Анализ МСФО компании "АПРИ" за 2025г

📊 Кредитный рейтинг:
НКР (6.08.25): подтвержден рейтинг с ВВВ- (прогноз стабильный);
НРА (24.10.25): подтвержден рейтинг с ВВВ- (прогноз стабильный).
🗂 Предыдущий обзор по отчётности МСФО за 3кв2025г тут
⚙️ Деятельность эмитента тут

🔎 Прозрачный бизнес: сведения о суммах недоимки и задолженности по пеням и штрафам на 1 апреля 2026г: 140 млн (на 10 февраля было 60 млн, ранее подобного не было) — блокировок от ФНС нет ❗️

📚 Картотека арбитражных дел: на данный момент есть 4 активных дела, где ПАО АПРИ является ответчиком:
➖ ИП Базюк Александра Геннадьевна — хочет взыскать 11,9 тыс — следующее заседание 20.05.26
➖ ООО «ТЕХНОСТРОЙ» — хотя взыскать 2,4 млн — следующее заседание 06.07.26
➖ ИП Ильиных Наталья Олеговна — хочет расторгнуть договор — следующее заседание 02.06.26
➖ ИП Трунов Альберт Владимирович — хочет взыскать 38 млн — следующее заседание 13.05.26


Заметки о компаниях:
🟢 Согласно данным из отчета на конец 2025г у компании имеются неиспользованные кредитные линии на 17,6 млрд
🟡 У компании все кредиты проектного финансирования представлены плавающей ставкой с маржой над КС 3,5-7,7%. Дальнейшее снижение ключевой ставки снизит давление процентов по долгам. В отчете есть расчеты по этому поводу, хотя с учетом набора нового долга вряд-ли можно ожидать снижение финансовых расходов

🟡 Финансовые показатели за 2025г в сравнении с 2024г:
1) Выручка +7,3% (25 млрд / +62,8% кв/кв) ✅
2) Валовая прибыль +16,8% (10,35 млрд / +51,3% кв/кв) — валовая маржа 41,4% (годом ранее 38%) ✅
3) Результаты операционной деятельности +25,6% (7,59 млрд / +54% кв/кв) — операционная маржа составила 30,4% (годом ранее 25,9%), чей рост обеспечен умеренным ростом административных и коммерческих расходов. Последние в сумме прибавили 7,4% ✅
4) Финансовые расходы + Финансовые расходы, списанные в себестоимость +64% (6,53 млрд / +37,1% кв/кв) ❗️
✔️ Что касается слагаемого «финансовые расходы, списанные в себестоимость», то они заинтересовали меня, ибо были включены компанией при подсчете EBITDA. Спросил у представителя компании, что они из себя представляют и почему включены в себестоимость. Получил ответ, что это проценты по проектному финансированию банками. Остальные кредиты и займы в себестоимость не включаются. Это требование МСФО. Поэтому логичнее было бы сложить их с иными финансовыми расходами
✔️ Прибавим к результатам операционной деятельности 1,57 млрд из финансовых расходов, списанных в себестоимость. Тогда получим следующую картину: проценты по долгам растут быстрее, чем операционная прибыль (+64% против +25,4%), однако разница между ними сохраняется значительная (2,84 млрд против 3,5 млрд годом ранее)
5) Прочие доходы -73,5% (109 млн) и прочие расходы -50% (509 млн) — показатели раскрыты и не оказали существенного влияния на итоговую чистую прибыль ✅
6) EBIT +25,4% (9,37 млрд / +22,6% кв/кв) — формула: прибыль и общий совокупный доход за год + расходы по налогу на прибыль + финансовые расходы — финансовые доходы + финансовые расходы, списанные в себестоимость ✅
7) EBITDA +26,2% (9,56 млрд / +22,1% кв/кв) — разница с EBIT составила 189 млн (амортизация +83,5%) ✅
8) Чистая прибыль -8% (2,25 млрд / +10,6% кв/кв) — рентабельность составила 9% против 10,5% годом ранее.Снижение произошло ввиду ускоренного роста финансовых расходов ❗️

