рост доходов, прибыльность, реинвестирование и риск), а сами эти факторы стоимости вытекают из историй\описаний\нарративов компании, то, будучи инвестором, вы смотрите на отчеты о прибыли, чтобы увидеть, есть ли в них информация, которая изменит ваше основное описание компании. Таким образом, отчет о прибылях может оказать значительное влияние на стоимость, если он существенно меняет рост, прибыльность или риск в истории вашей компании, даже если итоговая прибыль компании (прибыль на акцию) оказалась на уровне ожиданий. Вот несколько примеров:

• Компания, сообщающая о росте доходов, небольшом или даже незначительном на данный момент, но исходящем из географии или продукта, обладающего большим рыночным потенциалом, может увидеть, как ее стоимость подскочит в результате. В 2012 году я переоценил стоимость Facebook в сторону повышения, спустя несколько месяцев после того, как компания вышла на биржу и ее цена рухнула, потому что ее первый отчет о доходах, хотя и разочаровал с точки зрения итоговых показателей, содержал признаки того, что компания начинает добиваться успеха в обеспечении работы своей платформы на смартфонах — исторически слабом месте компании.
• Вы также можете столкнуться с ситуацией, когда компания сообщает о более высоком, чем ожидалось, росте выручки, сопровождаемом более низкой, чем ожидалось, нормой прибыли, что свидетельствует об изменении бизнес-модели, а значит, об изменении истории и оценки. Ранее в этом году я оценивал Tesla и утверждал, что снижение маржи, хотя и является плохой новостью само по себе, является хорошей новостью, если ваша история для Tesla заключается в том, что она станет автомобильной компанией массового рынка, способной продавать больше автомобилей, чем Volkswagen и Toyota. Поскольку единственный путь к этому — автомобили с более низкими ценами, стратегия Tesla по снижению цен соответствовала этой истории, хотя и в ущерб марже прибыли.
• Компания сообщает о направленных против нее регулятивных или юридических действиях, которые делают ее бизнес-модель более дорогостоящей или более рискованной, даже если ее текущие показатели (выручка, прибыль и т. д.) не пострадали (пока что).

Короче говоря, если вы инвестор, самые интересные компоненты отчета — не в пресловутой нижней строке, то есть в том, оказалась ли прибыль на акцию ниже или выше ожиданий, а в деталях. Наконец, как инвесторов, вас может интересовать, как отчеты о прибыли меняют настроение рынка, обычно ориентированное на торговлю, потому что это изменение настроения может послужить катализатором, который приведет к сокращению разрыва между ценой и стоимостью, обогащая вас в процессе.