Минус на минусе или как НФК-Сбережения выходит на листинг на СПБ Бирже
Есть в Чебоксарах дом по проспекту Максима Горького, 5, корпус 2. По этому адресу зарегистрированы сразу четыре юридических лица: ООО «Пионер-Лизинг», ПАО «НФК-Сбережения», АО «НФК-СИ» и АО «НФК-ФинТех».
Этим летом одна из компаний, «НФК-Сбережения» — выходит на СПБ Биржу. Проспект ценных бумаг Банк России зарегистрировал в апреле, договор листинга подписан. На бумаге — рядовое SPO небольшого регионального брокера.
Финансовый холдинг, где под одной крышей лизинговая компания, брокер и депозитарий, — обычное дело, таких в России много. Вопрос не к структуре. Вопрос к тому, что внутри неё происходит с деньгами. А там происходит вот что: материнская компания группы восемь лет подряд занимает у розничных инвесторов — и операционного денежного потока у неё нет.
Кто все эти люди
ООО «Пионер-Лизинг» это обычная региональная лизинговая компания. Работает с 2005 года. Даёт малому бизнесу в лизинг автобусы, грузовики, спецтехнику, недвижимость. В рэнкинге «Эксперт РА» по объёму портфеля болтается где-то между 75-м и 87-м местом, то есть компания небольшая.
Директор — Архипов Николай Алексеевич.
Контролирует группу Наумов Евгений Леонидович. Ему принадлежит 55% Пионер-Лизинга. Тот же Наумов — директор ПАО «НФК-Сбережения», того самого брокера, которого группа сейчас ведёт на листинг СПБ биржи.
«НФК-Сбережения» — историческая компания Наумова, он её директор аж с 2003 года.
А Пионер-Лизинг он взял под контроль только в 2016-м.
Дальше этот не особо важный факт покажется особенным.
За 2025 год Пионер-Лизинг показал выручку 1 миллиард 871 миллион рублей.
Открываем примечание 3.11, где эта выручка расшифрована по видам.
И выясняется: 1 миллиард 613 миллионов из неё — строка «реализация и иное выбытие ценных бумаг и прочих финансовых инструментов».
86% «выручки» лизинговой компании это операции с ценными бумагами.
А собственно лизинг в виде процентных доходов по финансовой аренде это 253,5 миллиона. Седьмая часть. Отличный лизинг конечно.
Дальше баланс.
Реальный лизинговый портфель, в отчётности он называется «чистая инвестиция в лизинг», на конец 2025 года — 873 миллиона рублей.
А финансовые вложения на том же балансе в размере 1 миллиарда 45 миллионов.
Лизинговая компания вложила в финансовые инструменты в три с половиной раза больше, чем во весь свой лизинг.
Операционный денежный поток Пионер-Лизинга за 2025 год: минус 324 миллиона 814 тысяч рублей.
За 2024-й: минус 912 миллионов 712 тысяч.
Два года подряд основная деятельность компании не приносит денег.
А в отчёте о финансовых результатах при этом — чистая прибыль. Плюс 45 миллионов.
Откуда тогда компания берёт деньги, чтобы жить и работать? Остаётся ровно один источник,, занимать. И вот тут начинается, собственно, расследование.
Дело первое: три миллиарда, вложенные в самих себя
Возвращаемся к финансовым вложениям Пионер-Лизинга в размере 3 миллиарда 45 миллионов рублей.
Примечание 3.4 объясняет, что это.
Акции дочерних компаний в размере 1 миллиард 891 миллион.
Долговые ценные бумаги, облигации и векселя в 1 миллиард 153 миллиона, и в расшифровке прямо указано: тоже дочерних компаний.
Сложите. Все три миллиарда финансовых вложений Пионер-Лизинга это вложения в собственные дочки.
Компания занимает у розничных инвесторов и вкладывает эти деньги не в лизинг реальной техники, а в акции, облигации и векселя структур той же самой группы.
Хорошо, а что с этими деньгами происходит дальше? Берём АО «НФК-СИ» — структуру, чьи облигации и векселя Пионер-Лизинг держит на балансе.
Открываем её собственную отчётность за 2025 год. Прибыль до налогообложения минус 36,3 миллиона рублей. Убыток.
Чистая «прибыль» в 46,4 миллиона нарисовалась исключительно за счёт строки «отложенный налог на прибыль».