🔴 ОДДС:
1) Чистый поток денежных средств, использованных в операционной деятельности:
CFO = -9,01 млрд (2025г) / -6,49 млрд (2024г) / за год показатель снизился на 2,5 млрд
2) Чистый поток денежных средств использованных в инвестиционной деятельности: -278 млн (2025г) / -1,57 млрд (2024г) / за год показатель вырос на 1,29 млрд. Видим выдачу займов на 321,6 млн, тогда как обратно получили 232 млн. На приобретение основных средств (ОС) потратили 1,38 млрд (хотя сами ОС вырасли на 2,2 млрд). Вероятно большая часть ушла на проект «Фанпарк»
3) Чистый поток денежных средств от финансовой деятельности: +9,35 млрд (2025г) / +4,44 млрд (2024г) / за год показатель снизился на 4,91 млрд. Новых долгов берут больше, чем гасят старые. Отток средств из компании продолжается и компенсируют наращиванием долга
4) Дивиденды не платили (в 2025г не платили)

🟡 Бухгалтерский баланс. За 2025г в сравнении с 2024г:
1) Кэш +11,6% (601 млн / +79,5% кв/кв) — в сравнении с краткосрочным долгом кэша нет ❗️
2) Инвестиции:
➖ Краткосрочные инвестиции +63% (753 млн / — 69,6% кв/кв) — 25,4 млн в векселях и 727 млн выданных займов (-25,3% кв/кв). Расположенные еще за 3кв2025г «Прочие инвестиции» на 1,5 млрд ушли. В отчете есть таблица, где содержится информация кому, сколько, по какой ставке выдано и когда необходимо вернуть. Удивляет разнообразие ставок. От лояльных 8-9% до 34%;
➖ Долгосрочные инвестиции -3,8% (526 млн / — 9,6% кв/кв) — тут в основном «инвестиции в ассоциированные компании», однако что это за компании не уточняется
3) Запасы (проекты компании) +20,9% (31,08 млрд / +3,4% кв/кв): жилые и нежилые помещения на продажу (+33,7% — 8,31 млрд) / затраты по строящимся объектам (+20,8% — 20,2 млрд)
4) Дебиторская задолженность без учета долгосрочной +9,2% (35,6 млрд / +7,2%):
➖ Долгосрочная дебиторка — 792,8 млн — задолженность покупателей за выкуп долей дочерних компаний. Будет погашения до 30.06.27 на 1 млрд
➖ Торговая и прочая дебиторка +12,5% (24 млрд / +11,2% кв/кв)
➖ Авансы выданные +2,9% (11,6 млрд / -0,2% кв/кв)
6) Эскроу счета -34,9% (4,82 млрд / -15,4%) ❗️
7) Коэффициент текущей ликвидности (КТЛ) — 1,56 (на конец 2024г — 1,54) — показатель почти не изменился, но и угроз в себе не несет ✅
Денежные средства и их эквиваленты обеспечивают краткосрочный долг на 1,4% — запаса прочности нет ❗️
НКР: «Ликвидность компании оценивается выше среднего: в 2024 году отношение денежных средств к текущему долгу компании составило более 30%, учитывая открытые, но неиспользованные банковские лимиты и запасы компании в виде готовой продукции и незавершённого строительства, скорректированные НКР на существенный дисконт к балансовой стоимости данных активов.» — оценка старая уже, впрочем ее положения в общем остаются актуальны и по новой отчетности ✅
НРА: «отрицательный свободный денежный поток. В 2023—2024 годах, а также за период 01.07.2024—30.06.2025 показатель отрицателен на фоне капитальных затрат и роста потребности в оборотном капитале вследствие развития бизнеса, что оказывает давление на оценку краткосрочной ликвидности» — положение актуально и для отчета за 2025г

