ЦБ снижает ставку девятый раз подряд, а длинные ОФЗ дешевеют. Они смотрят уже не на ставку

В одном из постов серии про ЦБ и длинные ОФЗ (https://smart-lab.ru/blog/1315616.php) я разбирал, как кривая раскололась на два рынка: ближний сегмент торгует ставку, дальний торгует бюджет и доверие к нему. Заседание 19.06 закрыло кадровый узел всей этой серии. Коротко: Набиуллина провела пресс-конференцию лично, ставку срезали на 25 бп до 14,25%, а не на консенсусные 50, сигнал вышел жёсткий. Острый кадровый риск, который я держал на радаре, закрылся в мягком сценарии. Но это и был хвост, а не основной сюжет, и основной за ту же неделю стал плотнее. Пройдусь по своей же иерархии важности.

Кадровый риск: закрыт фактом

Набиуллина вела ПК сама. По моей иерархии это сигнал номер один: кто выходит к трибуне. Слухи об отставке, которые и делали кадровый сюжет острым, опровергнуты фактом. Простуда действительно была, она это подтвердила, но сам эпизод показал, что структурно хвост не ноль, поэтому лёгкий мониторинг оставляю. А острый сценарий со сменой управляющего уходит из заметной вероятности в остаточную.

Решение: −25 вместо −50, жёстче ожиданий

Само решение оказалось сигналом. Тезис на заседание у меня был один: важна конфигурация, а не цифра, и он сыграл. По самой цифре в понедельник я ставил ястребиные -25 верхом распределения (~40%), а вариант -50 почти убирал со стола, против консенсуса, который к -50 как раз съезжал. К четвергу, когда подоспели свежие дезинфляционные данные, я в пред-заседательной заметке (https://smart-lab.ru/blog/1317524.php) упомянул, что под -50 появилось немного больше оснований, но оно всё ещё было бы агрессивным. Так что ЦБ дал -25, девятое снижение подряд, но самое осторожное. Мой второй пункт иерархии был, обгоняет ли решение собственные данные ЦБ. Оно их не обгоняет, пришло консервативнее даже консенсуса. Поверх жёсткая риторика: проинфляционные риски выросли, бюджет сильно стимулирует экономику, пространство для смягчения сузилось. И главное: если траекторию ставки пересмотрят на опорном 24.07, то скорее вверх, чем вниз. Я писал, что пауза была бы демонстрацией независимости. ЦБ показал её иначе, шагом меньше ожидаемого и жёстким сигналом. Это не картинка захваченного регулятора.

Главный риск: остался и стал острее

И здесь то, что нельзя пропустить: закрытие острого бинара не равно снятию бюджетного вопроса. Это разные риски. Острый отыгран, а вот медленный (постепенное смещение к фискальному доминированию на горизонте кварталов) теперь является основным сюжетом. В правительстве сняли лимит на госдолг (про канал РЕПО будет отдельный пост). Топливный кризис вышел на новый уровень: встал московский НПЗ, и Набиуллина прямо назвала бензин товаром-маркером для инфляционных ожиданий. Дисконт Urals снова расширяется, М2 идёт выше верхней границы. Давление, которое и делает независимость ЦБ значимой переменной, не уходит, а копится.

Позиция 26248: остаюсь вне

Структурно тезис прежний: длинная дюрация это лонг доверия к бюджету, а не ставка на ключевую. Тактически я обнулил позицию до заседания (https://smart-lab.ru/blog/1315972.php), потому что бинар выглядел слишком резким, и заранее сказал, что верну её только при спокойном исходе. Спокойным он не был: ястребиный сюрприз ударил по длинной дюрации, доходность 26248 выросла на 21 бп, с 14,96 до 15,17%. Позицию пока не спешу возвращать.

Острый риск, за которым я следил, со стола снят. А то, что сидит в длинной бумаге как премия за бюджет, одним заседанием не снимается: это вся история медленного давления, и за эту неделю она стала звучать громче.

———
Веду канал MacroPulse о российском рынке: t.me/macropulse_pro. Там — аналитика, разборы отчётов и портфельные решения.

Стратегия на Comon: comon.ru/strategies/129032