Выручка НФК-СИ за год обвалилась с 252 миллионов до 31 миллиона.
Теперь АО «НФК-ФинТех», ещё одна дочка, через «НФК-Сбережения».
Её отчётность лежит на сайте ФНС, можно скачать.
Уставный капитал 898 миллионов 924 тысячи рублей. Нематериальные активы в 899 миллионов 225 тысяч.
То есть 99,8% всего баланса компании это один нематериальный актив. Выручка за 2025 год аж 10 тысяч рублей.
Живёт компания на «денежные вклады собственников»: за 2025 год материнская структура долила ей миллион рублей.
Деньги розничных инвесторов, привлечённые под лизинг реальных автобусов и грузовиков, в итоге оказываются вложены в структуры, которые либо операционно убыточны, либо вообще представляют собой пустую оболочку с одним нематериальным активом и нулём сотрудников. Что это за бизнес, я в открытых источниках не понял.
Дело второе: прибыль, которой нет в деньгах
Тут стоит вернуться к разрыву между прибылью и деньгами, потому что он есть не у одной компании группы. Он у всех.
Пионер-Лизинг: чистая прибыль плюс 45 миллионов, операционный поток минус 325 миллионов.
НФК-СИ: чистая «прибыль» плюс 46 миллионов, но прибыль до налога — убыток в 36 миллионов, плюс вытянули отложенным налогом.
НФК-ФинТех: чистая прибыль 377 тысяч при выручке 10 тысяч и отрицательном операционном потоке.
Во всех трёх случаях — одно и то же. В отчёте прибыль есть. Денег от операций нет. У Пионер-Лизинга разрыв закрывается тем, что 86% «выручки» это операции с ценными бумагами. У НФК-СИ отложенным налогом. У НФК-ФинТех доливками от материнской компании.
А что говорит АКРА? В июле 2025 года, понижая рейтинг Пионер-Лизинга, агентство сформулировало это так: «отсутствие подтверждённой временем способности компании генерировать стабильную прибыль; позитивный финансовый результат за пять последних полных лет поддерживался в основном либо за счёт разовых доходов, либо посредством выручки от значительных по размерам непрофильных для лизинговой компании видов бизнеса».
Перевожу с рейтингового на человеческий: реальный лизинговый бизнес группы стабильную прибыль не приносит.
Что в сухом остатке.
Прибыль группы бухгалтерская. Она собрана из операций с ценными бумагами, отложенных налогов и внутренних переливов между своими же структурами. Денежного потока, который бы эту прибыль кормил, в основной деятельности нет.
Дело третье: что вычло рейтинговое агентство
У Пионер-Лизинга собственный капитал по балансу 1 миллиард 16 миллионов рублей.
Уставный капитал из них ровно 1 миллион. Остальное это нераспределённая прибыль, накопленная за годы.
Но АКРА считает, что реального капитала ещё меньше.
При расчёте показателя достаточности капитала агентство вычитает из собственных средств Пионер-Лизинга вложения в дочерние «НФК-СИ» и «НФК-ФинТех».
Формулировка агентства: «по сути они являются инвестициями в нематериальные активы и существенно превышают объём собственных средств на балансе компании». Не могу не поддержать коллег и соглашаюсь.
Посмотрим, почему агентство так решило.
НФК-ФинТех: уставный капитал 899 миллионов, и весь он стоит против одного нематериального актива на те же 899 миллионов.
Что это за актив, по какой оценке и кем поставлен на баланс: в доступной отчётности не раскрыто.
У НФК-СИ та же мелодия: уставный капитал 765 миллионов почти точь-в-точь равен нематериальным активам в 765 миллионов.
То есть изрядная часть того, что в группе числится «капиталом» и «активами» это нематериальные активы внутри собственных структур, оценку которых проверить невозможно.
Рейтинговое агентство такие вложения из капитала вычитает. Слава богу. Молодцы.
А инвестор, который купит акции «НФК-Сбережения», не вычтет.
За словом «капитал» в этой группе, авопрос: а сколько на самом деле стоят нематериальные активы дочек?
Хотя бы не 4 триллиона, уже хорошо.
И вот теперь повод для всего разговора.
SPO акций «НФК-Сбережения».
Читаем проспект. Продавцом акций на бирже выступает не сторонний инвестор и не сама компания.
