Экономика, которую нельзя обанкротить.

Ижсталь против Яковлева: почему бодаются государственные заводы?
 
🏭 На рынке официально случился очередной парадокс, являющийся следствием жёсткой ДКП и действий «эффективного менеджмента»: один госзавод подал в суд на другой, потому что ему не платят. А именно: Ижсталь потребовала признать банкротом авиастроительный Яковлев – бывшую корпорацию Иркут, акции которой торгуются на Мосбирже.
 
Арбитражный суд Москвы 30 октября принял заявление к производству. Рассмотрение назначено на 18 января 2027 года. Сумма долга не раскрыта. Яковлев сообщает, что принимает меры для погашения задолженности.
 
Сразу уточню: пока банкротом компанию никто не признал. У стратегических предприятий особый порядок банкротства, да и государству слишком нужны самолёты МС-21 и SJ-100, чтобы просто допустить закрытия завода. Скорее всего, стороны договорятся. 
 
Но сам факт показателен: поставщик вынужден добиваться оплаты через угрозу банкротства заказчика. Иначе, похоже, деньги не достать.
 
Ключевой проблемой Яковлев сейчас называет жёсткую ДКП, но проблемы в бизнесе компании возникли давно до СВО и двузначной ставки.
 
Я уже не раз писал, что Яковлев – крайне специфическая инвестиционная история. Основная задача предприятия – не зарабатывать прибыль для акционеров, а выполнять государственные программы, выпускать самолёты и обеспечивать технологическую независимость страны.
 
В такой системе интересы миноритариев стоят далеко не на первом месте. И это отражается, в первую очередь, в финансах.
 
В 2023 году убыток предприятия составил 28,5 млрд рублей. В 2024-м были заработали рекордные 6,5 млрд, но 95% прибыли менеджмент рекомендовал направить на покрытие прошлых убытков. Дивиденды в соответствии с Уставом? Ага, разбежались! Тут свои интересы.
 
📉 В текущем году ситуация ухудшилась. За первое полугодие 2026 года по МСФО выручка выросла на 28%, до 78 млрд рублей. Но при этом EBITDA рухнула на 45%, до 8 млрд, чистый убыток составила 5,4 млрд, а чистый долг вырос 133,6 млрд рублей.
 
Причём в отчёте Яковлев прямо признал убытки по договорам льготного лизинга новых самолётов. Причина простая: себестоимость производства оказалась выше согласованных цен продажи. Разницу предполагается компенсировать господдержкой – но она будет только в следующем году (если вообще будет).
 
Вот и выходит, что самолёты нужно строить сейчас, поставщикам платить тоже сейчас – а деньги из бюджета поступают намного позже. Отказаться от госзаказа нельзя – это криминальная статья, так можно и присесть.
 
Результат, как говорится, на лицо.
 
⚠️ Из-за этой схемы суды Яковлева с поставщиками стали практически обыденностью.
 
По данным СПАРК, с 2024 года к Яковлеву подали 363 иска на сумму свыше 21,2 млрд рублей.
 
Среди истцов – ВСМПО-АВИСМА, ОДК-УМПО, Гидромаш, КУМЗ и другие поставщики критически важных компонентов. Что интересно – инициировавшая банкротство Яковлева Ижсталь фигурировала в 11 судебных спорах. Возможно, что-то урегулировали – но, похоже, по большей части долгов не договорились.
 
🏦 А зачем Яковлев вообще оказался на бирже, спросите вы? Если его задача – выполнять госзаказы, а не обогащать миноритариев.
 
Здесь интересная история.
 
В 2004 году тогдашний Иркут, занимающийся чем угодно, кроме самолётов, провёл IPO примерно 20% акций, чтобы привлечь капитал для развития, в том числе приобретения ОКБ имени Яковлева. Тогда логика была понятная: получить частные деньги на расширение бизнеса.
 
Но затем компания полноценно встроилась в государственную авиастроительную систему, а акции остались на рынке. То есть бизнес-схема поменялась кардинально − это как если бы Лукойл вместо торговли нефтью занялся бы доставкой пиццей.
 
