Высока вероятность снижения дивидендов Татнефти по итогам 2019 года - Велес Капитал

Развитие нефтеперерабатывающего комплекса Танеко и рост добычи сверхвязкой нефти на фоне благоприятной рыночной конъюнктуры обусловили взлет финансовых показателей «Татнефти» в текущем году. По итогам 9 месяцев 2018 г. EBITDA компании выросла на 80% г/г, что является самым высоким показателем среди российских нефтегазовых компаний за этот период.

Мы повысили прогноз EBITDA «Татнефти» на ближайшие годы в среднем на 16% благодаря более низкому прогнозу операционных затрат, динамика которых в последних кварталах нас приятно удивила. Прогноз объема добычи и нефтепереработки, который мы делали на основе данных компании, был оставлен без изменения. Негативное влияние на оценку оказал рост WACC с 12,1%, который мы использовали в предыдущей оценке, до 13,0% на обновленных данных по безрисковой ставке и премии за риск.

Объем нефтепереработки «Татнефти» по итогам 9 месяцев 2018 г. вырос на 13% г/г (план компании: рост на 80% с 2017 г. до 2030 г.), и мы считаем, что основные операционные риски компания несет в сегменте добычи. В сентябре 2018 г. «Татнефть» представила стратегию развития до 2030 г., согласно которой компания планирует существенно увеличить добычу нефти (рост на 2,2% в среднем до 2030 г.), что делает ее одной из самых быстрорастущих компаний в российском нефтегазовом секторе. Наличие амбициозного плана роста означает, что «Татнефть», вероятнее всего, станет одной из наиболее пострадавших компаний в результате договоренности РФ по снижению добычи нефти в рамках соглашения ОПЕК+, параметры которого были обновлены в начале декабря текущего года.

«Татнефть» подтвердила предыдущий прогноз по капитальным затратам на 2019 г. в размере 147 млрд руб. Мы отмечаем хорошую дисциплину компании в части соблюдения прогнозов и отсутствие роста прогноза инвестпрограммы, несмотря на существенную девальвацию рубля в текущем году.

Принимая во внимание полуторакратный рост инвестпрограммы в 2019 г. (с ожидаемых 99 млрд руб. в 2018 г. до 147 млрд руб.), вероятное снижение добычи компании из-за ОПЕК+, а также риски того, что цены на нефть не восстановятся (в частности, из-за возможного вмешательства США), мы видим высокую вероятность снижения дивидендных выплат по итогам 2019 г. Последние 2 года «Татнефть» превышала установленную политикой компании норму дивидендных выплат (75% чистой прибыли по МСФО в 2017 г., 67% в I полугодии 2018 г. вместо целевых 50%), и полагаем, что компания сократит выплаты до целевого уровня в 2019 г.

Наш прогноз чистой прибыли «Татнефти» на следующий год на базе прогноза средней цены Brent в 70 долл. за баррель составляет 256 млрд руб., что соответствует дивидендам в размере 55 руб. на акцию по итогам всего 2019 г. из расчета 50% чистой прибыли по МСФО. Исходя из текущих котировок, это соответствует дивидендной доходности на уровне 7% и 10% для обыкновенных и привилегированных акций соответственно. Доходность «префов» находится выше среднеотраслевого значения, которое, по нашим оценкам, составит 7% в 2019 г., поэтому мы считаем, что этот вид акций компании можно рассматривать как выгодное вложение для инвесторов, которые ориентируются на акции с высокой дивидендной доходностью.

Согласно нашим расчетам, при средней цене Brent в 2019 г. в размере 60 долл. за баррель наша оценка потенциала роста акций «Татнефти» снижается на 12 п.п.: с 43% до 31%; оценка чистой прибыли и дивидендов снижаются на 11%. Реализация этого сценария в первую очередь обусловлена возможным влиянием США на добычу в Саудовской Аравии по аналогии с ноябрем 2018 г., когда несмотря на то, что избыток нефти к тому моменту уже превышал 1 млн б/с, Саудовская Аравия резко увеличила добычу. Также мы отмечаем высокую вероятность девальвации рубля в следующем году из-за рисков введения дополнительных санкций против РФ, что, впрочем, позитивно для финансов компании.

Сидоров Александр
ИК «Велес Капитал»