Продавец — ООО «Пионер-Лизинг».
Планируется продать 82,3 миллиона акций.
После продажи доля Пионер-Лизинга в брокере снизится с почти 100% до «75% плюс одна акция».
Куда пойдут деньги?
Проспект отвечает: «100% вырученных от размещения акций средств по мере поступления будет безвозмездно передано от Продавца в качестве вклада в имущество в ПАО «НФК-Сбережения»».
Звучит как cash-in, деньги вроде бы возвращаются в компанию.
Но юридически ключевое здесь «будет передано».
Это намерение, что конечно не есть обязательство. Хотя уверен что они его реализуют.
Деньги розничных покупателей акций сначала поступают Пионер-Лизингу, компании с отрицательным операционным потоком и долгом в 3,5 миллиарда. Каков риск?
Риск очевиден, деньги вернутся обратно, рано или поздно.)))
Эти условия покупатель акций должен видеть до сделки. А не узнавать после. Да и кто в наше время читает проспекты…
Плюсы тоже есть
У компании грамотное фин.планирование — очень длинные пассивы с привязкой к ключу, т.е. все возвраты тела они где-то далеко, а высокий процент получается только на высокой ставке, поэтому и появились последние длинные высоко купонные фиксы, а так например БО7, погашение 35 год, ставка КС+6,5% т.е. примерно на уровне маржи ВТБ (20,75%, что далеко от 28). Есть еще оферты, самый короткий выпуск гасится в 2029 г.
У компании недурно раскрытие. Даже слишком недурное. Это очень похвально.
Мелочи, на которые стоит посмотреть
Аудиторы. У Пионер-Лизинга — ООО «МКПЦ», Москва.
У «НФК-Сбережения» — ООО «АКК «Аудэкс»», Казань. У НФК-СИ — ООО «Аудит Эффект», Чебоксары.
У НФК-ФинТех — ООО фирма «Аудит-Экспресс», тоже Чебоксары.
Четыре компании одной группы — четыре разных аудитора, все небольшие региональные фирмы. Единого аудитора, который видел бы всю группу разом, у неё нет.
Подскажите коллеги, я не нашел, нет ли запрета некоего на ведение одним аудитором всей группы в каких либо бизнесах/секторах.
Банки. Помимо облигаций и векселей, Пионер-Лизинг кредитуется и в банках. Среди кредиторов есть Сбербанк и Севергазбанк и Первоуральскбанк. Это несомненный плюс
Директора. В НФК-ФинТех за один месяц 2025 года директор сменился трижды: Хлянова — Иванова — снова Хлянова. Я ничего не понял в целесообразности этих действий.
Вопросы поимённо
Наумову Евгению Леонидовичу, бенефициару Пионер-Лизинга и директору ПАО «НФК-Сбережения» или его представителям в компании, кто мог бы ответить на данный вопрос.
Деньги от продажи акций «НФК-Сбережения» на бирже сначала поступят Пионер-Лизингу. В проспекте сказано, что компания их «безвозмездно передаст» обратно в НФК. Что в этой конструкции — кроме доброй воли — обязывает Пионер-Лизинг, компанию с отрицательным операционным потоком, поступить именно так?
Архипову Николаю Алексеевичу — директору ООО «Пионер-Лизинг».
Николай Алексеевич, операционный денежный поток вашей компании два года подряд отрицательный: минус 913 миллионов и минус 325 миллионов. За счёт каких поступлений, кроме привлечения нового долга, компания финансирует свою деятельность?
И второй. 86% выручки Пионер-Лизинга — это операции с ценными бумагами, а не лизинг. Почему мы называем это лизинговой компанией?
Подписывайтесь на мой тг: там более профессиональные материалы про рынок акций — ссылка ниже.
https://t.me/+37YDgqwV2bM3ZTcy
Все числовые показатели взяты из бухгалтерской (финансовой) отчётности ООО «Пионер-Лизинг», АО «НФК-Сбережения», АО «НФК-СИ» и АО «НФК-ФинТех» по стандартам РСБУ за 2023–2025 годы, опубликованной на сайтах раскрытия информации и в государственном информационном ресурсе бухгалтерской отчётности ФНС, а также из проспекта ценных бумаг ПАО «НФК-Сбережения», зарегистрированного Банком России, и пресс-релизов рейтингового агентства АКРА. Сведения о бенефициарах и руководителях — из проспекта ценных бумаг и данных ЕГРЮЛ. Статья представляет собой аналитический разбор публично раскрытой информации и не является инвестиционной рекомендацией. Выводы в статье, которые могут иметь место быть, — личное мнение автора. Автор будет рад опубликовать ответы и опровержения компаний группы в полном объёме без редакционных изменений.
