Турецкий обвал: как пузырь на $18 млрд лишил сбережений полмиллиона человек

Почти полмиллиона инвесторов в Турции оказались связаны с фондами, которые власти отправили на ликвидацию. Под ударом — 131 фонд с активами около $18 млрд. Началось все с обвала нескольких малоликвидных акций, а закончилось падением всего турецкого рынка и расследованием возможных манипуляций. Рассказываем, как это произошло.

Главное — за минуту

• Некоторые турецкие фонды два года показывали необычно высокую доходность от 100% до 66 000% годовых.
• В конце августа регулятор ужесточил правила для фондов, ограничив их вложения в такие бумаги. Это вынудило управляющих пересматривать позиции и продавать акции.
• Распродажи усилили падение котировок: отдельные акции за считанные недели потеряли десятки процентов, а 16 сентября основной фондовый индекс Стамбульской фондовой биржи BIST 100 упал более чем на 5% за день.
• Клиентами 131 фонда, которые турецкий регулятор отправил на ликвидацию, были более 456 тыс. инвесторов. Совокупные активы этих фондов оценивались примерно в $18 млрд.
• Падение стоимости активов и отток денег из фондов создали цепную реакцию: управляющим требовались деньги для погашения паев, но быстро продать крупные позиции без дальнейшего давления на цены было сложно.
• Чтобы остановить распродажу и поддержать рынок, власти Турции увеличили доступ банков к ликвидности в национальной валюте и смягчили требования к маржинальной торговле. Еще начали расследовать, не было ли предшествующее ралли отдельных акций связано с манипуляциями.
• После кризиса Турция начала менять правила фондового рынка и биржи, а американская аналитическая компания MSCI* предупредила о возможном пересмотре классификации турецкого рынка, если власти не добьются прогресса с прозрачностью и структурой рынка.
• По словам руководителя группы инвестиционных экспертов Т-Инвестиций Александра Вадильева, российские фонды денежного рынка устроены иначе: их активы в основном размещаются в инструментах денежного рынка, в том числе через сделки РЕПО с центральным контрагентом. Поэтому турецкий сценарий у нас крайне маловероятен.

Фонды превратились в проблему для турецкого рынка

За два года ряд турецких инвестиционных фондов показывали необычно высокую доходность. Они активно покупали акции отдельных компаний, причем в некоторых случаях речь шла об организациях, связанных с управляющими структурами самих фондов. Например, Pusula Portföy — турецкая управляющая компания, которая создает и управляет инвестиционными фондами. Ее фонды владели более чем четвертью акций Katılımevim, которая входила в ту же финансовую группу, что и Pusula.

У многих турецких публичных компаний в свободном обращении находится сравнительно небольшая доля акций. Reuters называет это одной из структурных проблем турецкого фондового рынка. Многие крупные компании остаются под контролем семей-основателей или нескольких крупных акционеров, поэтому инвесторам приходится выбирать из относительно небольшого числа ликвидных бумаг.

Турецкий рынок в цифрах

1986 год — начались торги на Стамбульской фондовой бирже. На старте торговались акции 19 компаний.

17,4 трлн лир ($355 млрд или 30 трлн рублей) — капитализация всех акций на Borsa İstanbul — Стамбульской фондовой бирже. Для сравнения, российский рынок акций примерно в полтора раза крупнее: на конец июня 2026 года его капитализация составляла 45,6 трлн рублей.

Из 17,4 трлн лир только 5,2 трлн приходится на акции в свободном обращении. Значительная часть бумаг находится у крупных владельцев и не участвует в торгах.

626 компаний — столько компаний с акциями на бирже насчитывалось в сентябре 2026 года. На Московской бирже сейчас представлены более 650 компаний-эмитентов.

Среди крупнейших компаний рынка — ASELSAN (оборонный сектор), QNB (банк), Tüpraş (нефтепереработка), Koç Holding (диверсифицированный холдинг) и Garanti BBVA (банк).