Сейчас IRKT – бумага третьего уровня листинга, с ограниченной ликвидностью и весьма своеобразной инвестиционной историей. По сути, инвесторам предлагают владеть частью предприятия, перед которым стоят задачи, далеко не всегда совместимые с максимизацией прибыли. И где интересы государства стоят выше коммерческих.
 
Более того, самое неприятное для держателей бумаг: потенциально возможное спасение завода совершенно не означает спасения акционеров.
 
Чтобы спасти Яковлев от банкротства, государство может предоставить ему субсидии, реструктурировать долги, провести докапитализацию. В итоге производство и рабочие места сохранятся. Но миноритарии получат размытие долей, отсутствие дивидендов и годы ожидания отдачи от своих инвестиций.
 
Лично я бы не покупал IRKT на аргументе «государство всё равно не даст обанкротиться». Равно как и множество других эмитентов, в том числе Ростелеком, Газпром, Россети и многие другие.
 
Государству нужно выполнение заказов. Доходность ваших акций – не обязательная часть этой программы.
 
❗️ Но здесь возникает куда более страшный вопрос.
 
Если Яковлев нельзя остановить, денег ему постоянно не хватает, а поставщики должны продолжать отгружать комплектующие – кто фактически оплачивает существование такой системы?
 
Государство? Не совсем – оно закрывает проблемы предприятия, когда те зашли слишком далеко.
 
Существование системы оплачивают сами поставщики. И эта проблема уже давно вышла за пределы авиапрома, став частью порочного круга в экономике.
 
Почему высокая ставка не лечит российскую экономику?
 
Один госзавод пытается обанкротить другой, чтобы получить хоть какие-то деньги за свой заказ. Хотя вроде бы они должны быть связаны круговой порукой.
 
И действительно, круговая порука есть. И это непроблема отдельно взятой отрасли – а всей экономики в целом.
 
Я много раз писал, что рост долгов – любого вида: кредиты, займы, дебиторка – в итоге может привести к валу неплатежей. И мы преодолели на этом пути очередной рекорд.
 
📊 155 триллионов рублей – именно столько составила кредиторская задолженность российских предприятий к июню 2026 года, по данным Эксперт РА.
 
За год она выросла на 26%, или на 32 трлн рублей. Рекордные темпы прироста более чем за 20 лет!
 
Для сравнения: задолженность по банковским кредитам выросла на 12%, по облигациям – на 13%. Больший взнос – дебиторка (неплатежи контрагентов), она достигла 135 трлн (+14%).
 
Конечно, не все 155 трлн – это просрочка. Значительная часть – обычные расчёты между предприятиями, которые просто затянулись. Ну не заплатил кто-то за поставку деталей сегодня – заплатит завтра.
 
Но одно дело, когда это единичный случай. И другое – системный кризис. По данным СПАРК, компании всех размеров стали реже оплачивать счета вовремя: примерно каждая четвёртая компания задерживала оплату счетов поставщикам. Особенно заметно ухудшение у малого бизнеса. Ещё в I квартале 2026 года своевременно рассчитывались 80,9% компаний, а во II квартале – уже 74,9%.
 
Получается, что фактически бизнес всё активнее кредитует сам себя. Причём зачастую вынужденно.
 
❗️ Как работает эта схема?
 
Одно предприятие получило комплектующие, но не заплатило (по самым разным причинам). У его поставщика – кассовый разрыв, он теперь сам не может расплатиться за металл и электроэнергию. Из-за этого следующий контрагент (поставщик металла, например) вынужден задерживать зарплаты, налоги или платежи банку.
 
И вот уже проблемы одной компании распространяются по всей производственной цепочке. А с эффектом масштаба проблемы растут мультипликативно.
 
Причём страдают не только слабые предприятия.
 
Например, у Россети Юг просроченная дебиторская задолженность за передачу электроэнергии на конец 2025 года достигла 3,2 млрд рублей. Значительная её часть приходится на энергосбытовые организации и потребителей-банкротов.
 
А у Татэнерго на июль 2026 года просроченная задолженность на оптовом энергорынке составляла 396 млн рублей, из которых 210 млн признаны практически невзыскуемыми.
 
