Реформа энергорынка может вернуть интерес к акциям РусГидро - Финам

Несмотря на разочаровывающие результаты 2022 года, долгосрочные перспективы «РусГидро» в первые месяцы 2023 года заметно улучшились на фоне резкого роста тарифов в ДФО и подготовки перехода региона во 2-ю ЦЗ, который регуляторы хотят завершить уже в 2023 году. Эти инициативы могут наконец ликвидировать систематическую убыточность дальневосточных дочек компании, хотя кейс по-прежнему не лишен рисков, в частности возросшей инвестнагрузки и неопределенности касательно будущего сетевой инфраструктуры компании в ДФО.

Мы повышаем рейтинг акций HYDR с «Держать» до «Покупать» и присваиваем целевую цену 0,92 руб. на 12 мес. (потенциал 10%). С учетом вероятных дивидендов за 2022 г. потенциал составляет 15,6%.

«РусГидро» — одна из крупнейших электроэнергетических компаний России. Холдинг управляет парком генерации общей мощностью 38,2 ГВт, 81% которого приходится на гидроэлектростанции.

Потенциальное отнесение ДФО ко 2-й ЦЗ позитивно для компании. Если инициатива будет реализована, то это решит комплекс проблем для «РусГидро», от систематических убытков по энергодочкам ДФО до безусловного включения в тарифы региона инвестсоставляющей по новым станциям, что даст гарантированную окупаемость проектов.

Ковалев Алексей
ФГ «Финам»

Резкий скачок тарифов в ДФО может привести к росту EBITDA на 43% по итогам 2023 года. Правительство разрешило включать в тарифы суммы на компенсацию убытков ТЭС от покупки топливного угля, в связи с чем убытки сегмента «Энергокомпании ДФО» могут быть сведены к минимуму.

Скупка акций «РусГидро» «РУСАЛом» поддерживает котировки. Металлург за период с июля 2020 года по конец 2022 года приобрел около 9% акционерного капитала «РусГидро», при этом 2% капитала выкуплено в течение 2022 года. Это оказывает поддержку акциям и, вероятно, внесло свой вклад в относительную устойчивость «РусГидро» на фондовом рынке в течение волатильного 2022 года.

В базовом сценарии мы ожидаем, что компания направит на дивиденды за 2022 год 20,8 млрд руб., или 0,047 на акцию, что соответствует доходности 5,58%. При этом на фоне роста тарифов в ДФО, а также потенциального скорого перехода региона во 2-ю ЦЗ уже по итогам 2023 года дивидендная выплата на акцию может вырасти более чем на 50% (г/г) от прогнозной цифры, до 0,07 руб. на акцию.

Результаты «РусГидро» за 2022 год разочаровали инвесторов. Выручка холдинга увеличилась лишь на 3% (г/г), а чистая прибыль рухнула на 49% (г/г) на фоне резкого скачка стоимости угля в ДФО и снижения субсидий.

Мы оценили «РусГидро» по форвардным мультипликаторам P/E и EV/EBITDA относительно зарубежных аналогов, применив дисконт 60%. Согласно модели, потенциал акций компании составляет около 10%.

Главные риски для «РусГидро» — проблемы в ДФО, инфляция, медленный рост тарифов, отрицательный денежный поток и вероятный сценарий невыгодной сделки с «Россетями». Выполнимость инициативы по переводу ДФО во 2-ю ЦЗ в срок до 2025 года не гарантирована в связи с необходимостью реализации крупных капитальных проектов. Инфляция в части затрат на топливо, а также CapEx уже проявила себя в 2022 году, оказав давление на рентабельность тепловой генерации «РусГидро» в ДФО. В 2023 году ситуация должна несколько нормализоваться за счет ускоренной индексации тарифов на 9%. Однако в условиях все еще высокого инфляционного давления «РусГидро» будет по-прежнему тяжело переносить все свои затраты в тарифы и в жестко регулируемом ДФО может столкнуться с убытками даже на фоне резкого роста тарифов.