16 IPO — столько компаний вышли на Borsa İstanbul только за первое полугодие 2026 года. У большинства из них free-float после размещения составлял 20–30%.

Для фондов это создавало особую ситуацию. Если крупный игрок покупал заметную долю акций с небольшим free-float, его покупки сами по себе могли сильно двигать цену. А когда фонд рос и привлекал новых инвесторов, новые деньги позволяли наращивать такие позиции еще больше.

Например, два фонда Pusula за первые семь месяцев 2026 года выросли на 164% и 144%. Один из ключевых активов фондов — Katılımevim, турецкая финансовая компания, занимающаяся беспроцентным финансированием покупки жилья и автомобилей. Ее акции к середине сентября оставались более чем на 300% выше уровней начала года.

Другой заметный актив — Destek Finans Faktoring, компания, которая выдает бизнесу краткосрочное финансирование под дебиторскую задолженность. Ее акции также выросли более чем на 300%. Еще одна компания, Gündoğdu Gıda, производитель продуктов питания, подорожала более чем на 140%.

Особенно выделялся фонд Tera Portföy Birinci Serbest Fon (TLY). По данным Bloomberg, за три года к сентябрю 2026 года его доходность превысила 66 000%.

В итоге крупные покупки фондов заметно поднимали котировки. Растущие цены увеличивали стоимость активов фондов и, соответственно, их доходность. Высокие результаты привлекали новых инвесторов, а вместе с ними в фонды приходили новые деньги.

Так сформировался замкнутый круг: рост акций → рост стоимости фондов → приток новых денег → новые покупки акций.

Проблемы на рынке заметили задолго до сентябрьского обвала. Еще осенью 2025 года турецкие власти говорили о подозрительной активности в отдельных акциях и необходимости ужесточить правила для фондов.

Мехмет Шимшек, министр финансов Турции:

«Мы знаем, что манипуляции [в деятельности фондов] есть, особенно в определенных фондах, и знаем, что в этой сфере есть пробелы в регулировании. Мы устраним этот недостаток».

В конце августа турецкий регулятор SPK ужесточил правила для фондов. Теперь один фонд не мог владеть слишком большой долей акций компании, доступных для торговли на бирже. В зависимости от объема таких акций фонд мог купить не более 2–8% от них: чем меньше акций компании доступно инвесторам, тем меньше была допустимая доля фонда. Новые требования должны были вводиться постепенно в течение осени.

Так регулятор пытался ограничить влияние отдельных фондов на цены: если фонд не может контролировать значительную долю свободно обращающихся акций, его покупки меньше двигают котировки, а значит, сложнее разогнать стоимость и акций, и самого фонда.

Повторить турецкий сценарий в России намного сложнее из-за ограничений для ПИФов.

Основные правила задает Федеральный закон № 156-ФЗ «Об инвестиционных фондах» и нормативные акты Банка России. В частности, для розничных ПИФов действует лимит: активы одного эмитента могут занимать не более 10% портфеля. В сентябре 2026 года Банк России расширил это правило: через год лимит будет рассчитываться уже для всей группы связанных компаний, а не каждой компании отдельно. Для существующих фондов предусмотрен переходный период.

Александр Вадильев, руководитель группы инвестиционных экспертов Т-Инвестиций:

«Турецкий кейс нельзя напрямую переносить на российские фонды денежного рынка. Главное отличие — в составе активов и механике работы таких фондов.

Российские БПИФы денежного рынка не строят портфель на акциях. Основная часть их активов размещается через сделки РЕПО с центральным контрагентом: фонд предоставляет деньги, а в качестве обеспечения получает ценные бумаги. Московская биржа указывает, что такие сделки проходят через НКЦ, который выступает центральным контрагентом для участников.

Крах турецких фондов — это следствие инвестиционного мошенничества и злоупотреблений управляющих в условиях мягкого контроля. Российские фонды денежного рынка защищены самой архитектурой биржевых торгов, контролем спецдепозитариев и использованием сделок РЕПО с ЦК вместо покупки сомнительных ценных бумаг.

