Нет, байбэки не накапливаются магическим образом в капитализации рынка акций
Никита Костанда выложил очень странную статью с тезисом «пузыря в S&P500 нет, если учесть влияние байбэков». По поводу наличия/отсутствия пузыря в американском рынке спорить желания нет, а вот про байбэки я уже много писал раньше – мне кажется интересным, что их концепцию и природу большинство инвесторов почему-то упорно понимают неправильно. Увы, здесь получилось примерно так же.
НК: Когда мы смотрим на S&P 500 или NASDAQ, мы видим не чистый ценовой индекс. Мы видим что-то среднее между ценовым индексом и индексом полной доходности — из-за накопленного эффекта байбеков.
Тут принципиально непонятно, о каком «накопленном эффекте» байбэков идет речь. Что конкретно, через какой механизм, и где накапливается? Как мы разбирали вот здесь, на макро-уровне всего рынка акций байбэки и дивиденды являются эквивалентными событиями – это просто распределение «лишних» заработанных денег акционерам.
Утверждать, что при операциях обратного выкупа акций происходит некое скрытое реинвестирование этих выплаченных денег обратно в те же акции – это, на мой взгляд, абсурд. Более того, как мы обсуждали вот тут, на агрегированном уровне никакое реинвестирование ни дивидендов, ни байбэков обратно в тот же рынок акций в принципе невозможно – это на уровне математики не может так работать.
НК: В США байбеки сделали то же самое [что и накопленный эффект превышения индекса Мосбиржи полной доходности над ценовым индексом], только накапливалось это десятилетиями. И все старые мультипликаторы: P/E, CAPE, MCAP/GDP и т.д., просто не были созданы для мира с байбеками. Они появились в 1980-х, когда этого эффекта ещё не существовало. Когда рынок США был устроен примерно как рынок РФ сегодня. С тех пор накопленное искажение и приводит к тому, что все эти метрики истерически кричат о пузыре, а рынок продолжает выкупаться.
Давайте разберемся, могут ли указанные метрики быть искаженными из-за байбэков:
🐌 P/E – соотношение общей капитализации рынка акций к прибыли, заработанной компаниями за последний год. Здесь никакого искажения не будет, т.к. байбэк – это лишь способ использования уже заработанной ранее прибыли. Независимо от того, какой способ возврата капитала выберет компания (дивиденды или обратные выкупы акций), – поток зарабатываемой ей прибыли не поменяется.
🐌 CAPE – то же, что P/E, только здесь берется средняя прибыль за 10 лет с поправкой на инфляцию. Тут действительно могут возникать искажения из-за того, что CAPE считается по данным на одну акцию (per share), а количество акций из-за байбэков со временем уменьшается – поэтому усреднение EPS (earnings per share) за 10 лет может выйти кривым. Так что, это замечание валидное: классический CAPE без корректировок действительно не стоит сравнивать между периодами с сильно разным соотношением дивидендов/байбэков.
🐌 MCAP/GDP – общая капитализация рынка акций к ВВП страны. Очевидно, что на ВВП байбэки влиять не могут, а общая капитализация компаний что от байбэков, что от выплат дивидендов должна падать одинаково (ведь и там, и там просто по сути происходит отток кэша с баланса компании в адрес акционеров) – то есть, тут тоже никаких специфических искажений не будет.
НК: Текущая совокупная доходность американского рынка (дивиденды плюс байбеки) — около 4-5% годовых. Это соотношение держится уже 15 лет. Если посмотреть на данные Шиллера по дивидендной доходности американского рынка, то исторически норма выглядела так: 1940-е: 5,5-6%, 1950-е: 5-6%, 1960-е: 3-4%, 1970-е: 4-5%. Тогда это были чистые дивиденды. Сейчас на 60–70% это байбеки. Но суть та же, рынок стабильно возвращает акционерам 4–5% годовых.
Эта часть статьи корректная. Действительно, при анализе возврата денег акционерам, надо смотреть на дивиденды + байбэки, а не только на «голые» дивиденды. Прямо сейчас, кстати, общий уровень совокупных выплат для рынка США находится на уровне около 3% – что существенно ниже названных Никитой в качестве ориентира «4–5% годовых». Получается, показатель Cash Yield как раз указывает на признаки пузыря в S&P500? 🤔 Ну да ладно, про пузырь-то я как раз не хотел спорить…
[Обсуждение материала в комментариях здесь]
Данная публикация является личным мнением автора. Мнение владельца сайта может не совпадать с мнением автора.
При байбэке в отличие от дивидендов, компания получает на баланс собственные акции.
