Биржа показывает по ОФЗ 16,7%, а на руки приходит 13,8%. Куда исчезают три процентных пункта

Пятница, ключевая ставка 14%, Минфин платит по длинным ОФЗ 16,7%. Красота же 😊. Открываю терминал, смотрю на 26253: доходность к погашению — 16,69%.  Открываю свой расчёт по той же бумаге — 13,7%. Разница почти три процентных пункта в год, и это не брокер жадничает и не биржа врёт. Это налоги и арифметика, о которых в обзорах обычно пишут одну строчку: «ну, минус НДФЛ».

Вот про эту строчку и поговорим. Потому что «минус НДФЛ» — это не 13% от 16,7%.

Что вообще показывает биржа

Доходность к погашению на Мосбирже — это ставка, при которой все будущие купоны и номинал равны сегодняшней цене. Считается она до налога, без комиссии, а если у бумаги есть оферта — часто до оферты, а не до погашения. То есть это честная, но «грязная» ставка: сколько бумага приносит до того, как из неё что-то вычли.

Дальше начинается бытовая бухгалтерия.

Куда утекает доходность

1. НДФЛ с купонов — 13% с каждой выплаты. Это самая большая дырка. По 26245 купон 59,84 ₽ на бумагу, платится дважды в год. На 100 000 ₽ получается 122 бумаги, то есть 14 601 ₽ купона в год и 1 898 ₽ налога. В пересчёте на вложенные деньги — почти −1,9 п.п. годовых. Именно поэтому «16,7%» и «16,7% минус 13%» — не одно и то же: налог берут с купона, а купон считается от номинала, тогда как купили вы бумагу за 81% номинала. Купонная доходность к цене тут выше 12%, поэтому и налог в процентах от вложенного больше.

2. Налог с дисконта при погашении. Про него забывают все, потому что он случится в 2035-м. Покупая 26245 по 81,17%, вы получите при погашении 100% номинала. С 122 бумаг разница — 22 975 ₽, и с неё тоже возьмут 13%: 2 987 ₽. Это ещё примерно −0,3 п.п. в год, размазанные по всему сроку.

3. Комиссия. 0,3% от сделки — 300 ₽ на 100 000 ₽, на девятилетнем горизонте это меньше 0,05 п.п. в год. Мелочь, но она платится сразу и целиком, а не по чуть-чуть.

4. Реинвестирование по номиналу. Самое неочевидное. Купоны, которые вы докупаете, не всегда будут ниже номинала. Если учесть этот риск, и рассчитывать докупку по по 100% номинала, то новая бумага приносит только купон, без дисконта, поэтому средняя годовая доходность (XIRR) сползает вниз. Абсолютная сумма при этом растёт — просто процент становится скромнее. На длинных ОФЗ это ещё −0,5…0,7 п.п. Складываем для 26245: 16,68 → минус 1,9 (купонный налог) → минус 0,3 (налог с дисконта) → минус 0,6 (реинвест) → минус 0,03 (комиссия) → ≈13,8% чистыми. Вот и вся магия.

А это мы еще не учли инфляцию...

ТОП-5 длинных ОФЗ: биржа против «на руки»

Цены и доходности — закрытие 23.10.2026. «Чистыми» — при НДФЛ 13%, комиссии 0,3%, реинвесте 50% купонов и сумме 100 000 ₽.

• ОФЗ 26252 — цена 86,05%, купон 12,5%, погашение 12.10.2033. Биржа 16,51% → чистыми ≈13,79%
• ОФЗ 26245 — цена 81,17%, купон 12%, погашение 26.09.2035. Биржа 16,68% → чистыми ≈13,78%
• ОФЗ 26244 — цена 80,09%, купон 11,25%, погашение 15.03.2034. Биржа 16,56% → чистыми ≈13,74%
• ОФЗ 26246 — цена 80,72%, купон 12%, погашение 12.03.2036. Биржа 16,68% → чистыми ≈13,74%
• ОФЗ 26253 — цена 84,03%, купон 13%, погашение 06.10.2038. Биржа 16,69% → чистыми ≈13,68%

Забавно, что по «чистой» доходности на первое место выходит самая короткая бумага — 26252, хотя на бирже она последняя. Причина в том, что мы закладываем, что купоны будем докупать по номиналу: дисконт вы получаете один раз, при погашении, а докупку по номиналу — на каждой купонной дате. У 26253 до погашения в 2038-м почти на пять лет больше купонных выплат, и каждая из них докупает бумаги по 100% номинала вместо ваших 84%. Дисконт при этом у неё даже больше, но это не компенсирует длинный хвост.