Законодательство позволяет биржевым фондам денежного рынка приобретать краткосрочные облигации корпоративного сектора с кредитным рейтингом не ниже уровня А-. Для сравнения, аналогичным рейтингом обладал „Евротранс“ до ухудшения его финансового положения и проблем с исполнением обязательств.

Поэтому при выборе фонда денежного рынка инвестору стоит смотреть не только на доходность, но и на структуру его активов — в частности, какую долю занимают сделки РЕПО с центральным контрагентом».

Новые правила запустили цепную реакцию

Новые правила заставили фонды пересматривать крупные позиции в малоликвидных акциях. На этом фоне стоимость акций прошлых лидеров роста начала резко снижаться: бумаги Katılımevim за две недели потеряли почти 59%, Gündoğdu Gıda — более 75% от июльского максимума, а Destek Finans — 37% от июльского пика.

Падение стоимости активов стало проблемой для самих фондов — инвесторы начали забирать из них деньги. Так с 31 августа по 16 сентября пайщики вывели из турецких инвестиционных фондов около 213 млрд лир ($4,7 млрд). Управляющим понадобились средства для погашения паев. Но быстро продать крупные позиции в малоликвидных акциях без дальнейшего обвала цен было трудно.

Как инвестор забирает деньги из фонда

В обычном открытом фонде инвестору не нужно искать покупателя на свой пай. Он подает управляющей компании заявку на погашение, после чего фонд выкупает пай по рассчитанной стоимости и перечисляет деньги в установленный правилами срок. В Турции для большинства обычных фондов это занимает несколько рабочих дней, но конкретные сроки зависят от типа фонда и его правил. В России принцип похожий: условия выхода также определяются типом ПИФа и его правилами.

Проблема возникает, когда заявки на погашение приходят одновременно от большого числа инвесторов. Фонд должен найти деньги для расчетов — обычно за счет свободной ликвидности или продажи активов. Если в портфеле много малоликвидных акций, крупная продажа может сама понизить их цену. В результате фонд получает меньше денег от продажи, стоимость его паев снижается, а падение может подтолкнуть новых инвесторов к выходу.

16 сентября ситуация вышла за пределы отдельных фондов: индекс турецкой фондовой биржи BIST 100 упал более чем на 5% за день. За неделю рынок потерял более 8%.

График BIST 100

Тогда в ситуацию вмешались власти. Проблема фондов могла быстро перейти на банки: управляющим нужны были деньги для расчетов с инвесторами, а участникам рынка — ликвидность для проведения сделок и покрытия обязательств. Поэтому Центральный банк увеличил доступ банков к лировому финансированию, чтобы у них было достаточно денег для расчетов и кредитования рынка. Одновременно регулятор смягчил требования к маржинальной торговле, а семь управляющих компаний обязали ликвидировать 131 фонд с совокупными активами более $18 млрд.

По данным SPK пострадали около 456 000 инвесторов. Регулятор сообщил, что ликвидацией фондов займутся частный İşbank и государственный Ziraat Bank. Процесс должен завершиться в течение трех месяцев. Банки будут постепенно продавать активы ликвидируемых фондов, а полученные деньги распределят между инвесторами пропорционально их долям. То есть инвесторов не оставляют с замороженными паями: они должны получить деньги после продажи активов, но итоговая сумма будет зависеть от того, по каким ценам удастся их реализовать.

Но на этом история не закончилась. Падение цен и проблемы фондов стали уже не единственным вопросом: регулятор начал расследовать, не было ли само предшествующее ралли отдельных акций результатом манипуляций. В сентябре он подал заявления в отношении 38 человек и ввел для них двухлетние запреты на торговлю.

Под стражу также отправили пятерых человек, связанных с управляющими компаниями Tera и Pusula: председателя Tera Yatırım Holding Эмре Тезмена, членов совета директоров Эмре и Керема Алкинов, гендиректора Tera Portföy Альпера Озтюрка и председателя Pusula Finans Holding Сердара Турхана.

