Сбербанк остается фаворитом в финансовом секторе - Атон

·         В прошлый четверг Сбербанк представил сильные результаты по МСФО за 4К19. Чистая прибыль выросла на 20% г/г до 212 млрд руб., что на 6% выше консенсуса, в основном за счет снижения отчислений в резервы (стоимость риска 0.8%).

·         Исходя из коэффициента дивидендных выплат в 50%, мы оцениваем размер дивидендов Сбербанка за 2019 год в 18.7 руб. на акцию, что предполагает дивидендную доходность на уровне 8.0% и 8.7% по обыкновенным и привилегированным акциям соответственно, что мы считаем хорошим уровнем.

·         В настоящий момент Сбербанк торгуется с мультипликаторами P/BV 2020П 1.1x и P/E 2020П 5.6x, что ниже исторически сложившихся средних уровней (1.3x и 7.0x, соответственно). Мы подтверждаем позитивный взгляд на бумагу и считаем, что ее стоимость быстро восстановится, как только опасения в отношении короновируса пойдут на убыль.

Результаты за 4К19 по МСФО – чуть лучше консенсуса. Чистая прибыль банка в 4К19 составила 212 млрд руб. (+20.3% г/г), что предполагает аннуализированный RoE 19.4%. Опубликованная чистая прибыль оказалась на 6% выше консенсуса – преимущественно за счет торговых операций и снижения отчислений в резервы (-24% г/г). Чистый процентный доход увеличился на 4.6% г/г / 4.8% кв/кв до 371 млрд руб., а чистая процентная маржа составила 5.5% (против 5.6% за 4К18 и 5.3% за 3К19) на фоне дальнейшего снижения стоимости фондирования – до 3.9% (против 3.8% в 4К18). Чистый комиссионный доход вырос на 23.6% г/г / 14.1% кв/кв до 148 млрд руб. (на 4% выше консенсуса). Чистая прибыль за 2019 выросла всего на 1.6% г/г до 845 млрд руб. (20.2%). Тем не менее, с корректировкой на продажу Denizbank чистая прибыль банка увеличилась на 10% г/г до 915 млрд руб.

Операционные расходы увеличились из-за расходов на ИТ. Общие операционные расходы банка выросли на 15.5% до 238 млрд руб., а за 2019 операционные расходы увеличились на 10.2% до 725 млрд руб., что подразумевает соотношение «затраты/доход» на уровне 35.8% (+0.6 пп). Это следствие одновременного использования Сбербанком в настоящее время двух технологических платформ – старой и новой более совершенной. Чтобы полностью перейти на новую платформу и отказаться от старой, банку потребуется 1-2 года. Однако до тех пор темпы роста операционных расходов Сбербанка будут, вероятно, опережать ИПЦ, что повлечет увеличение соотношения «затраты/доход».

Активы и качество активов. Общий объем кредитов в 2019 году увеличился на 3.2% г/г до 21.1 трлн руб., при этом кредиты физическим лицам выросли на 16.8%, а корпоративные кредиты – упали на 3.2%. Общие активы сократились на 4% из-за деконсолидации Denizbank. Кроме того, похоже, что в прошлом году Сбербанк предпочел несколько сократить портфель корпоративных кредитов с целью поддержать рентабельность и качество активов. В частности, доля кредитов Стадии 3 снизилась до 7.5% в 4К19 (против 7.9% в 3К19 и 8.1% в 4К18), а доля неработающих кредитов упала на 60 бп до 4.3%. Отчисления в резервы увеличились на 13% г/г до 41 млрд руб., что предполагает стоимость риска 0.8% – ниже консенсуса (1%). В целом, в 2019 году стоимость риска у Сбербанка держалась на низком уровне 0.74% (частично из-за восстановления резервов по долгу Agrokor) против первоначального прогноза банка 1.0% -1.1%.

Коэффициенты достаточности капитала зависят от плотности взвешенных с учетом риска активов (RWA). Коэффициент достаточности базового капитала 1-го уровня Сбербанка существенно укрепился – до 13.4% по состоянию на конец 2019 с 11.9% в 2018 после продажи Denizbank, хотя плотность RWA увеличилась на 6.5 пп до 102.5%. Сбербанк прогнозирует, что в 2020 плотность RWA составит 93%, что должно поддержать коэффициент достаточности капитала.

Дивиденды. На телефонной конференции, состоявшейся по итогам представления результатов, банк подтвердил свое намерение выплатить 50% от чистой прибыли по МСФО за 2019 год в качестве дивидендов. По нашим оценкам, это предполагает 18.7 руб. на акцию и обеспечивает дивидендную доходность 8.0% и 8.7% по обыкновенным и привилегированным акциям соответственно, что мы считаем хорошим уровнем.

Макроэкономический прогноз Сбербанка. Сбербанк обновил свой макроэкономический прогноз на 2020 год. В частности, он ожидает рост ВВП на уровне 1.7% в 2020, ИПЦ – на уровне 3.4% (против 3.7% ранее), предполагает, что ключевая ставка ЦБ будет снижена до 5.5% (ранее – до 6%), а цена на нефть составит $59/барр.

Прогноз Сбербанка на 2020. Несмотря на небольшие изменения в макроэкономических прогнозах, прогноз Сбербанка на 2020 остается пока без изменений. По оценкам банка, ЧПМ к концу 2020 составит 5.1-5.3%, комиссионный доход вырастет на 10%+, стоимость риска составит 1-1.1%, ROE – выше 20%, а коэффициент достаточности базового капитала 1-го уровня – около 14%. В целом, мы считаем такие прогнозы обоснованными и хорошими.

Оценка. С учетом наших оценок финансовых показателей за 2020, Сбербанк торгуется с мультипликатором P/E 2020П 5.6x и P/BV 2020П 1.1x против своих исторических показателей 7.0x и 1.3x соответственно. Сбербанк остается одним из наших фаворитов в финансовом секторе, и мы подтверждаем наш рейтинг ВЫШЕ РЫНКА по бумаге.

Ганелин Михаил
    Атон