Россия 2018: вызовы внутри – без пессимизма снаружи

Почти все ожидания из прошлогоднего годового обзора «РОССИЯ 2017: без энтузиазма внутри — вызовы снаружи» реализовались. Разве что динамика фондового рынка подвела (-5.5% по индексу Московской биржи и -1% с учетом дивидендов за 2017), что, впрочем, не помешало заработать 13-19% в рублях в 2017 на портфелях под моим управлением. Портфели преимущественно долгосрочные — с долей российских акций 75-100%.

Заголовок нынешнего обзора противоположен прошлогоднему. Если раньше ждали рисков извне, а внутренняя политика была в чем-то второстепенной, стабильной и легко прогнозируемой. Сейчас обратная ситуация – снаружи все выглядит относительно прогнозируемо и стабильно, а внутри разгораются нешуточные страсти во многих плоскостях:

Завершение чистки банковского сектора – национализация почти всех крупных частных банков, кроме Альфы. Who is Mr.Sechin: кто фактически купил 20% акций Роснефти у государства и в связи с чем «опустили» Систему на 100 млрд., а вместе с ней все российско-башкирское правосудие. Cпланированные взятки и судебные процессы против Улюкаева и Белых. Выход Галицкого из Магнита в пользу ВТБ. НорНикель-Потанин-Дерипаска, Дерипаска-Рыбка-Приходько. Все это в преддверии переизбрания Путина на следующие 6 лет и его воинственной анимационной риторики, обращенной то ли на запад, то ли к собственному электорату. После выборов нас ждут изменения в Правительстве и какие-то корректировки в экономической политике. Теперь непонятно в какую сторону – ракеты, инфраструктура или люди?!

При этом в экономике России на фоне растущих цен на нефть и снижающихся процентных ставок все тихо и гладко, и даже безоблачно. Медленно растет потребительский спрос, восстанавливается кредитная активность и (если верить данным Росстата) инвестиции.

Пока есть ощущение, что внешние риски для нас уходят на второй план (санкции, Украина, Сирия, цены на нефть, Китай, повышение ставок ФРС США), а все основные проблемы будут здесь, внутри — не в отношениях с внешним миром, а в борьбе элит за активы, бюджеты или власть в будущем… Даже в пресс-релизе S&P по поводу повышения рейтинга России до инвестиционного уровня BBB- помимо успехов в достижении макроэкономической стабильности отмечены будущие политические риски: «неопределенность, окружающая вопрос будущего перехода власти, может отрицательно повлиять на предсказуемость приоритетов в политике».

Текущие ожидания на 2018 (aka прогнозы):