Турция пытается перестроить фондовый рынок

После сентябрьского обвала власти страны начали менять не только правила для фондов, но и саму структуру фондового рынка. В сентябре Стамбульская фондовая биржа объявила, что с октября уберет из индекса BIST 100 больше четверти его участников — крупнейшая перестановка в индексе за шесть лет. В частности, из него выйдут Destek Finans и Katılımevim — две компании, акции которых оказались в центре этой истории.

Одновременно биржа изменила требования для компаний, претендующих на попадание в основные индексы. Теперь при оценке акций учитываются не только их размер и ликвидность, но и волатильность. Компании с чрезмерно резкими колебаниями котировок могут не попасть в сегмент Star Market — основной сегмент листинга стамбульской биржи, из которого формируются BIST 30 и BIST 100. Также были пересмотрены правила расчета доли акций в свободном обращении.

Для Турции это важно не только с точки зрения внутреннего рынка. В июне MSCI сообщил, что инвесторов беспокоят прозрачность владения акциями и возможная скоординированная торговля. Если власти не добьются заметного прогресса, индекс-провайдер может пересмотреть классификацию турецкого рынка.

Сейчас Турция остается развивающимся рынком в классификации MSCI. Но возможный пересмотр важен для страны: международные фонды используют индексы MSCI при распределении капитала, поэтому изменение статуса может повлиять на интерес крупных инвесторов к турецким акциям.

Morgan Stanley Capital International — это американская финансовая компания, которая специализируется на создании и расчете фондовых индексов, аналитике и инструментах для инвесторов.

Что эта история значит для инвестора

Турецкая история напоминает: высокая доходность сама по себе еще не говорит, насколько надежна инвестиция. Перед покупкой быстрорастущей акции или фонда важно понять, за счет чего она выросла и насколько легко из нее выйти.

Стоит проверить:

• free-float — сколько акций действительно доступно для торговли;
• ликвидность — можно ли продать крупную позицию без сильного движения цены;
• концентрацию владения — не сосредоточена ли большая часть акций у нескольких крупных держателей;
• волатильность — насколько резко меняется цена и есть ли этому понятное объяснение.

Особенно важно помнить о ликвидности. Пока рынок растет, небольшое количество свободных акций может помогать котировкам быстро подниматься. Но при массовых продажах тот же фактор работает в обратную сторону.

Что такое риск ликвидности и зачем его учитывать инвестору

Поэтому в таких историях полезно смотреть не только на график доходности, но и на устройство рынка вокруг него. Иногда главный вопрос — не «насколько сильно выросла акция», а «кто купит ее у меня, когда я решу продать?»

Источники

• Turkey says nearly half a million investors were affected by funds liquidation — Reuters, 2026.
• Istanbul stock exchange to remove over a quarter of main index, as regulators tackle liquidity crisis — Reuters, 2026.
• Turkish authorities rush to stem fallout from stock market scandal — Financial Times, 2026.
• Tasfiye Konusu Fonlardaki Yatırımcı Sayısına İlişkin Açıklama — Capital Markets Board of Türkiye (SPK), 2026.
• BIST Stock Indices Periodic Review — Borsa İstanbul, 2026.
• 2026 Global Market Accessibility Review — MSCI, 2026.
• Update on the treatment of Indonesia and Turkey securities in the MSCI Global Investable Market Indexes — MSCI, 2026.

Ценные бумаги и другие финансовые инструменты, упомянутые в данном обзоре, приведены исключительно в информационных целях; обзор не является инвестиционной идеей, советом, рекомендацией, предложением купить или продать ценные бумаги и другие финансовые инструменты. Уведомляем вас о том, что при приобретении и владении иностранными ценными бумагами вы можете столкнуться с рисками депозитарной инфраструктуры, связанными с геополитической ситуацией.

Весь текст дисклеймера