Русгидро - алюминиевые страхи не оправдались; покупать

Рынок беспокоило потенциальное участие Русгидро в Тайшетском проекте, и это являлось сильным сдерживающим фактором для акций компании. Тем не менее, эти опасения не оправдались: недавно опубликованные условия участия компании не предполагают ни денежной нагрузки, ни обязательств по поставке электроэнергии по ценам ниже рынка. Однако рынок не обратил на это внимания, и акции компании не восстановились. В этом свете, учитывая также дивидендную доходность 8% за 2018 и курс менеджмента на поддержание выплаты высоких дивидендов, акции компании, на наш взгляд, в настоящий момент предлагают хорошую возможность для входа. Мы снизили нашу 12-месячную целевую цену до 1,13 руб. с 1,20 руб., но подтверждаем нашу рекомендацию ПОКУПАТЬ.

Опасения в отношении Тайшета не материализовались, но акции не восстановились

Опасения, что участие Русгидро в Тайшетском проекте на паритетных началах будет означать, что компания разделит капзатраты с РУСАЛом и возьмет на себя обязательства по поставке электроэнергии заводу по нерыночным ценам, способствовали снижению котировок компании до локального минимума 0,75 руб. в июне. Акции практически не восстановились и сейчас торгуются вблизи отметки 0,80 руб., несмотря на то, что упомянутые страхи оказались необоснованными. Условия участия Русгидро в проекте, опубликованные ранее, свидетельствуют, что: 1). Русгидро не будет тратить денежные средства для входа в проект до тех пор, пока он не достигнет своей проектной мощности; 2). оставшиеся капзатраты будут покрываться за счет проектного финансирования и не окажут нагрузки на баланс Русгидро; 3). у Русгидро не будет никаких обязательств по поставке электроэнергии заводу на льготных условиях. Таким образом, проект не повлияет на инвестиционный профиль Русгидро. Поскольку рынок почти не отреагировал на эти аргументы, мы считаем, что акции Русгидро предлагают хороший момент для входа.

Дивидендная история сохраняется, мы прогнозируем доходность 8% в следующем году

Русгидро одна из немногих госкомпаний, твердо нацеленных на выплату 50% от чистой прибыли, что она доказывала в последние два года. В следующем году это будет означать дивидендную доходность 8% (исходя из нашего прогноза по чистой прибыли за 2017 в размере 50,2 млрд руб.). Хотя единовременные неденежные статьи предполагают некоторый риск для нашего прогноза по чистой прибыли, а значит и дивидендам, менеджмент заявил на последней телеконференции, что дивидендная политика может быть изменена таким образом, чтобы неденежные статьи не учитывались при расчете базы для выплаты дивидендов. Кроме того, действующий форвардный контракт с ВТБ на акции Русгидро выгоден как ВТБ, так и миноритариям Русгидро: последние выигрывают от фокуса Русгидро на максимизацию дивидендных выплат, поскольку это поможет снизить стоимость эффективную форвардную ставку в контракте с ВТБ, в то время как первые получают гарантированную рыночную доходность по своим инвестициям. Наконец, долгосрочная программа мотивации менеджмента Русгидро предполагает 50%-й вес полной акционерной доходности (TSR), что мотивирует менеджмент увеличивать дивиденды, поскольку они являются одним из драйверов этого показателя.

АТОН
Риски
Дальнейшие инвестиции в генерирующие активы на Дальнем Востоке без ясности, как эти инвестиции будут окупаться самый большой риск для инвестиционного профиля Русгидро, на наш взгляд. Эти инвестиции могут быть реализованы через прямую поддержку государства, что вынудит Русгидро осуществлять новые допжмиссии. Кроме того, как альтернативу правительство обсуждает усиление существующего перекрестного субсидирования дальневосточных тарифов через надбавки к ценам КОМ в обеих ценовых зонах. На наш взгляд, это достаточно ограниченный риск, поскольку такой вариант, скорее всего, встретит сильное сопротивление со стороны потребителей в ценовых зонах. Два других существенных риска для акций слабая приточность рек и отсрочки в запусках оставшихся новых мощностей.