Сбер 8M РПБУ: проблемы маркетплейсов доехали до банков

За 8 месяцев Сбер заработал 1,33 трлн рублей, на 19% больше прошлого года, но проблемы маркетплейсов начали отражаться на банках.

Что показал отчёт

1. В июле банк сам предупредил инвесторов, что во втором полугодии маржа резко просядет, но пока не просела. За июль и август процентный доход вырос на 23% к прошлому году, а маржа сжалась примерно на 15 бп вместо обещанных 80. Причина простая: июльский прогноз банк строил на том, что ЦБ к концу года опустит ставку до 12-13%. Ставка стоит на 14%, и сам Сбер уже поднял свой прогноз до 13,5%. Высокая ставка для банка — это дорогие кредиты при не успевающих подорожать вкладах. То есть жирный период оказался длиннее, чем банк обещал.

2. Август стал первым месяцем, когда испортился кредит. Стоимость риска подскочила до 1,7% — максимум года, вдвое выше июля. Причина: удары дронов по складам маркетплейсов. Сбер доначислил резервы по долгу Wildberries в июле и августе и перевёл маркетплейсы из самой безопасной категории заёмщиков в третью, где резерв может доходить до 20% от суммы кредита. Плюс 4,3 тыс. заявок от продавцов на реструктуризацию.

Это принципиально другой риск, чем тот, который был в тезисе. Раньше речь шла про обычный кредитный цикл: высокая ставка душит заёмщиков, они постепенно перестают платить. Такое можно предсказать по макро. А тут физический ущерб от боевых действий, который приходит рывками и не прогнозируется. И главное — сколько именно маркетплейсы должны Сберу, банк не раскрывает. Это сейчас самая большая дыра в понимании.

3. Дешёвые деньги населения у Сбера практически перестали расти — плюс 4% с начала года. А деньги компаний растут на 15%. Компании — это дорогие деньги, ставка по ним близка к ключевой. В банковской системе сейчас дефицит ликвидности на 2,8 трлн, банки соревнуются ставками по вкладам. То есть обещанное сжатие маржи всё-таки придёт, но не через ставку ЦБ, а через удорожание фондирования, просто эффект отложенный.

Что по цене

Текущие 278 рублей — это примерно 0,71 капитала при рентабельности 22-23%. Дивиденд за 2026 год ожидается около 16% годовых. Для сравнения: длинная ОФЗ сейчас даёт 16% без всякого кредитного риска. То есть безрисковая альтернатива по-прежнему платит сопоставимо, чем дивиденд Сбера, и вся премия за то, что ты держишь акцию, а не облигацию, идёт из роста балансовой стоимости и надежды на переоценку мультипликатора.

Чего ждать

11 сентября — заседание ЦБ. Консенсус: ставку не тронут. Для Сбера пауза скорее хороша по марже и плоха по мультипликатору: рынок платит за банки больше, когда ставки падают.
До 1 октября — проект бюджета на 2027 год. Там решается вопрос про разовый налог на сверхприбыль. Формально его не обсуждают, но возвращаться к нему обещали именно осенью. Это единственный сценарий, при котором дивиденд может оказаться под вопросом.
9-10 октября — отчёт по РПБУ за 9 месяцев. Главное будет: удержалась ли стоимость риска на 1,7% второй месяц подряд.
Конец октября — квартальный отчёт по МСФО. Вот это настоящее событие. Там будет видно: реальная маржа за квартал, настоящая стоимость риска, миграция плохих кредитов и, если повезёт, размер экспозиции на маркетплейсы.

Итог

Позицию держу, не добираю и не сокращаю. Хочу прежде увидеть главную неизвестную: масштаб проблемы с маркетплейсами и реальное состояние кредита.

———
Веду канал MacroPulse о российском рынке: t.me/macropulse_pro. Там — аналитика, разборы отчётов и портфельные решения.

Стратегия на Comon: comon.ru/strategies/129032