Шок! Производительность труда ExxonMobil в 16 раз выше, чем в Газпроме! ФА#6

Несколько дней я изучал отчеты Газпрома. Должен сказать, что это был самый запутанный отчет из всех, которые мне доводилось видеть. Самое ужасное, что я так и не нашел нигде разбивку расходов Газпрома, где было бы написано, сколько Газпром тратит на футбол или например на бессмысленную рекламу. Газпром — это госмонополия. И менеджмент у госмонополии тоже бессменный, монополизированный. Я не могу сказать, что у меня есть какие-то конкретные свидетельства газпромовской неэффективности, но за что мы все привыкли гнобить Газпром?

• огромные растущие выплаты менеджменту на фоне стагнации бизнеса
• есть такое мнение, что в Газпроме очень много воруют на капексе 
• косвенным индикатором неэффективности является огромная доля затрат на трубы и мизерная — на НИОКР
• все недоумевают — зачем Газпром тратит на рекламу, в которой не нуждается?

(я допускаю, что всё это может быть неправдой, но людям почему-то кажется именно так:)
В общем мы все с вами завидуем Газпрому и сожалеем о том, что национальное достояние конвертируется лишь в благо менеджеров газпрома и его подрядчиков. Скажу так… Когда у тебя 6 трлн руб выручки в год, наверное не тратить их невозможно. Не акционерам же в конце концов все отдавать?! Газпром — это гигантский бизнес. Честно говоря, листая годовой отчет, я даже грешным делом подумал на секундочку — «вот молодцы». Ну в самом деле, 1 место в мире по добыче газа, по запасам, вроде как говорили даже что у них в 2015-м самый большой в мире свободный денежный поток оказался.

Что я скажу про акции Газпрома? Они могут удвоится легко. Потенциал там скрыт большой. Но потенциал этот не реализуется уже много-много лет. 

Почему акции Газпрома стагнировал все это время?

• потому что капзатраты Газпрома были гигантскими и росли быстрее выручки
• многие показатели сокращаются: добыча газа падает (-14% за 3 года), выработка э/э падает, добыча нефти немного снижается, налоги растут
• потому что доля Газпрома на внутреннем рынке снижается из-за растущей конкуренции со стороны Новатэка и Роснефти
• потому что прибыль в 2011 была 1,3 трлн, а сейчас 787 млрд. руб.
• ну и главная причина — менеджмент Газпрома пока не работает в интересах акционеров, и последняя история с отказом платить 50% прибыли по МСФО в виде дивидендов тому подтверждение.

Но есть и положительные моменты — продажи Газпрома в Европу растут. Кроме того, с 2019 начнутся поставки в Китай в объеме ~10% добычи. Если смотреть на рублевую консолидированную выручку, то она постоянно растет:

CAPEX у Газпрома по размеру составляет примерно такую же величину как у Exxon Mobil ($23,3 млрд за 2015 год). При этом Exxon тратит на НИОКР в 6 раз больше Газпрома. CAPEX Газпрома — это главный вопрос к компании. Интуитивно кажется что там пахнет вопиющими злоупотреблениями. С другой стороны, если соотнести CAPEX/Выручка, то это соотношение 22% находится на в общем-то нормальном для российской деловой практики уровне. С другой стороны у «зрелой» компании Exxon это соотношение на уровне 12%.

Если же на минутку представить, что Газпром вдруг ни с того ни с сего перестанет транжирить, сократит КАПЕКС в 2 раза и начнет отдавать прибыль акционерам, то в этом случае прибыль легко удвоится. Вероятно, рано или поздно тут может возникнуть ситуация как в ФСК ЕЭС, например… Долго-долго инвестировали в сети, потом бабах, капекс снизился и пошли отчеты с резко растущей прибылью.  Лично у меня доверие к менеджерам Газпрома крайне низкое, но и они там не вечные. 
Кстати говоря, в Газпроме самые богатые сотрудники из тех компаний, к-е я до сих пор анализировал. ГП тратит на 1 человека в год 1,28 млн руб. Работать в Газпроме на 127% выгоднее, чем в российском авиапроме (ОАК).

Итак, посмотрим в нашу фундаментальную табличку EXCEL. 
Самая удивительная метрика — это чистые активы на 1 акцию = 632 рубля при рыночной цене акции 140 руб! Тут конечно вопрос — верить ли в цифру стоимости активов из отчета, но все же. P/B при этом =0.22
FCF/акцию = 16,5 руб — прилично!
Див.доходность = 5,7% — при такой доходности в общем-то можно сидеть 5 лет в акциях и ждать пока придёт эффективный менеджмент или пока компанию раздробят на 3-4 отдельные компании, которые по частям будут стоить в 4 раза дороже текущего Газпрома.
Раньше я переживал относительно долгов Газпрома — сейчас вижу, что относительно масштабов бизнеса долг этот совсем незначительный., чист. долг/EBITDA на уровне 1,1 это немного.

Сравнение с Exxon дает поистине шокирующие результаты. Главный шок в том, что выручка у Exxon в 2,5 раза больше, а людей работает в 6 раз меньше! Выручка на 1 человека в Exxon в 16,5 раз выше!!!

Эта табличка тоже тут есть на 2 страничке. Мы видим, что чистая маржа у Газпрома в 2 раза выше, при этом Газпром в 5 раз дешевле по P/E, в 10 раз дешевле по P/B. 

Вывод такой… Если вы верите в то, что в России когда-нибудь наступит лучшее завтра, что Россия станет более эффективной, более конкурентной, более адекватной, вам надо держать акции Газпрома в портфеле. Рано или поздно точно пойдут вверх. Впервые я эту идею услышал на вебинаре у Олега Клоченка. Проверил всё сам — действительно, потенциал есть. Но только если вы оптимист.