Изнанка мира ВДО. Как проходит отбор эмитентов?

Главный риск покупки высокодоходных облигаций, да и облигаций вообще, — кредитный риск. Согласно стремительно накапливающейся статистике, в случае дефолта потеря по телу может составить от 40 до 100% в зависимости от скорости реакции на проблему и качества мониторинга. Управление кредитным риском начинается с прохождения проверки у андеррайтера. Давайте поговорим о том, как Иволга анализирует будущих эмитентов, прежде чем они попадают на рынок

Глобально я бы разделил анализ на 5 этапов:

1. Публичная проверка.

На первом этапе мы изучаем публично доступную информацию. Это как анализ информации сервисов Контур.Фокус и СПАРК-Интерфакс, так и банальный поиск по ключевым словам или персонам. При этом зачастую именно поиск информации в соцсетях и СМИ выдает наиболее интересные факты из жизни потенциальных эмитентов. Наша задача на этом этапе — сформировать первичное представление о контурах бизнеса и людях, чтобы иметь возможность задать уже предметные вопросы

2. Запрос документов. Написание предварительной справки.

Уже понимая, на чем концентрировать внимание, мы запрашиваем документы.

Основные документы стандартного пакета:

• Отчетности ( в том числе управленческие)
• Оборотностям-сальдовые ведомости
• Структура Группы
• Устройство управления компанией
• Расшифровки основных статей баланса
• Список контрагентов и клиентов
• Финансовая модель на срок обращения облигаций
• Цель займа и механизм его возвратности

Кроме стандартного пакета, мы запрашиваем операционные показатели, данные о судах, расшифровки производственных мощностей и прочую специфическую для бизнеса фактуру. На основании полученных данных мы готовим предварительную справку, из которой формулируются дополнительные вопросы. 

3. Личное знакомство с руководством и бенефициаром. Осмотр бизнеса на месте. Дополнительные вопросы.

Вооружившись справкой, мы наносим визит на территорию потенциального эмитента. Мы приезжаем в офис или на производство, визуально осматриваем объекты, общаемся с профильными руководителями и топ-менеджментом. Для нас принципиально понимать мотивацию людей, насколько они вовлечены в бизнес, насколько важную роль он занимает в их жизни. Этот фактор в полной мере раскрывается в кризисной ситуации, в которой кто-то борется, а кто-то — сдается

4. Написание полноценной справки. Инвестиционный комитет.

Получив ответы на все вопросы, как в рамках выезда, так и в виде дополнительных материалов, мы финализируем справку и проводим комитет.

Фокус внимания:

• Руководство и бенефициары
• Налоговые риски
• Судебные риски
• Финансы и эффективность
• Риски рефинансирования
• Регуляторные риски
• Конкурентная среда

Если в итоге комитет принимает положительное решение, формируется список документов, которые мы будем регулярно запрашивать для мониторинга. При этом для нас важно перепроверять данные, предоставленные самим эмитентом. Поэтому мы также следим за эмитентами и их контрагентами по публичным источникам и сверяем с полученными от эмитента материалами

5. Подписание договора с формализацией мониторинга.

На последнем этапе мы проводим формальное KYC с точки зрения закона (учредительные документы, нотариальные копии, полномочия директора и так далее) и подписываем соглашение о сотрудничестве, которое в том числе закрепляет наш мониторинг. За всю историю у нас не было случаев, когда потенциальный эмитент не прошел на этапе формалистики.

Что потом?

С выходом на рынок эмитента наша работа с рисками в каком-то смысле только начинается. Мы проводим оперативки по рискам два раза в неделю, на них мы рассматриваем публичные данные и материалы мониторинга

Важная часть процесса — работа над ошибками. Если дефолт Обуви России — это следствие неверно выбранной стратегии (ставка на резкую оффлайн экспансию), то Калита — скорее история нежелания собственников бороться за свой бизнес до конца. В первом случае затухание бизнеса может длиться весьма долго: пандемия ускорила негативные для компании процессы, но после этого прошло еще практически два года до дефолта. История же Калиты опасна своей внезапностью. Серьезные проблемы начались после 24 февраля, а уже 30 марта эмитент объявил о серьезных рисках невыплаты купона, то есть спустя всего месяц. Для ряда собственников бизнес, который занимает на бирже, не является ключевым или банально интересным, и в случае критической ситуации падение может быть крайне стремительным. Для нас стало приоритетом понимание, как собственники будут себя вести в кризисном состоянии.

Управление рисками — живой процесс, в котором нет конечной точки. Мы постоянно ищем способы обогатить нашу экспертизу и опираемся на новый опыт. Организация облигационных размещений и управление капиталом — сложно сочетаемые функции, но постепенно мы получаем синергию от них. Результаты этой работы — в портфелях PRObonds.

Дмитрий Александров, управляющий директор ИК «Иволга Капитал»

TELEGRAM t.me/probonds
YOUTUBE https://www.youtube.com/c/PRObonds 
https://ivolgacap.ru/
www.probonds.ru