Раскрытие позиции: на момент публикации у автора нет и в течение последнего года не было облигаций, векселей или иных бумаг компаний группы «Пионер-Лизинг» / «НФК-Сбережения». Сделок с этими бумагами в течение месяца после публикации автор совершать не планирует.
Уважаемый Мурад, вам безусловно нельзя отказать в эффектности подачи материала. Но мне как бессменному руководителю ПАО «НФК-Сбережения» и конечному бенефициару Группы «Пионер-Лизинг» все-таки придется вам возразить.
Во-первых, изначально, когда мы еще в 2018 году вышли на публичный рынок с дебютным выпуском облигаций на Московской бирже, мы всегда подчеркивали, что мы работаем по модели смешанного холдинга, то есть Пионер-Лизинг является не только лизинговой компанией, но и материнской компанией, владеющий финансовыми активами, в том числе дочерним обществом НФК-Сбережения, являющимся профессиональным участником рынка ценных бумаг.
Для нас деятельность на рынке ценных бумаг не менее приоритетна, чем лизинговая деятельность. И я не вижу в этом ничего плохого — эти два разных направления деятельности дополняют друг друга и делают группу компаний более диверсифицированной, а значит и устойчивой.
Теперь по поводу вашего сопоставления якобы слишком маленькой выручки от лизинговой деятельности и слишком большой от деятельности по операциям на рынке ценных бумаг. Все дело в том, что в российских стандартах бухгалтерского учета (РСБУ) учет выручки по лизингу ведется по модели приближенной к международным стандартам (ФСБУ 25/2018). В рамках этой модели в выручке отражаются не все поступления от сдачи имущества в аренду, а только сама маржа, основное же тело платежей по финансовой аренде, которое представляет собой выкупные платежи за сам предмет лизинга, в выручку не попадает. Таким образом, в состав выручки попадают свернутые доходы, которые составляют 20-25% от общих поступлений по лизингу.
С другой стороны, учет доходов и расходов по операциям с финансовыми инструментами, включая ценные бумаги, ведется по старому нормативному документу, который далек от международных стандартов (ПБУ 19/02). Он был принят еще в начале двухтысячных. В нем операции отражаются не в свернутом виде, как в МСФО, а отдельно в валовом объеме в доходах и расходах. Такой подход увеличивает соответствующие статьи Отчета о финансовых результатах и создает некий дисбаланс при сопоставлении с доходами от лизинговой деятельности, которые, напомню, показываются в свернутом виде.
Многие физические лица, активно торгующие на бирже, видят подобный эффект в справках 2-НДФЛ, когда при портфеле размером в миллион рублей можно увидеть в строчках доходов и расходов миллиардные цифры.
Но таковы действующие правила российского бухучета, в них для одних видов операций используется свернутые данные учета доходов и расходов (как в лизинге), а для других — валовые (как при операциях с финансовыми инструментами). Поэтому говорить о том, что операций с ценными бумагами у нас 86%, а лизинга всего 14% — это неверно ни фактически, ни методологически. Если бы подходы к учету этих операций были бы одинаковыми, то и масштабы этих видов деятельности были бы намного ближе друг к другу.
Вот поэтому так легко играть на контрасте двух показателей, которые рассчитываются на основе фундаментально отличающихся подходов. Но это именно специфика российских стандартов бухгалтерского учета, а не радикальное доминирование одного вида деятельности над другим.
Теперь о сути бизнеса. Можно, конечно, любое предприятие, не достигшее уровня монополии федерального масштаба охарактеризовать фразой типа «да ерунда все это». Но за более чем 20-летний период существования обеих компаний мы смогли создать эффективный инвестиционный бизнес, который является дочерним для ООО «Пионер-Лизинг». За эти годы мы сделали огромные вложения в инфраструктуру инвестиционного бизнеса и стали лидером Поволжья среди профессиональных участников рынка ценных бумаг (брокеров, дилеров, доверительных управляющих и депозитариев). Стоит отметить, что Национальная ассоциация участников фондового рынка (НАУФОР) — очень авторитетная и единственная в России официальная саморегулируемая организация, объединяющая брокеров, два года подряд отмечала нас премией Элита фондового рынка как лучшую компанию Поволжья. Эта премия присуждается на основе объективных показателей динамики роста клиентской базы и активов на обслуживании. В этом смысле мы оказались компанией номер один в своем Федеральном округе, удерживая лидерство два года подряд.