Можно списать и доля каждого акционера увеличится. Но до момента списания — это активы, хоть в учёте их учитывают иначе.
Не каждому акционеру.
Вы, акционеры и инвесторы, обсуждаете игровой мир. Такой же, как в любой компьютерной игре.
При байбэке: общая капитализация компании точно так же падает на сумму потраченных на байбэк денег с баланса. Это происходит за счет снижения количества акций в обращении, при этом цена каждой акции при прочих равных остается неизменной (из допущения о том, что рыночная цена до байбэка была справедливой).
----
Это не так. Именно байбэки и являются главной движущей силой роста американских акций. Суммы колоссальные. Более того, другие участники, видя в планах огромные покупки, тоже будут покупать.
Apple — самый самый крупный buyback-ер в акциях США — с 2012 года компания потратила на buyback более $500 млрд — это больше, чем стоят Visa, JPMorgan или Exxon
В 2025 году байбэков было на триллион долларов. Это не может не влиять на цены.
www.bloomberg.com/news/articles/2024-03-07/us-stock-buybacks-to-hit-1-trillion-in-2025-goldman-says
Я полагаю, что сумма в триллион долларов в год на покупку конкретных акций не пройдет бесследно. Глупо говорить, что это не влияет на цену. В те времена, когда каждую пятницу нам публиковали данные о притоках (epfr) в те же фонды акций, даже из-за сумм в 10 млдр долларов начиналась движуха.
А все эти «пузырь», «завышен», «справедливая цена без buyback» — это путь блогеры и теоретики спорят.
Очевидно, что уже самих сумм buyback-ов достаточно, чтобы сдвинуть котировки. А наверняка еще есть игроки, которые это «фронт-ранить» пытаются, т.е. еще больше денег.
Это регулируется законами. Больше 25% в день нельзя.
У Эппл 3% в день байбэк в среднем. Скорее всего, на падениях увеличивают, т.е. не дают акциями сильно упасть.
И это регулярный, известный предсказуемый покупатель. Всякие фонды покупают либо при притоке денег, либо при увеличении доли в результате ребалансировки. Могут и продавать начать, в отличие от Мистера байбэк.
Во время паники эти 3% могут стать 24% (~~ верхняя граница байбэка в день) и остановить падение, а дальше уже оставшиеся игроки присоединятся к покупкам.
Мне кстати факт пузыря не мешает, если понятны покупатели этого пузыря. А здесь они понятны. Если сами компании заинтересованы в байбэках, а не в развитии очередного проекта типа AppleCar, то это продолжаться будет еще какое-то время, а значит есть возможность простого заработка.
Крупнейшие пенсионные фонды США, например, покупают на гораздо меньшую величину в год. А их совокупные позиции сравнимы с годовым объемом байбэка.
Пакет крупнейшего пенс. фонда США около 8 млрд долларов в акции Эппл, а продажа меньше миллиарда в год уже повод для громкой новости
www.moomoo.com/news/post/53501835/the-largest-pension-fund-in-the-us-has-sold-apple?level=1&data_ticket=1778322729225832
Примерно такие же пакеты у крупных пенс. фондов других стран. А покупки-продажи и того меньше.
У индексных фондов пакеты акций Эппл побольше 100-200 млрд на фонд.
То есть за годы индексный фонд набрал на 100 млрд акций Эппла, а байбэк как раз за год на 100 млрд долларов.
То есть Мистер Байбэк — более крупный участник, чем индексные фонды, и гораздо более крупный участник, чем пенсионные фонды.
Ну и пишут, что HFT и маркет-мейкеры 60% дневного оборота, там частные крошечные сделки туда-сюда, никакого фундаментала.
Эта ваша статья тоже исходит из предположения «Но вот при байбэке цена акции при прочих равных остается прежней,» Из этой посылки вы и делаете вывод о продажах индексных фондов. Тем более, в штатах байбэк почти у всех компаний из индекса. У Эппл самый большой, но и ее доля в индексе в тройке лидеров стабильно.
По индексным фондам всегда смотрели EPFR — притоки, оттоки. В штатовский рынок притоков больше, там однозначно покупки должны быть. Хоть и меньше байбэка.
В торгах, когда 60% оборота торгов hft и роботы, 20% приложения типа Robinhood, которые разнонаправленно действуют, особенно hft шуршат в обе стороны без всякого фундаментала. Остается 20%, из них даже 3% однонаправленного спроса вполне себе влияют на цену.
То есть приток 2 млрд в неделю в фонды акций (куча акций, куча фондов) приводит к сильному росту.
