Возможное включение бумаг Mail.ru в базу индекса MSCI в ноябре послужит катализатором их роста - Sberbank CIB

Мы подтверждаем рекомендацию «покупать» бумаги Mail.ruGroup и повышаем номинированную в рублях целевую цену на 22% до 2 531 руб. за ГДР, что при текущем обменном курсе предполагает $35,67 за ГДР, торгующуюся в Лондоне (т. е. рост составил 11%).

Основанием для повышения целевой цены стал выход сильных результатов за 2К20. Вместе с тем мы полагаем, что рост вовлеченности, который наблюдался во время карантина, должен со временем привести к улучшению монетизации по всем направлениям бизнеса Mail.ru Group. Следующий катализатор, за которым следует наблюдать, — это возможное включение бумаг группы в расчетную базу индекса MSCI по итогам ноябрьского пересмотра.

Сильные результаты за 2К20 спровоцировали повышение прогнозов прибыли. Результаты Mail.ru Group за 2К20 превысили консенсус-оценки Интерфакса на 10,1% в части выручки и на 31,1% — в части EBITDA. Относительно 2К19 выручка увеличилась на 25,5% до 25,4 млрд руб., EBITDA — на 3,9% до 7,5 млрд руб. (при снижении рентабельности на 6,1 п. п. до 29,5%) на фоне изменений в структуре выручки в пользу более низкомаржинального сегмента игр. Выход сильных результатов за 2К20 побудил нас повысить прогноз выручки на 2020 год на 6%, скорректированной EBITDA — на 15%. Mail.ruGroup прогнозирует, что в 2020 году сопоставимая выручка увеличится примерно на 14-19% и превысит 100 млрд руб.; мы сейчас ожидаем, что данный показатель будет равен 103 млрд руб. Компания прогнозирует снижение рентабельности (согласно нашим текущим оценкам, рентабельность по EBITDA составит 28,4%, на 6,8 п. п. меньше, чем годом ранее, при EBITDA на уровне 29,2 млрд руб. против консенсус-оценки Bloomberg на уровне 28,3 млрд руб.). Факторами, которые обусловят нисходящую динамику, станут структура выручки и инвестиции (в том числе инициативы по поддержанию бизнеса во время эпидемии COVID-19 на сумму 1 млрд руб.); вероятно, в 2021 году влияние этих факторов исчезнет.

Карантин оказал поддержку. Мы полагаем, что рост вовлеченности, который наблюдался во время карантина, должен со временем привести к улучшению монетизации по всем направлениям бизнеса Mail.ru Group. По нашим прогнозам, в 2019-2023 годах годовой рост выручки составит в среднем 23%, EBITDA — 18%.

Локальный листинг может способствовать включению бумаг Mail.ru Group в индекс MSCI в ноябре. Наши стратеги по рынку акций полагают, что если будут соблюдены нормативы ликвидности, то ГДР компании могут быть включены в расчетные базы индексов MSCI по итогам следующей полугодовой ребалансировки в ноябре. По их оценкам, минимальный порог по среднедневному обороту торгов на МосБирже для участия в ноябрьском пересмотре будет равен $1,6 млн (против $5,9 млн после локального листинга). Исходя из текущих котировок вес Mail.ru Group в индексе MSCI Russia составит 1,0-1,1%; это предполагает минимальный приток средств из пассивных фондов на сумму $67 млн.

Суханова Светлана
Хахаева Анастасия
Sberbank CIB

Оценка. Мы подтверждаем рекомендацию «покупать» бумаги Mail.ru Group и повышаем нашу номинированную в рублях целевую цену на 22% до 2 531 руб. за ГДР, что при текущем обменном курсе предполагает $35,67 за ГДР, торгующуюся в Лондоне (т. е. рост составил 11%; мы используем спотовый курс USD/RUB -71). Повышение целевой цены было обусловлено выходом более сильных, чем ожидалось, результатов за 2К20 по сегменту «коммуникационные сервисы и социальные сети» (его вклад в повышение составил 88%) и по играм. По коэффициенту «стоимость предприятия/EBITDA 2021о» бумаги Mail.ru Group торгуются на уровне 9,4, по коэффициенту «цена/прибыль 2021о» — на уровне 18,9. Это предполагает дисконт 43% относительно Яндекса по коэффициенту «стоимость предприятия/EBITDA 2021о» и дисконт 34% — относительно профильного бизнеса Яндекса за вычетом доли в СП по услугам такси (при предполагаемой оценке на уровне $5,0 млрд). В отличие от аналогов, Mail.ruGroup в управленческой отчетности пока не учитывает в оценках прибыли на акцию свою долю убытков от стратегических ассоциированных компаний. С учетом этого фактора значение коэффициента «прибыль на акцию 2021о», на наш взгляд, будет равно примерно 28.