Мы накопили уникальный опыт работы на внебиржевом рынке ценных бумаг в области привлечения инвестиций в субъекты МСП, занимаясь, этим направлением еще с первой половины двухтысячных годов. Средства, привлекаемые в рамках нашего SPO, направляются именно на развитие этого направления, в частности, на организацию выпусков ценных бумаг для эмитентов малой капитализации.
Теперь по поводу вашей ремарки о том, как закреплено наше решение направлять средства от продажи акций непосредственно самому эмитенту — то есть ПАО «НФК-Сбережения». Мы сделали соответствующее раскрытие с четким описанием механизма Cash-in. Как я вижу, в комментариях выше уже была приведена ссылка на это сообщение. Могу также добавить ссылку на аналогичное сообщение, продублированное на странице раскрытия ПАО «НФК-Сбережения» disclosure.skrin.ru/ShowMessage.asp?id=4&eid=240687&agency=7&DTI=5
Общее описание модели предложения наших акций на бирже приведено по ссылке nfksber.ru/analytics/news/nachalis-torgi-aktsiyami-pao-nfk-sberezheniya-na-spb-birzhe/
Покупать или не покупать наши акции, каждый решит сам — они доступны для приобретения через большинство брокеров, аккредитованных на СПБ Бирже, например, в каталоге бумаг Т-Банка. Рынку нужны разные компании, и мы видим по текущей ситуации, что гора материальных активов на балансе и запасов полезных ископаемых — это совсем не гарантия роста стоимости акций. Мы считаем себя инновационной и интеллектуальной компанией, которая достигает успеха за счет нестандартных подходов и большого опыта работы на финансовом рынке.
Думаю, такие компании, как наша, нужны нашему рынку не меньше, чем огромные корпорации федерального масштаба, к которым все привыкли, но которые далеко не всегда и не во все времена могут обеспечить инвестиционную эффективность.
1) Эмиссионные документы, включая Проспект ценных бумаг — disclosure.skrin.ru/disclosure/2130190797/?DTI=6
2) Сообщение о включении эмиссионных ценных бумаг эмитента в список ценных бумаг, допущенных к торгам российским организатором торговли — disclosure.skrin.ru/ShowMessage.asp?id=4&eid=240681&agency=7&DTI=5
3) Сообщение о ценовых параметрах и объемах планируемых операций мажоритарного акционера и его подконтрольных лиц — disclosure.skrin.ru/ShowMessage.asp?id=4&eid=240685&agency=7&DTI=5
4) Сообщение об оферте мажоритарного акционера — disclosure.skrin.ru/ShowMessage.asp?id=4&eid=240686&agency=7&DTI=5
5) Сообщение о намерении мажоритарного акционера направлять средства, полученные от продажи акций в качестве безвозмездного вклада в имущество эмитента — disclosure.skrin.ru/ShowMessage.asp?id=4&eid=240687&agency=7&DTI=5
6) Сообщение о дате старта торгов — spbexchange.ru/about/news/791c4225-bc8a-4a6f-b30d-1b81accd3664/
Возьмем ПАО НФК-Сбережения, которое сейчас вышло на биржу. Из отчетности на последнюю дату, которая кстати формируется на основе МСФО, видно, что доля нематериальных активов составляет всего 0,35% при валюте баланса 487 млн руб.
Если же говорить об НМА всей группы и их доле от общего размера активов материнской компании Пионер-Лизинг, то их величина на последнюю отчетную дату составляет 34,3% (1,6 млрд из 4,8 млрд общего объема активов). Все остальное — это лизинговые активы, финансовые вложения, недвижимость.
Для сравнения по разным оценкам доля НМА на балансах американских корпораций, входящих в индекс S&P 500, составляет от 78 до 92 процентов от их рыночной стоимости.