Рекорд по США — март 2025 — 34 млрд за месяц, по данным EPFR.
А байбэк одной акции на сумму того же порядка — «нет убедительных доказательств».
За отчетами EPFR о притоках в индексные фонды все внимательно следят, это у вас вопросов не вызывает. А гораздо большая сумма байбэка — не верите, что к росту.
При этом фонды неделю пришли, неделю ушли, а байбэк известен на год(а). И только от покупки, да еще убирает кол-во акций со временем (гасится, ну и сразу перестает учитываться).
Я уже не удержалась и спросила google-gemini (хоть я и очень не люблю ИИ в таких вопросах).
Вот его ответ.
Он там дает какие-то ссылки, может и почитаю. Хотя с главной мыслью я согласна. Тем более основной оборот торгов — роботы и HFT.
Инвесторы смотрят на EPS.
Эппл могла бы потратить 500 ярдов за 10 лет на капекс и создать AppleCar. Тогда EPS бы выросла за счет прибыли от этой AppleCar. Но лично я считаю, что вероятность фейла и в этом случае была бы высокой, деньги бы потратили, а машинку не создали. Высокотехнологичные вещи нельзя только деньгами решать
А так они тратят эти 500 ярдов на buyback, никакого риска облажаться в технологиях с беспилотником, eps выросла за счет снижения кол-ва акций на треть. Да, доли собственников неизменные. Но EPS выросла, а значит и рост котировок оправдан.
По сути безрисковый способ увеличить EPS. И никто не разбирается, почему провалился AppleCar, все довольны :) Рост EPS, рост котировок.
Ну вот открываю ленту терминала (копируют, с блумберга или рейтерс сейчас) — выручку дают агрегированно, а прибыль в виде eps
Там же балансовая стоимость меняется.
Заработанная прибыль остается заработанной, она просто частично распределяется в виде дивов, чего EPS-то меняться.
Ушел кэш из активов, уменьшилась балансовая стоимость, в стаканах выставляются скорректированные на ~~размер дива цены, чтобы новые покупатели не переплачивали за «ушедший кэш». А заработанная прибыль EPS так и осталась заработанной, она не меняется.
Может, мне и не нравится ситуация, когда эппл на капекс тратит в кучу раз меньше, чем на buyback, проваливает проект AppleCar, но зато buyback больше всех, но я тут для заработка-инвестиций, а не для восстановления справедливости.
Пусть уволенные работники с закрытого завода GE плачут о том, что деньги на buyback — это больше стоимости закрытого завода (статья zerohedge была такая). Я лишь посочувствую молча и пойду дальше.
И я отдаю отчет себе в том, что неспроста большую часть истории индекса и тем более фондового рынка США buyback был запрещен.
И хотя бы в США куча людей, которые застали те времена.
А вы пишете какую-то абстрактную теорию «байбэк не влияет на цену, при условии что цена справедливая»
Все инвесторы-практики оперируют мультипликаторами на акцию, так гораздо удобнее, сразу видно, как оценена рынком бумага. На график котировок хотя бы нанести можно.
А то, что количество акций Apple в ходе байбэков за 10 лет сократилось на треть, вы как учитываете? EPS растет не потому, что сделали AppleCar и он принес кучу прибыли, а потому что кол-во акций рухнуло.
событие разрешилось как да
polymarket.com/event/russia-x-ukraine-ceasefire-before-2027
как считаете справедливо?
1. Вознаграждения менеджмента часто привязаны к EPS, а не к агрегированной прибыли.
2. Аномальные суммы байбэка только последнее десятилетие. Поэтому говорить про десятилетиЯ искажения фундаментальной стоимости в принципе невозможно — время не вышло.
А единичные примеры есть. Apple создало успешный Iphone и Mac, когда байбэков не было или они были в разумных количествах при разумной цене акций. Эппл провалила проект AppleCar, когда начала аномально высокие байбэки проводить.
Раньше считалось, что байбэк имеет смысл при цене ниже балансовой (точнее, там зависимость от roe и баланса, но явно не сейчас). Сейчас байбэчат при любых показателях.
3. HFT больше 60% оборота, легко и до 80% накрутят. Так что считать, какой среднедневной процент приходится на байбэк бессмысленно. А долгосрочно нет ни одного крупного покупателя, ни одного фонда, который бы в год акций на триллион долларов покупал. А это байбэк индексных снп-500 бумаг за прошлый год.
4. Вместо того, чтобы инвестировать в развитие, тратят кучу денег на байбэк. Эппл в десятки раз больше байбэк, чем капекс. GE закрывала заводы, но увеличивала buyback.