Чистая прибыль почти исчезла: как проценты "съели" результат РЖД

Российские железные дороги (РЖД) — компания, отчетность которой примитивно читать неправильно. Она более сложная.

Чистая прибыль за 2025 год упала в 22 раза: с 50,7 млрд рублей до 2,3 млрд. Звучит как катастрофа. На деле это история о том, как многолетняя инвестиционная нагрузка столкнулась с высокими процентными ставками. Сам же бизнес при этом работает вполне нормально.

Финансовый результат: лучше, чем заголовки

Суммарные доходы холдинга в 2025 году составили 3,638 трлн рублей — рост на 10,4% к 2024 году. Доходы от грузовых перевозок достигли 2,6 трлн рублей (+8%), пассажирские перевозки принесли 473 млрд (+12,3%). Показатель EBITDA вырос на 16,9% и впервые в истории компании перевалил за 1 трлн рублей — 1,059 трлн. Рентабельность по EBITDA поднялась до рекордных 29,1% против 27,5% в 2024 году.

Но понимать природу роста выручки и рентабельности. Значительная его часть обеспечена индексацией тарифов: тарифы на грузовые перевозки в 2025 году были повышены примерно на 13,8%. Однако параллельно компания работала над расходами. Операционные затраты росли медленнее выручки — именно это позволило EBITDA-марже подняться до нового максимума. Коммерческие и управленческие расходы сокращались, доля затрат в выручке снижалась. Операционно компания адаптируется к сложным условиям и делает это вполне профессионально.

Чистая прибыль рухнула не потому, что упали перевозки или выросли расходы на персонал. Прибыль до налогообложения сократилась со 128 млрд рублей до 34 млрд — то есть почти в 4 раза. Причина целиком в финансовых расходах: процентные выплаты по долгу съели операционный результат практически полностью.

Как образовался долг: инфраструктура за чужой счёт

Чистый долг РЖД по итогам 2025 года составляет около 3,3 трлн рублей. Отношение чистый долг / EBITDA — 3,37x, вплотную к установленному предельному значению 3,5x.

Эта долговая история формировалась годами и имеет конкретную причину. РЖД последовательно нагружали строительством крупных инфраструктурных проектов: расширение Байкало-Амурской магистрали, модернизация Транссиба, развитие подходов к портам Азово-Черноморского и Балтийского бассейнов и т.д. Каждый из этих проектов действительно нужен экономике: рост экспортного грузооборота в Азию требовал пропускной способности. Но все они финансировались преимущественно за счёт заимствований самой компании.

Пока ставки оставались умеренными, эта модель работала. Когда ставки выросли — обслуживание долга стало неподъёмным. Инвестпрограмма на пике в 2024 году достигала рекордных 1,5 трлн рублей. Теперь её пришлось сокращать: на 2026 год совет директоров утвердил программу в объёме 713,6 млрд рублей — на 20% меньше предыдущего года.

Инвестиционная пауза имеет практические последствия. Снижение темпов строительства сдвигает вправо сроки реализации проектов на Восточном полигоне, что в перспективе ограничивает пропускную способность на ключевых экспортных направлениях. Отрасль рискует вернуться к той же проблеме дефицита инфраструктуры, которую только что начала решать. Временно снять долговую нагрузку за счёт сокращения инвестиций — это выбор с долгосрочной ценой.

Moscow Towers: покупка на пике и несостоявшийся аукцион

Параллельно с проблемой долга обнажилась другая история — башня Moscow Towers в деловом центре «Москва-Сити». В 2024 году РЖД приобрела около 360 000 кв. метров в этом комплексе за 193,1 млрд рублей. Здание только что введено в эксплуатацию, сделка стала одной из крупнейших на рынке коммерческой недвижимости России.

Покупка изначально выглядела неоднозначно: компания с нарастающей долговой нагрузкой приобретает премиальную офисную недвижимость в самом дорогом деловом районе Москвы. Вскоре после этого финансовое положение холдинга ухудшилось настолько, что актив было решено продать.

В апреле 2026 года РЖД выставила комплекс на торги по стартовой цене 280,8 млрд рублей. Это на 87 млрд выше цены покупки — формально выглядит как прибыль. Однако участники рынка сразу отнеслись к этой цифре скептически.

Консультанты, знакомые с ситуацией, называли реалистичным диапазон 180–200 млрд рублей: при продаже единым лотом такого объёма и на рынке, где ставки по кредитам остаются высокими, покупатель с 280 млрд живых денег — редкость. Кроме того, сама РЖД приобрела актив с привлечением кредитных средств, и для безубыточной продажи необходимо покрыть не только цену покупки, но и накопленные процентные расходы по этому кредиту за прошедшие два года.

18 мая 2026 года аукцион был признан несостоявшимся: на торги не поступило ни одной заявки. Это не катастрофа сама по себе — при первичном размещении крупных активов такое происходит. Но это означает, что быстро облегчить долговую нагрузку через продажу недвижимости не получится. Актив придётся либо переупаковывать в более мелкие лоты, либо существенно снижать цену, либо привлекать целенаправленно стратегического покупателя.

Параллельно рассматривается продажа 49% Федеральной грузовой компании — второго по размеру железнодорожного оператора России с парком 134 тысячи вагонов. Оценка пакета составляет около 44 млрд рублей. Сумма по меркам долга РЖД скромная, но в сочетании с другими мерами это часть общего плана по высвобождению активов.

Облигации: что это значит для держателей

Облигации РЖД — инструмент с принципиально иным профилем риска, чем у коммерческих эмитентов. Компания является стопроцентной государственной собственностью, выполняет функции национальной инфраструктуры и по масштабу выплат входит в число крупнейших налогоплательщиков страны. Средняя ставка обслуживания долга по итогам 2025 года зафиксирована на уровне 14,5% — это важный ориентир.

В обращении находится широкий спектр выпусков: рублёвые облигации с фиксированным купоном, флоатеры, юаневые бумаги. В феврале 2026 года компания разместила юаневый выпуск объёмом от 2 млрд юаней на 3,6 года с купоном около 8,3% годовых — для квазивалютного инструмента с государственным кредитным риском это привлекательный уровень.

Рублёвые выпуски с фиксированным купоном торгуются выше номинала — рынок закладывает ожидание снижения ставок. Флоатеры дают текущую доходность, привязанную к ключевой ставке, и их привлекательность будет снижаться по мере смягчения денежно-кредитной политики.

Принципиально важен сценарий снижения «ключа». Если к концу 2026 года уровень составит 12% (именно такой прогноз дает консенсус), РЖД выиграет двумя способами. Во-первых, стоимость рефинансирования текущего долга снизится — значительная часть обязательств привязана к плавающим ставкам или подлежит рефинансированию в ближайшие годы. Во-вторых, финансовые расходы начнут падать быстрее, чем росли, приближая компанию к нормальному уровню чистой прибыли. В этом сценарии долговая проблема РЖД перестанет быть угрозой уже в ближайшей перспективе.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

Не забываем ставить лайк :)

Подписывайтесь, чтобы ничего не пропустить!