⭐️ Американские эмитенты: P/E>100 – это нормально!

Добрый день, друзья!

Оценивая доходность своей инвестиционной стратегии (https://smart-lab.ru/blog/649918.php), я пришёл к выводу о том, что фактором, ограничивающем её доходность, выступает отказ от покупки акций с высокими мультипликаторами.

В частности, вследствие экстремально высоких значений мультипликаторов я не покупаю акции таких компаний, как NVIDIA (P/E = 101) и Amazon (P/E = 126). В то же время, мне уже надоело наблюдать со стороны за тем как котировки финансово устойчивых компаний растут на 100-200% в год и убеждать себя в том, что они переоценены.

Поэтому я решил пересмотреть свой консервативный подход и сегодня я хотел бы вместе со Смарт-Лабовцами порассуждать о том, следует ли в современном мире считать компанию переоцененной, если значение её мультипликатора P/E > 100.



📚 Необходимо заметить, что мультипликаторов существует огромное множество. Кроме P/E, часто используются P/S и P/B. Многие аналитики считают, что лучшим мультипликатором является EV/EBITDA. В то же время, как бы ни критиковали P/E, его инвесторы используют чаще всего. По этой причине сегодня предлагаю остановиться именно на нём

Причиной популярности мультипликатора P/E  является то, что он достаточно просто вычисляется (в отличие от EV/EBITDA), а также имеет понятное экономическое содержание (в отличие от P/S). Это позволяет оперировать мультипликатором как начинающим инвесторам, так и умудренным аналитикам.

🧮Рассчитывается мультипликатор P/E как отношение рыночной капитализации компании (Price) к её годовой чистой прибыли (Earning). Если представить, что Вы покупаете 100% акций компании, то этот мультипликатор покажет за сколько лет окупятся Ваши затраты. Таким образом, значение P/E показывает срок окупаемости инвестиций.

Величина, обратная мультипликатору P/E (то есть отношение Earning / Price) показывает годовую доходность инвестиций (актива). Её можно сравнивать с доходностью других активов и принимать инвестиционные решения.

Математически очевидно, что чем выше величина мультипликатора P/E, тем ниже доходность актива. Поэтому считается, что компании, у которых этот мультипликатор высок, являются переоцененными и тем выше риск снижения котировок их акций.

Бенджамин Грэм в своей в своей легендарной монографии «Разумный инвестор», которую Уоррен Баффет назвал «самой лучшей из всех когда-либо написанных книг об инвестиционной деятельности», указывал что переоцененными можно считать компании, значение P/E которых выше 15.

📊 Среднее значение P/E по компаниям индекса S&P500 на данный момент составляет 35. Ещё недавно (до пандемии) это значение было около 25 (во время кризиса снизилась прибыль и мультипликатор повысился).

Естественно, что в этих условиях мультипликатор P/E компании NVIDIA, равный 101х представляется безумно большим. Однако, давайте разберемся так ли это.

Значение P/E = 101 означает, что срок окупаемости инвестиций составляет 101 год. Казалось бы, так долго не живут и это – неприемлемо большой срок окупаемости. В то же время, ни в одном учебнике по инвестиционному анализу нет указаний какой срок окупаемости является большим, а какой – приемлемым.

✅Решение об экономической целесообразности инвестиций принимается в результате сопоставления срока окупаемости анализируемой инвестиции и срока окупаемости альтернативных вариантов инвестиций (в советских учебниках это называлось «нормативный срок окупаемости»).  

__________

Давайте подумаем какова альтернатива инвестициям в акции. Конечно же – покупка облигаций. Тогда альтернативный (нормативный) срок окупаемости следует определять по облигациям).

Вследствие того, что ФРС держит нулевые процентные ставки (как и большинство Центробанков мира), доходность гособлигаций США не период до трёх лет сейчас не превышает 0,2% (см. кривую доходности ниже).

При покупке акций мы имеем дело с корпоративными рисками и поэтому к доходности гособлигаций США следует добавить соответствующую рисковую премию.

В настоящее время вероятность дефолта эмитентов с рейтингом не ниже инвестиционного в краткосрочном периоде (до 3 лет) по корпоративным рейтингам ведущих рейтинговых агентств составляет не более 0,4%.

📊Тогда альтернативная годовая доходность составит 0,2% + 0,4% = 0,6%. Это соответствует сроку окупаемости (мультипликатору P/E) 167 лет.

Представьте, что Вы – крупный институциональный инвестор. Куда Вы можете инвестировать свои миллиарды? Безрисковый вариант – в гособлигации США с доходностью 0,2% годовых (500 лет окупаемости).

Очевидно, что на этом фоне срок окупаемости в 100 лет уже не выглядит плохой альтернативой. Всё познаётся в сравнении: на фоне отрицательных процентных ставок по банковским депозитам, околонулевых доходностей по гособлигациям США, 1,0 % годовых по акциям (100 лет окупаемости) – является лучшим вариантом.

💡 Таким образом, в текущих условиях нулевых процентных ставок нормативное значение мультипликатора P/E повышается с 15-20х (которые нам завещал великий Бенджамин Грэм), до 140-150х.

__________

❗ P. S. Обращаю внимание на то, что ситуация кардинально изменится в случае повышения ставки ФРС. При её повышении хотя бы на 0,25% альтернативная доходность возрастает до 0,85%, что соответствует мультипликатору P/E «всего»118х. В этом случае акции с высоким мультипликатором P/E попадут под распродажу. Ещё сильнее они пострадают при повышении ставки на 0,5%. Поэтому в отношении эмитентов с высоким мультипликатором P/E (например, Amazon) требуется осуществлять постоянный мониторинг и для инвестиционных стратегий «купи и держи» они не подойдут.

А как думаете Вы?