Минимальный спред доходности длинных ОФЗ/ключевой ставки: признак неэффективности рынка или обратная ситуация?

Хочу порассуждать о будущих движениях в ценах ОФЗ.

Еще при прошлом снижении ставки (до 15,5%) заметил интересный нюанс: длинные ОФЗ сильно не отреагировали ростом тела. Скорее можно сказать, что их цена восстановилась после коррекции в январе. Пример графика ОФЗ 26238, дюрация которой составляет 2735 дней, на котором четко видно, что цена после снижения ставка до 15,5% осталась такой же, как и при ключе в 16%.

Аналогичная картина и в других длинных ОФЗ, можно не писать в комментариях о том, что именно 26238 просто переоценена из-за большого спроса со стороны «физиков».

Если смотреть на график RGBI, в котором дюрация составляет 1 784 дней, то можно заметить ту же реакцию: не рост, а лишь возврат котировок после коррекции. 

И вот последнее заседание ЦБ со снижением ключа до 15% так же не нашло отражение в цене 26238, даже наоборот, цена снизилась после снижения ставки. У остальных длинных ОФЗ такая же ситуация.

В то же время, в отличие от длинных ОФЗ, индекс RGBI все-таки отреагировал ростом на снижение ключа до 15%, и находится выше предыдущих значений.


При этом доходность к погашению большинства длинных ОФЗ составляет 14,3-14,7% к погашению. Таким образом спред долгосрочных ставок к краткосрочным составляет всего 0,5% в среднем!

Что это — неэффективность рынка, или же есть какая-то разумная причина для такого маленького спреда?

Ответив на этот вопрос, можно принимать решение: продолжать добавлять в портфель длинные облигации, рассчитывая на расширение спреда, или же сосредоточится на средних ОФЗ.

На мой взгляд, дело в том, что рынок в своих оценках закладывает возврат G-кривой к своему нормальному состоянию, какая была, к примеру, в 2019 году.

Напомню, что всю первую половину прошлого года мы наблюдали инвертированную кривую бескупонной доходности гос.бондов, что отражало наличие потенциально высокой доходности в длинных бумагах при снижении ключевой ставки, за счет более высокой дюрации.

Что же произошло после того, как рынку стало понятно начало смягчения ДКП?

Длинные ОФЗ принесли одну из самых высоких доходностей за счет роста тела и купонов, после чего из каждого «утюга» можно было слышать о призывах покупать ОФЗ для повторения такой же доходности.

В итоге G-кривая стала выглядеть «горбатой», отражая тем самым, что самые высокие доходности находятся в центре кривой.

Так вот, вы можете посмотреть на состояние G-кривой в ее нормальном состоянии и сделать вывод, что дальнейшее снижение ставки до 12-13% приведет к снижению доходности именно в центре кривой, а не в ее правом конце, так как дальняя доходность должна быть больше, чем ближняя. Именно за счет этого в нормальном состоянии экономики работают банки и вся финансовая сфера в целом.

Соответственно, на мой взгляд, из этих рассуждений можно сделать два вывода:
1) Основной рост в ОФЗ на данном этапе уже произошел, и если вы не держали длинные ОФЗ ранее — покупать их сейчас разумно только при ожиданиях снижения ключевой ставки ниже 10%. Либо покупать длинные ОФЗ в условный «пенсионный» портфель, на долгосрок, так как получать «безрисковую» доходность в 14,5% годовых на горизонте в 13-14 лет выглядит как неплохая сделка для пассивной стратегии.
2) Если вы не ждете снижение ключевой ставки ниже 10% в течение года-полутора, то ОФЗ со средней длинной могут принести вам более высокий спекулятивный доход при снижении ключевой ставки до 12-13%. 

Вполне возможно, что я упустил что-то важное в своих рассуждений. Буду рад, если увижу в комментариях альтернативное мнение/рациональную критику или дополнительные факторы, которые я не учел.