• Нефть останется на уровне, близком к текущему, выше $60 за баррель. В конце 2018 будет решаться судьба соглашения ОПЕК-Россия. Если и будет выход из этого соглашения, то он будет плавным – так, чтобы не нарушить баланс рынка и не вызвать новое падение цен. Как монетарные и финансовые власти в мире научились контролировать процентные ставки и инфляцию, так и основные страны-экспортеры нашли способ балансировки рынка в собственных интересах.
• ВВП России вырастет на ~2% в реальном выражении (1,5% в 2017), до 7% в номинальном (как и в 2017) и достигнет ~99 трлн. руб. за 2018. Продолжат расти экспорт и импорт (+24% в 2017 и +12% в 2018), заметнее будет потребительская, кредитная и инвестиционная активность на фоне снижения процентных ставок. Но нормальных темпов роста в 3-4% без стимулирующей бюджетной политики России не достичь, а значит она продолжит консервировать свое отставание от ведущих экономик мира.
• Дефицит бюджета при нефти $60 превратится в профицит ~0.5% ВВП. Весь профицит бюджета плюс то, что Минфин займет через выпуск ОФЗ, уйдут в золотовалютные резервы ($432->490 млрд.). Минфин купит ~$50 млрд. на валютном рынке, что даже больше сальдо текущего счета ($40->42 мрлд.). Международные резервы (ЗВР) вплотную приблизятся к цели в $500 млрд., которую озвучила пару лет назад Эльвира Набиуллина. Чистый отток капитала снизится и в большей части будет незаметным — через текущие инвестиционные выплаты (включая их ~$45 млрд. в 2018 против $67 в 2017 и $54 в 2016).
• Банк России снизит ключевую ставку до ~6.5% к концу 2018 года, то есть нормализует денежно-кредитную политику с точки зрения цели по инфляции в 4%. Но инфляция в 2018 может остаться на уровне ниже 3%. Если не будет всплеска цен на продовольственные товары, мы снова увидим 2.5% по году, а летом 2018 годовой индекс потребительских цен в России может опуститься ниже американского уровня в 2%.
• Средний курс рубля останется на уровне предыдущего года — 58 руб. за USD при нефти ~$60. Рублю будет сложно укрепиться ниже 55 руб. за USD, потому что Минфин выкупает весь излишек иностранной валюты при любой цене нефти выше $40 за баррель. Однако, на любое движение нефти вниз рубль будет быстро реагировать падением (при нефти ниже 60 курс может уйти выше 60 руб. за доллар США). Потенциальная проблема для рубля в том, что механизм покупок иностранной валюты Минфином имеет определенный лаг (цены на нефть снизятся, а Минфин еще месяц будет покупать валюту в существенных для рынка объемах) и не учитывает сезонность поступления валюты по текущему счету.
• При сохранении сравнительных коэффициентов (то есть отсутствии прогресса в снижении дисконта российских акций к другим рынкам) российские акции могут показать доходность ~15% за год от текущих уровней (2300), в том числе ~5% за счет дивидендов. Индекс Московской биржи в этом случае вырастет на 10% до 2530 пунктов (и на 20% за весь 2018 год). Средневзвешенный уровень P/E по акциям, входящим в индекс МосБиржи, составляет сейчас ~9 по скорректированной прибыли за 2017 год и ~8 по ожидаемой прибыли в 2018. Если рассматривать оптимистичный вариант снижения дисконта российских акций к остальному миру, то потенциальная доходность рынка ~30% за год. В этом случае индекс МосБиржи может достигнуть 2900 пунктов, а средний коэффициент P/E поднимется до 10.
• Длинные выпуски ОФЗ 26219, 26207, 26212, 26218, 26221 с доходностью сейчас 7-7.3% до погашения в 2026-2033гг. через год могут торговаться на уровне 6.4-7%, что позволит заработать на них 10-11% за год. В корпоративных бондах интерес представляют облигации некоторых девелоперов с доходностью >11% годовых (РСГ, Лидер). В других сегментах потенциал снижения спрэдов к ОФЗ минимален.
• Несмотря на ожидаемое повышение ставок ФРС, 10-летние UST уже близки к своим потенциальным максимумам по доходности (3%). В перспективе, как только ФРС поднимет ставки до ~2% и перестанет «пугать» рынки дальнейшим ужесточением ДКП, доходность длинных UST может снизиться до 2.5% и даже ниже. Считаю, что проблемы инфляции в мире не существует и рост процентных ставок в USD будет временным. Избыток сбережений никуда не исчезнет до «мировой революции» – рост за счет частных кредитных денег спокойно продолжится за счет государственного долга (Россия, увы, здесь далеко в прошлом веке).
• Акции в мире растут вслед за ростом мировой экономики и прибылями компаний. Крупнейшие мировые компании сейчас недешевы, но и не сверхдороги. Сохраняется высокая премия почти в 5% допольнительной доходности сверх 10-летних гособлигаций США (2,8%). Конечно, давно ожидаемся коррекция хотя бы на >10% по индексу S&P может произойти в любой момент, но ставить на это я бы не стал. В 2018 узнаем, какая компания первой превысит капитализацию в $1 трлн.: ближе всего Apple ($0.9), но очень быстро растет Amazon ($0.7), а еще все ждут IPO крупнейшей нефтекомпании Saudi Aramco.
• Криптовалютный рынок ждет период консолидации, хотя общая капитализация рынка может продолжить расти за счет новых криптовалют (сейчас $460 млрд., а в январе 2018 была $800 млрд.). Легализация криптовалют, как и появление на рынке токенов от каких-либо популярных сервисов и компаний (хотя бы от Telegram), способны существенно изменить рынок и снизить стоимость существующих лидеров (BTC, ETH, XRP). Многократный в прошлом рост стоимости и нынешняя ценность биткоина определяются исключительно его квази-резервным статусом для криптовалютного рынка и ограниченностью способов входа в другие криптовалюты из фиатных денег. Мое отношение к криптовалютному рынку менялось на протяжении прошлого года. Сейчас я скептичен к дальнейшему росту рынка, рассматриваю его как классический пузырь, хотя не исключаю, что биткоин со товарищами могут показать несколько «иксов» перед кратным падением.

В прошлом году, кроме криптовалют, хайп случился в мессенджере Telegram. Как мессенджером им стало тяжело пользоваться, отыскивая нужные чаты в длинном списке подписок на всевозможные группы, каналы, боты. Для меня Telegram, прежде всего, новостная лента и информационный сервис. В своем канале t.me/truevalue пишу мало, больше делаю репосты интересных записей из других каналов. Порекламирую несколько полезных ресурсов из своих подписок: канал Кирилла Тремасова t.me/russianmacro, бот сервиса Инвест-идеи.ру t.me/investideibot, канал компании Доходъ t.me/investtalks, канал Сергея Григоряна t.me/sgcaptial

Активно развиваются и многие финансовые сервисы для инвесторов. Кроме уже названного проекта invest-idei.ru, отмечу сервис Black Terminal с самой удобной таблицей дивидендов, сервис tezis.io с самыми наглядными карточками по российским и зарубежным компаниям, и, конечно, smart-lab.ru Тимофея Мартынова, где много всего, но больше всего информации по российским компаниям и самая широкая аудитория, комментирующая рыночную ситуацию.

По ссылке подробнее раскрыты отдельные темы, секреты управления портфелем, а тех, кто дочитает до конца, ждет подарок…
truevaluator.livejournal.com/105139.html#cutid1