🔴 Долговые метрики компании за 2025г в сравнении с концом 2024г:
1) Долг (заемные средства) — 43,6 млрд (+37,4% за год, +5,6% кв/кв / доля краткосрочного долга 58,5% (25,5 млрд) против 59,3% (18,8 млрд) в начале года) — долг существенно вырос, а его структура практически не изменилась. Однако сам краткосрочный долг растет на 35,6% ❗️
2) Чистый долг / капитал — 4,68 (в конце 2024г — 3,68) — компания существенно закредитованая ❗️
(Чистый долг — эскроу счета) / капитал — 4,15 (в конце 2024г — 2,81) — с учетом эксроу не шибко лучше ❗️
➖ Можно заметить, что при чистой прибыли в 2,2 млрд капитал вырос лишь на сумму существенно скромнее. Причиной тому продажа бизнеса, с которой выбыло 1,694 млрд из капитала. Потому показатели выше показали рост
3) Покрытие эскроу счетов чистого долга — 11,2% (в конце 2024г — 23,7%) — значение опустилось очень низко. К примеру у Самолета 49,6%, РКС 23,9% ❗️
4) Торговая и прочая кредиторская задолженность +56,7% (7,36 млрд) — еще один фактор давления на ликвидность ❗️
5) НКР: «Показатели обслуживания долга существенно колеблются в зависимости от стадии реализации проектов. По итогам 2024 года отношение OIBDA к процентным расходам составило 3,8. В 2025 году ожидается дальнейшее улучшение — до 5,2.» — оценка устарела
НРА: «ощутимая долговая нагрузка. Соотношение чистого операционного денежного потока без учета изменения оборотного капитала и долга на 30.06.2025 отрицательно на фоне двукратного сокращения операционного денежного потока без учета изменения оборотного капитала и трехкратного роста процентных выплат в I полугодии 2025 года по сравнению с аналогичным периодом предыдущего года;» ❗️
6) Чистый долг / EBITDA = 4,5 (в конце 2024г — 4,2) — значение высокое и продолжает расти ❗️
(Чистый долг — эксроу счета) / EBITDA = 4 (в конце 2024г — 3,14) — с учетом эскроу получше, но эксроу счета компании сейчас недоступны и видно влияние сокращения эскроу счетов ❗️
7)ICR (через EBIT) = 1,43 (в конце 2024г — 1,89) — проценты по долгам продолжают оказывать давление. Однако уровень покрытия процентов остается на терпимом уровне

🕒 Погашения на весь 2026г:
➖ Пут оферта по АПРИ 2Р2 (RU000A106631) на 1 млрд к 08.05.26
➖ 2 амортизации (июль, октябрь) по АПРИ 2Р2 (RU000A106631) на 250 млн. Всего 500 млн (без учета оферты)
➖ Пут оферта по АПРИ 2Р6 (RU000A10A554) на 31 млн к 03.06.26
➖ Пут оферта по АПРИ 2Р7 (RU000A10AUG3) на 305 млн к 20.08.26
➖ Пут оферта по АПРИ 2Р10 (RU000A10BM56) на 500 млн к 28.08.26
➖ Пут оферта по АПРИ 2Р3 (RU000A106WZ2) на 750 млн к 29.09.26
➖ Амортизации по АПРИ 2Р3 (RU000A106WZ2) на 187,5 млн к 15.12.26
➖ Амортизации по АПРИ 2Р1 (RU000A105DS9) на 250 млн к 04.08.26
➖ Погашение по АПРИ 2Р1 (RU000A105DS9) на 250 млн к 03.11.26
ЦФА эмитент не выпускал. Облигационный долг компании не велик и составляет 19% (годом ранее 12,2%). Большая часть долга представлена проектным финансированием. В отчете есть подробная таблица со всеми долгом, ставками и сроками погашения. Интересно, что среди банков, облигаций и компаний затесался ООО МФК Фордевинд. Так же среди ковенантов у Альфа банка есть «Чистый долг / EBITDA» не более 4. Компания отражает показатель ровно 4 (с учетом эскроу). Пока трудно представить, что у компании возникнут проблемы с платежами, однако этого нельзя исключать, если экономическая ситуация в стране продолжит ухудшаться. Компания не раз отмечала, что планирует сократить долг в 2026г и пора бы уже демонстрировать это, пока ковенанты не были нарушены.

🤔Итоговое мнение. Компания демонстрирует неплохие финансовые результаты. Однако ее главная проблема — долговая нагрузка. Она высока и пока не останавливается. Признаться меня даже удивили задолженности по налогам. Блокировок нет, значит оплатили. Ранее я от подобного половину доли продал (Группа Продовольствие). Сейчас я думаю не спешить. Не думаю, что компания скатится даже в технический дефолт. Ее взаимодействие с инвесторами на хорошем уровне, что дает уверенность в них. Однако одной коммуникации мало и нужно цифрами демонстрировать снижение долговой нагрузки. Нельзя говорить, что компания не планирует выходить за новым облигационным долгом, а потом делать доп.размещение. Буду смотреть по отчетам в течение 2026г и исходить уже из них.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией!

Разборы текущей недели: МСФО Экванта (Быстроденьги, Финэква) за 2025г, РСБУ ТЛК за 1кв2026
Разборы эмитентов за апрель тут и прошлой недели тут

Информацию по анализу других ВДО из моего портфеля, отчеты и новости по ним см. в телеграм-канале / МАХ