Насколько это важно? Разрыв между первым и пятым местом по чистой доходности — 0,11 п.п., это 110 ₽ в год на 100 000 ₽. Ничто. Да и сам порядок зависит от допущений: поставьте реинвест 0% — цифры сдвинутся на полпроцента, а места поменяются. Поэтому вывод простой: все пять бумаг дают примерно одно и то же чистыми, выбирать между ними по доходности бессмысленно. Смотрите на срок, на цену и на то, устраивает ли вас эмитент. А вот «самая доходная по версии биржи» и «самая доходная для вашего кармана» — действительно не всегда одна и та же бумага.

А что с корпоратами

Там разрыв ещё веселее. МГКЛ 1P2 на бирже — 51,8%, Кеарли 1Р1 — 48,3%, Рекорд01 — 66,2%. Только это не доходность, ацена риска: у таких бумаг высокая купонная ставка, глубокая скидка к номиналу и очень короткий горизонт, поэтому любая ошибка в допущениях двигает результат на десятки процентов.

Плюс три вещи, которые в ВДО ломают расчёт чаще всего:

• Амортизация. Номинал возвращают частями, купон считается от остатка. Если считать купон от 1000 ₽ до самого конца — доходность завышена в разы.
• Оферта. Доходность корректно считать до оферты, а не до погашения: после неё условия могут стать другими.
• Плавающий купон. Будущих выплат просто нет в графике. Если подставить ноль — получится мусор; если последний известный купон — получится прогноз, и этому нужно отдавать отчет.

И ещё: у корпоратов после налога цифра падает заметно сильнее, чем у ОФЗ, потому что налог снимается в том числе с большого дисконта. 50% на экране и 50% на счёте — это, как правило, разные числа.

Как считать правильно, если не хочется верить табличке

Нужен XIRR денежного потока, а не деление купона на цену. Поток такой:

1. Покупка: цена + НКД + комиссия (отрицательный поток).
2. Купоны: каждая выплата минус налог. У первой выплаты налоговая база уменьшается на уплаченный НКД — иначе вы заплатите налог с денег, которые вам просто вернули.
3. Амортизация, если есть: возврат номинала, налогом не облагается, но уменьшает будущие купоны.
4. Погашение или оферта: возврат номинала минус налог с дисконта.
5. Всё это — по ACT/365, с датами из графика эмитента.

Руками это считается один раз, а дальше начинается ад: 122 бумаги, 18 купонных дат, налог с дисконта в конце, реинвест с целым числом бумаг и остатком. Я как раз из тех, кто собирал это в Excel и каждый раз проверял формулы заново.

✔ В итоге сделал калькулятор — https://nettobond.ru. Выбираете бумагу из базы Мосбиржи, ставите сумму, ставку НДФЛ, комиссию и долю реинвеста — и видите не «16,7%», а сколько денег реально окажется на счёте после погашения. Там же видно, сколько уйдёт на налоги и сколько добавит реинвест.

Итого

• Биржевая доходность — это до налога. Реальная — на 2,5–3 п.п. ниже, и для длинных ОФЗ с дисконтом это норма, а не ошибка.
• Чем длиннее бумага и чем больше скидка к номиналу, тем сильнее расходятся цифры.
• Смотреть надо на доходность к погашению после налога, а не на купон. Купон 13% при цене 84% и купон 7% при цене 51% — совершенно разные истории.
• Разница в сотые доли процента между выпусками — шум. 110 ₽ в год на 100 000 ₽ здесь не стоит сильно заморачиваться.

Вопрос, как вы считаете доходность «до» или «после»? И если после — то с реинвестом или без?

* Не индивидуальная инвестиционная рекомендация. Облигации — долг, а не подарок: эмитент может не заплатить.