Акции ФСК ЕЭС, Юнипро и ОГК-2 краткосрочно обладают выраженными защитными свойствами - Газпромбанк

Мы считаем, что российские электроэнергетические компании могут показать меньшую, чем среднюю по экономике, чувствительность к экономическим рискам ввиду следующих факторов: а) ограниченная зависимость спроса на электроэнергию от колебаний экономики; б) значительная доля квазирегулируемой выручки; в) положительный свободный денежный поток (СДП), особенно у генерирующих компаний; г) устойчивый баланс; и д) относительно щедрая дивидендная политика.

Мы считаем фундаментально привлекательными большинство покрываемых компаний, однако отмечаем ФСК, «Юнипро» и ОГК-2 как активы, обладающие более выраженными «защитными» свойствами на краткосрочном горизонте.

Гончаров Игорь
«Газпромбанк»

Спрос на электроэнергию: ограниченная чувствительность к экономической волатильности. Исторически изменение ВВП России на 1% приводит к изменению потребления электроэнергии примерно на 0,4%. Мы ожидаем, что эта тенденция сохранится в течение текущего периода турбулентности, помогая отрасли противостоять потенциальному спаду.
           
Цены: высокая доля регулируемых доходов, особенно у сетевых компаний. В то время как часть доходов генерирующих компаний (от продажи электроэнергии) — не регулируемая и волатильная, другая часть (от реализации электрической мощности и тепловой энергии) остается квазирегулируемой. Большую часть выручки электросетевых компаний формирует выручка от передачи электроэнергии, тарифы на которую регулируются.
           
СДП положительны, хотя теплогенерирующие компании уже проходят пик доходов от ДПМ. Поскольку теплогенерирующие компании в основном завершили строительство мощностей, поддерживаемых ДПМ, большинство предприятий сектора должны сохранить положительный СДП в среднесрочной перспективе. СДП сетевых компаний тоже положителен и может удерживаться в этой области за счет корректировки капвложений.
           
Долговая нагрузка: умеренная с некоторыми исключениями. Долговая нагрузка большинства покрываемых нами энергетических компаний невысока: коэффициент «чистый долг / EBITDA» менее 1,5x, а некоторые (например, Интер РАО) имеют крупную чистую денежную позицию.

Дивиденды: относительно щедрые выплаты приводят к привлекательной высокой дивидендной доходности в краткосрочной перспективе. Подход к дивидендным выплатам в секторе постепенно становится более щедрым, в частности, из-за потенциального переключения генерирующих компаний, контролируемых «Газпромом», на выплаты 50% от чистой прибыли по МСФО. Благодаря этому средняя дивидендная доходность в секторе должна оставаться на привлекательном уровне как в краткосрочной, так и в более долгосрочной перспективе.

Риск просрочки платежей: наиболее выражен для сбытовых, сетевых и теплогенерирующих компаний. Риск просрочки платежей возрос, т.к. возможность экономического спада дополняется решением заморозить штрафные санкции за несвоевременную оплату коммунальных услуг для населения до 2021 г. Этим рискам более подвержены энергосбытовые компании (например, принадлежащие Интер РАО сбытовые компании в Москве и Санкт-Петербурге) и в меньшей степени сетевые (в т.ч. Россети) и компании, вовлеченные в поставки тепла (в т.ч. Мосэнерго, ТГК-1).

Наиболее устойчивыми в краткосрочной перспективе являются компании с высокой доходностью СДП и дивидендной доходностью. Мы считаем фундаментально привлекательными большинство покрываемых компаний, однако наиболее устойчивыми из них должны быть те, которые в краткосрочной перспективе будут одновременно характеризоваться высокой долей регулируемых доходов, солидными балансовыми показателями, значительной доходностью СДП и дивидендной доходностью, а также неплохой платежной дисциплиной. И хотя ни одна компания из нашей выборки не соответствует этим критериям в полной мере, мы все же отметим ФСК, «Юнипро» и ОГК-2 как наиболее сбалансированные варианты.

Сценарии экономического восстановления имеют ограниченное влияние на EBITDA за 2020 г. Из двух сценариев на 2020 г., анализируемых нашим экономистом (негативный – со снижением ВВП на 2,5%, а умеренный – со стабильным ВВП), мы основываем свои прогнозы на первом. Реализация второго сценария может привести к умеренному (~5%) повышению наших оценок EBITDA за 2020 г.

Предпочтения среди акций.  Учитывая специфику текущей экономической ситуации, мы оцениваем относительную привлекательность покрываемых нами компаний с учетом двух факторов: фундаментальной стоимости (на 12-месячном горизонте) и краткосрочной устойчивости.

Фундаментальная стоимость присуща большинству покрываемых нами компаний. Мы по-прежнему считаем большинство покрываемых нами компаний фундаментально привлекательными. Тем не менее мы понизили рейтинг РусГидро и Энел Россия до уровня «ПО РЫНКУ» ввиду уверенного роста их акций с момента пересмотра рекомендации. Отметим также, что только у этих двух компаний из нашей выборки ожидается отрицательный СДП в 2020 г.