Надо иметь в виду, что бизнес, связанный с инвестициями на рынке ценных бумаг — это очень дорогостоящий и высокоинтеллектуальный бизнес. Клиентская инфраструктура, внутренние процессы учета и обработки данных, специализированное программное обеспечение, онлайн-сервисы, принимающие заявки в режиме 24/7, поддержание доступа к биржам без выходных — все это очень дорогостоящие вещи. При этом они и именно они позволяют генерировать настоящую прибыль на этом рынке.
На российском рынке всего около 300 профучастников, включая крупнейшие банки федерального уровня. Игроков не так много, на даже среди них полноценной инфраструктурой, позволяющей обслуживать тысячи клиентов и обладающих собственными онлайн-платформами для оказания услуг на финансовом рынке, оперируют от силы несколько десятков компаний — и мы в их числе.
Поэтому интеллектуальная собственность — это крайне серьезный и важный элемент в нашей инфраструктуре.
Давайте разберем структуру капитала и логику наших инвестиций, чтобы у вас сложилось четкое понимание происходящих процессов.
Для брокеров и инвестиционных компаний структура баланса сильно отличается от классических производственных компаний. Нам не нужны станки или автопарки, а наш главный актив — это интеллектуальная собственность. Сюда входят:
Уникальная ИТ-платформа Zberopolis.ru предназначенная как для эмитентов, так и для инвесторов
Собственный депозитарий для учета внебиржевых облигаций
Уникальная интеграция с финансовой платформой АО «ВТБ Регистратор»
Лицензии Банка России
Репутация на рынке брокерских услуг
В современной экономике такие активы и формируют ядро бизнеса финансовых компаний. Именно они помогают генерировать для компании стабильный доход.
Деньги, которые ООО «Пионер-Лизинг» выручит от продажи акций, в полном объеме возвращаются в ПАО «НФК-Сбережения» в виде безвозмездного вклада. На балансе компании появляется не «бумажный» капитал, а оборотные средства. Они необходимы для реализации нашей стратегии — гарантированного размещения облигаций для малого и среднего бизнеса.
Капитал, который мы привлекаем в сочетании с нашими инфраструктурными решениями должен дать качественный рывок в нашей эффективности как группы компаний.
Добрый день.
Объясните, пожалуйста, для обывателя:
Я правильно понял, что Вы берете деньги для того, чтобы был обортный капитал для обеспеченеия андеррайтинга ВДО и план в том, чтобы лить в стакан по 95-96% в первые дни после размещния?
Добрый день!
По первому вопросу, если коротко, то да, мы привлекаем оборотный капитал для обеспечения андеррайтинга эмитентов сектора МСП.
По второму вопросу. Если коротко, то нет. Но на самом деле Вы задали очень правильный вопрос.
Некоторые андеррайтеры и организаторы действительно используют модель, когда с эмитента берется большая комиссия (допустим 6%) за размещение какого-то выпуска или его части, а потом этот объем начинает продаваться в рынок с дисконтом 5% (цифры условные, взяты для примера). Нам такая модель не нравится. По большому счету она не выгодна никому — ни эмитенту, ни инвесторам, ни — в долгосрочной перспективе — самим организаторам. Мы видим, что некоторые компании-организаторы, использовавшие такую модель просто уходят с рынка.
В нашем случае мы имеем дело с двумя типами ценных бумаг: внебиржевыми облигациями и биржевыми облигациями.
Выкупая внебиржевые облигации сразу, мы даем возможность эмитенту получить деньги сразу. При этом далее выкупленные пакет реализуется сторонним инвесторам по номиналу. Эмитент мог бы сам реализовать пакет сторонним инвесторам, но на это, как правило, уходит время.
В случае с биржевыми облигациями с эмитентом заключается договор маркет-мейкинга. Выкупленный объем бумаг предлагается через пассивные заявки. Поэтому речи о «лить в стакан» ни в одном из перечисленных случаев не идет.
Важно отметить, что мы зарабатываем на регулярных комиссиях от эмитента (модель абонентской платы): мы берем вознаграждение за целый комплекс услуг, например, за услуги маркет-мейкинга в случае с биржевыми облигациями, или за услуги по депозитарному учету прав на внебиржевые выпуски. Поэтому нам нет никакого резона «лить в рынок» — сама модель взимания вознаграждения на периодической основе просто не позволит нам обваливать рынок.