🏭 Норникель между производственным ростом и будущими рисками

Производственные результаты за 9 месяцев 2026 года:

▪️ Никель – 146,1 тыс. тонн (+4% г/г)
▪️ Медь – 311,8 тыс. тонн (‐0,5% г/г, по сводной таблице)
▪️ Палладий – 1,934 млн унций (‐4% г/г)
▪️ Платина – 472 тыс. унций (‐2% г/г)


🔷️ Квартал прибавил оборотов

В III квартале никеля выпустили на 41% больше, чем во II, палладия – на 25%, платины – на 32%, меди – на 4%. Устойчивого ускорения это не доказывает.

Прирост связан с переработкой сырья, накопленного во время весенней остановки порта Дудинки, и графиком ремонтов. Порт заработал, заводы получили сырьё, статистика похорошела.

В Забайкалье выпуск меди в концентрате прибавил 6% г/г, до 55,1 тыс. тонн. Помогли добыча и извлечение.


🔷️С годовым планом всё спокойно

Прогноз на 2026 год сохранён: никель – 193–203 тыс. тонн, палладий – 2,415–2,465 млн унций, платина – 616–636 тыс. унций. Медь – 405–429 тыс. тонн (336–356 без Забайкалья + 69–73 в нём).

В IV квартале для выполнения плана нужно выпустить 46,9–56,9 тыс. тонн никеля, 481–531 тыс. унций палладия и 144–164 тыс. унций платины. После сильного III квартала план выглядит выполнимым. Первый вице-президент компании Евгений Федоров ждёт медь и палладий ближе к верхним границам прогноза.


🔷️ У палладия история длиннее одного квартала

За 9 месяцев 2024 года выпустили 2,156 млн унций палладия, в 2025-м – 2,016 млн, теперь – 1,934 млн. Снижение за два года – 10,3%. По платине за тот же период – с 521 до 472 тыс. унций (‐9,4%). Высокой базой прошлого года всю динамику не объяснишь. Даже верхняя граница плана на 2026 год означает падение выпуска палладия на 9,5% к 2025-му.


🔷️ В 2027 году будет сложнее

На Надеждинском заводе запланирован девятимесячный ремонт печи ПВП-1. Компания допускает влияние на выпуск и в 2028 году. О полной остановке завода речи нет: по оценке аналитиков, часть нагрузки могут принять ПВП-2 и Медный завод. Объём компенсации неизвестен.

На норильской площадке планируют добыть более 17 млн тонн руды – максимум за пять лет. С 2028 года хотят подключить дополнительные богатые и медистые руды. Добыча прибавляет, а переработка готовится к ремонту. Непростое сочетание.


🔷️ Рынок тоже не обещает подарков

INSG ждёт избыток предложения никеля в мире: 19 тыс. тонн в 2026 году и 70 тыс. тонн в 2027-м. Это может ограничить рост цен. У меди перспективы лучше на фоне электрификации и расширения энергосетей.


🔷️ За модернизацию придётся платить

На «Таймырском» запустили комплекс «Норда», с БЕЛАЗом испытывают подземную технику. По Серной программе за девять месяцев утилизировано 640 тыс. тонн диоксида серы – 87% годового плана. CAPEX за первое полугодие – $1,4 млрд.


🔷️️ А что акционерам?

По итогам полугодия EBITDA выросла до $3,9 млрд, обычный FCF составил $1,15 млрд, скорректированный – лишь $243 млн. Обычный FCF сдерживали CAPEX и рост оборотного капитала, включая дебиторку из-за перестройки продаж. Её снижение может поддержать второе полугодие. Для дивидендной базы из FCF дополнительно вычитают проценты, аренду и выплаты миноритариям Быстринского ГОКа.

Чистый долг – $9,1 млрд, чистый долг/EBITDA – 1,3х. За полугодие акционерам утвердили дивиденды 1,85 руб. на акцию.

Есть риск налога на сверхдоходы: 72 млрд руб. – оценка аналитиков по одному из сценариев обсуждаемого налога.


🧐 Вывод

III квартал операционно сильный, но о развороте финансовых результатов говорить рано. Компании $GMKN  предстоит совместить дорогой ремонт с сохранением денежного потока. Если дебиторская задолженность сократится, а цены поддержат выручку, у дивидендов появится больше пространства. Если ремонт затянется, рубль останется крепким и расходы продолжат расти, акционерам снова придётся набраться терпения. Я бы следила за FCF и тем, насколько снизится выпуск в 2027 году. Квартальный рост никеля на 41% смотрится эффектно. Дивиденды, увы, начисляют не с красивого процента в заголовке.


Ставьте 👍

#обзор_компании
©Биржевая Ключница