Черкизово - обзор встречи с инвесторами

В прошедшую пятницу (24 марта) гендиректор Черкизово Сергей Михайлов и финансовый директор Людмила Михайлова обсудили с инвесторами перспективы развития компании на организованной Атоном встрече. Встреча произвела хорошее впечатление, поскольку инвесторы могли подробно обсудить широкий спектр вопросов, включая ситуацию на рынке, производственные планы компании, возможности экспорта и мнение менеджмента о сделках M&A, ликвидности акций и дивидендах.

У нас нет официальной рекомендации по акциям компании, однако инвестиционный профиль Черкизово представляется нам привлекательным на среднесрочном горизонте (2017-18). Постепенное увеличение производства и повышение цен, наряду с укреплением рубля, будут способствовать повышению рентабельности в этом году по сравнению с невпечатляющим 2016 годом. Снижение капзатрат приведет к росту свободного денежного потока в 2018, что, в свою очередь, будет способствовать росту дивидендов. По нашим оценкам, акции компании торгуются с мультипликатором EV/EBITDA 2017П равным 5.0x, сравнительно привлекательным относительно мировых аналогов. Низкая ликвидность основная проблема Черкизово.

  АТОН
Спрос будет постепенно расти. Во время кризиса 2014-15 гг. цены на мясную продукцию снизились как в рублевом, так и в долларовом выражении. Тем не менее этот тренд поддержал спрос на мясную продукцию, который не упал в этот период, в отличие от других продовольственных сегментов, например, рыбы и молочных продуктов, в которых цены существенно выросли. Фактически, внутренние цены на куриное мясо оказались самыми низкими в мире в долларовом выражении, что привело к снижению объемов импорта. В результате Россия в настоящий момент обеспечивает себя куриным мясом на 95%, а свининой примерно на 90%. В этом году Черкизово наблюдает стабильный спрос и прогнозирует рост производства на 5,6% до 955 тыс т.

Сбалансированное предложение поддержит цены. Менеджмент не ожидает существенного роста предложения в ближайшие годы. По его прогнозам, производство куриного мяса в 2017-2018 вырастет примерно на 150 тыс т, а свинины на 200 тыс т, в том числе собственное предложение Черкизово увеличится на 100 тыс т. Ограниченный рост мощностей поддержит цены, которые в настоящий момент остаются на очень низких уровнях. Менеджмент ожидает постепенного роста цен на куриное мясо в перспективе. А вот цены на свинину, наоборот, будут снижаться, поскольку в настоящий момент они выше, чем в Европе и Азии.

Планы экспорта зависят от валютного курса. Компания считает Ближний Восток, в том числе, Саудовскую Аравию, ОАЭ и Египет, привлекательными экспортными рынками для куриного мяса. Тем не менее экспорт станет экономически выгодным, только если курс доллара вырастет выше 70 руб., в то время как при текущем курсе экспорт не имеет смысла. Что касается свинины, самыми привлекательными являются азиатские страны, тем не менее в настоящий момент свинина почти на экспортируется. Правительство пытается развивать российский экспорт сельхозпродукции, но на данном этапе существенного прогресса не наблюдается. В любом случае, Черкизово не питает особого энтузиазма относительно экспортных рынков, поскольку они не очень прибыльны для компании, а на внутреннем рынке сохраняется множество возможностей для развития.

Какой курс комфортен для компании. В целом, Черкизово заинтересовано в сильном рубле, поскольку свыше 70% его затрат привязано к курсу, в том числе затраты на зерно и топливо. В настоящий момент, несмотря на низкие оптовые цены на куриное мясо (до 88 руб. за кг), курс доллара ниже 60 руб. делает этот сегмент умеренно прибыльным. При курсе выше 70 руб. экспорт становится прибыльным. Наименее привлекательная для компании ситуация курс 60-70 руб. за доллар.
       
Вопросы M&A. В целом компания не упускает их из поля внимания, однако они не являются приоритетом, поскольку все еще сохраняются возможности для органического развития. Более того, по-прежнему наблюдается отсутствие привлекательных объектов для приобретения с точки зрения обоснованной оценки. В большинстве случаев оценка базируется на стоимости строительства или на мультипликаторе EV/EBITDA 5-7x, что дорого. Есть всего 5-10 конкурентов, которые контролируют 50% рынка и имеют приемлемые затраты, в то время как остальные конкуренты менее эффективны, а их операционные затраты примерно на 10% выше. Это должно учитываться в оценке актива.

Отношения с розничными сетями. Компания уделяет основное внимание увеличению доли готовой продукции, увеличивает продажи через розничные сети и работает над узнаваемостью своих собственных торговых марок среди потребителей. Цель – снизить зависимость от рыночных цен, которые очень волатильны и могут меняться каждую неделю. Кроме того, компания, как правило, получает более высокую прибыль от продаж через розничные сети, нежели при продаже своей продукции на рынке. В настоящий момент компания поставляет свою продукцию в основном в розничные сети Москвы и Санкт-Петербурга. Что касается сегмента переработки мяса, то сейчас он снижается на 2-3% в год. Мелкие игроки покидают рынок, поэтому конкуренция существенно не растет. Тем не менее единственный способ нарастить объемы – это повысить долю на рынке за счет конкурентов и интенсивнее работать с розничными сетями. В настоящий момент сегмент переработки мяса генерирует рентабельность EBITDA 8%.

Проект по производству мяса индейки. Россияне потребляют очень мало мяса индейки – всего 1,5 кг на душу населения в год, и это значение может в перспективе вырасти в два раза, если цены останутся приемлемыми. В настоящее время мощности Черкизово позволяют производить 50 000 т мяса индейки, но компания может расширить мощности до 100 000 т при несущественных затратах (до 20-30 млн евро). Компания планирует выйти на полную мощность в 50 000 т к концу 2017 и после этого примет решение о дальнейшем увеличении мощностей. Рентабельность EBITDA в долгосрочной перспективе может достигнуть 15-20%.

Корпоративное управление и дивиденды. Компания планирует повысить интенсивность своего взаимодействия с инвесторами и улучшить прозрачность на фоне макроэкономического восстановления и позитивных трендов в секторе. Менеджмент компании считает, что рыночная стоимость Черкизово будет расти в ближайшие годы, что соответственно приведет к росту стоимости акций в свободном обращении и улучшению ликвидности. В то же самое время планов повышать ликвидность посредством выпуска новых акций на данном этапе нет. В 2018 году капзатраты компании существенно снизятся – примерно до 2-3 млрд руб. против 10 млрд руб. в 2017, поскольку ключевые проекты будут завершены. В этом свете свободные денежные потоки компании значительно вырастут и могут способствовать повышению дивидендных выплат.