Сегежа в ожидании попутного ветра - Ренессанс Капитал

Сегежа – один из крупнейших российских лесопромышленных холдингов, специализирующийся на производстве пиломатериалов, мешочной бумаги, бумажных мешков и фанеры.

Ориентированная на экспорт, в 2022 году компания столкнулась с необходимостью искать новые направления сбыта на фоне потери европейского рынка. Ключевой географией стал Китай, доля которого в выручке компании выросла в 2,6 раз до 32%. Однако циклическое сокращение строительного рынка страны привело к падению цен в 2022–1кв23. По нашим оценкам, восстановление спроса и цен на пиломатериалы в стране начнется в 2023 году, но займет несколько лет. В этом случае мы ожидаем, что компания сможет показать положительный денежный поток во 2П23 впервые за последние два года, с потенциалом роста его доходности до привлекательных 15% в 2024 году. Высокая долговая нагрузка, благодаря которой справедливая цена акций Сегежи обладает наибольшей чувствительностью к предпосылкам по ценам и курсу рубля, будет снижаться с текущих 4,7х в 2022 году до 2,3х в 2024.

Мы оцениваем 12М целевую цену акций Сегежи с помощью мультипликаторов и модели дисконтирования денежных потоков (DCF). Применяя одинаковые веса к подходам, мы получаем 12М целевую цену 6,0 рублей за акцию, рекомендация – держать. Компания торгуется с мультипликатором EV/EBITDA 5,9х в 2023 году, выше прочих компаний сектора природных ресурсов РФ из-за высокой долговой нагрузки и на 65% ниже международных компаний-аналогов.

Среди ключевых рисков, которые могут негативно повлиять на прогноз, мы выделяем восстановление сектора недвижимости и цен в Китае медленнее ожиданий, укрепление рубля, сохранение затрат на логистику на повышенном уровне. Позитивное влияние на прогноз могут оказать ускоренное восстановление сектора недвижимости и цен в Китае, ослабление рубля ниже 75 рублей за доллар, рост объемов продаж CLT-панелей на фоне повышенного внутреннего спроса.

Синицын Борис 
Ренессанс Капитал