И это предприятия, обеспечивающие критически важную инфраструктуру.
 
⚠️ А вот совсем свежая история.
 
Мечел-Энерго лишили статуса участника оптового энергорынка из-за долгов на 3,36 млрд рублей. Компания предлагала график погашения до марта 2027 года, но регулятор решил иначе и фактически выкинул его из цепочки поставщиков.
 
Кстати, любопытное совпадение: Ижсталь, требующая банкротства Яковлева, входит в группу Мечел. Конечно, это не доказывает, что именно долг Яковлева привёл к проблемам энергетического бизнеса группы.
 
Но это очень хорошо показывает общую картину: практически каждый на рынке одновременно кому-то должен и от кого-то ждёт денег. Как в том анекдоте про постояльца отеля.
 
🏦 А теперь главный вопрос: при чём здесь высокая ключевая ставка, которую упорно держит ЦБ РФ?
 
«По учебнику», высокая ставка должна охлаждать спрос, ограничивать кредитование и инфляционное давление. Всё так.
 
Но у неё есть и побочный эффект: она моментально обнажает все слабости предприятий, которые годами существовали благодаря доступному финансированию.
 
Когда деньги дешёвые, можно рефинансировать долги, субсидировать убыточные проекты, откладывать неприятные решения. А когда деньги дорогие, выясняется, что некоторые бизнес-модели нормально работают только при постоянном притоке новых денег.
 
В рыночной экономике при удорожании денег такие неэффективные предприятия должны сокращаться, реструктурироваться или уходить с рынка, освобождая ресурсы более эффективным конкурентам.
 
Но есть проблема: многие крупные компании просто нельзя отпустить. Они, выражаясь языком прессы, «слишком большие, чтобы упасть», потому что их банкротство создаст кучу побочных проблем – от банкротств по цепочке до массовой потери рабочих мест. Яркий пример того – Мечел, мальчик-который-выжил.
 
Или взять тот же Самолёт. Проблем в компании множество, так что в итоге дело дошло даже до запроса 50 млрд рублей господдержки, иначе банкротство.
 
Прямого бюджетного кредита ему не дали, но зато крупнейшие банки-кредиторы уже согласовывают программу финансового оздоровления.
 
Почему? Потому что проблемы такого застройщика ударят по банкам, подрядчикам и покупателям квартир. И тут проще позволить ему заплатить когда-нибудь потом, чем фиксировать убытки от падения гиганта и разгребать обломки.
 
А стратегические предприятия тем более будут поддерживать: никто не станет закрывать государственный авиазавод ради улучшения рыночной статистики.
 
Таким образом, государство как кредитор не может позволить системно важным компаниям упасть. Но постоянная поддержка не делает их эффективнее. Вспомните тот же АвтоВаз, Почту России, РЖД… Эффективностью там и не пахнет.
 
В результате дорогие деньги давят на нормальный бизнес, а хронически проблемные предприятия продолжают потреблять ресурсы и перекладывать часть издержек на контрагентов.
 
👉Ну и главный вывод.
 
Проблема сейчас у нас в России не только и не столько в жёсткой ДКП. Она в самой конфигурации экономики, где стратегические цели, господдержка, административные ограничения и рыночные механизмы постоянно противоречат друг другу.
 
Я не утверждаю, что высокая ставка вообще бесполезна: инфляцию она действительно способна сдерживать. Но структурную неэффективность высокой ставкой не вылечишь.
 
Самое страшное даже не в том, что отдельные компании могут обанкротиться. А в том, что неэффективность в них останется и после окончания кризиса. И когда деньги снова подешевеют, проблемы просто спрячутся до следующего периода повышения ставок, где всё повторится по-новой.

Уважаемые друзья и коллеги, приглашаю в телеграм-канал, в котором я разбираю финансовые отчёты, анализирую бизнес компаний, а также даю комментарии и отвечаю на ваши вопросы лично t.me/+qKgMZlaTaqZlN2Iy а так же в канал МАХ max.ru/join/rBbXzYbsqETr3Ol6yex13oV69znkpEqQZ1KaAfjpe3Q