Сказ о том, как взрослые люди заигрались в машинки и самолетики ИЛИ обзор рынка лизинга. Часть 1

Дисклеймер
Информация в данном анализе основана на публично доступных данных и носит исключительно информационный характер. Автор не гарантирует полноту, точность, правдивость или актуальность приведённых фактов, суждений и цифр. Инвестирование в ценные бумаги связано с существенными рисками, включая возможность полной потери вложенных средств. Данный материал не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией (ИИР) и не может рассматриваться как призыв к совершению сделок. 

Сектор лизинга находится в зоне турбулентности, а G-spreads (премия к ОФЗ) остаются привлекательными на первый взгляд. Тут, как и при выборе поддержанного авто, лучше знать, что «под капотом». Иначе есть шанс не доехать до цели в увеличении капитала. 

Начнем с базы и аналогий

Лизинг отличается от банка одной деталью. Банк, когда клиент перестал платить, идёт в суд за залогом. Лизинг уже держит вещь в руках.

Право собственности на грузовик до последнего платежа находится у лизинговой компании. Клиент перестал платить => технику забрали, вопросов нет.

Проблема начинается на следующем шаге. Лизинг получил обратно грузовик. Грузовик — не деньги. Его надо продать. А покупатель — тот же самый рынок перевозок, из-за которого клиент и перестал платить.

За 2025 год лизинговый сектор набрал этих грузовиков на 300 миллиардов рублей. И часть из них поехала обратно в лизинг, где записалась в графу «новый бизнес».

Разбираю сектор по обзору «Эксперт РА. Импульс», вышедшему 31 августа. Там 30 компаний с полными балансами. Считаю сам, потому что главный вывод из этих цифр агентство не написало.

1. Счёт первый: сколько железа стоит на стоянке

Термин на входе. ЧИЛ (aka Net Investment in Leasing  aka NIL) — чистые инвестиции в лизинг. Это то, что клиенты должны лизинговой компании по действующим договорам. Для лизинга ЧИЛ — то же, что кредитный портфель для банка.

По рынку ЧИЛ на 01.01.2026 — 5 350 млрд ₽, минус 11% за год.

Теперь следите за руками.

Доля изъятого имущества и активов по расторгнутым договорам в ЧИЛ: 5,6% против 1,4% годом ранее.

5 350 × 5,6% = 300 млрд ₽ — железо на стоянках сегодня
5 350 / 0,89 = 6 011 млрд ₽ — ЧИЛ год назад
6 011 × 1,4% = 84 млрд ₽ — железо на стоянках год назад

300 − 84 = 216 млрд ₽ прироста за один год

Новый бизнес за первое полугодие 2026 — 853 млрд ₽.

216 / 853 = 25,3%.

На каждые четыре рубля новых сделок полугодия сектор за год произвёл рубль изъятого железа.

И это ещё мягкая версия. Общая доля обесцененных активов — 8,9% ЧИЛ по медиане против 3,3% годом ранее. Просрочка 90+ выросла с 0,5% до 1,7%.

2. Почему рост нового бизнеса не считается ростом

Заголовки августа: рынок вырос на 5%, 853 млрд против 813 млрд.

Само агентство в том же тексте закрывает эту тему одной строкой: без сделок с б/у техникой новый бизнес не превысил бы 740 млрд.

Дальше:

• ещё 13% нового бизнеса — возвратный лизинг;
• количество договоров упало со 145 до 138 тысяч, до уровня кризисного 2022-го;
• средний чек упал с 12,8 до 11,8 млн ₽;
• лизинговые платежи — 1 397 млрд, минус 11,5%;
• портфель за год: 12,3 → 11,3 трлн, минус 8%;
• доля лизинга в ВВП — 0,9%, как и год назад.

Растёт объём при падающем чеке, падающем числе сделок и падающих платежах. Это не спрос. Это переоформление того, что уже стоит на балансе.

Отдельно про авиацию: минус 76% нового бизнеса, из них 90% сегмента — один ГТЛК. Про этого героя ниже.

3. Аномалия: буква рейтинга не измеряет запас прочности

Вот к чему я вёл.

Я взял 30 компаний из обзора и посчитал для каждой одну простую вещь. Назовём её буфер:

Буфер = Капитал / ЧИЛ

Читается по-человечески: какую долю лизингового портфеля можно списать в ноль, прежде чем у компании кончится капитал.

Дальше построил регрессию буфера на рейтинг. Двадцать девять точек (ПСБ Лизинг вне шкалы, о нём отдельно).

Рейтинг объясняет восемь десятых процента разброса в запасе капитала. Наклон есть, он отрицательный, он статистически неотличим от нуля.

 Рейтинг по методологии учитывает поддержку акционера, качество активов, ликвидность и много чего ещё, а не только капитал. Но инвестор, который выбирает облигацию по букве, покупает именно эту букву — и думает, что вместе с ней покупает запас прочности.

Дальше — самая неприятная строка обзора. Обесцененные активы по рейтинговым категориям, страница 6:

У категории ruAA портфель хуже, чем у ruA. 11,5% против 7,4%. И почти вровень с ruBB/B.

Причина простая: в ruAA сидят ГТЛК с авиацией и вагонами, ПСБ Лизинг с накопленным убытком и Балтийский лизинг с розницей. Это не «самые надёжные компании». Это самые большие компании.

Та же мысль на уровне двух конкретных компаний: 

ВТБ Лизинг (ruAA): 57,89 / 478,59 = 12,1%
КОНТРОЛ лизинг (ruBB-): 2,358 / 19,247 = 12,3%

У компании с рейтингом ruAA на рубль лизингового портфеля приходится меньше капитала, чем у компании с рейтингом ruBB-. Между ними шесть ступеней шкалы и 0,2 процентного пункта буфера.

Оговорка в обратную сторону, и она существенная: у ВТБ Лизинга 82% пассивов — кредиты материнской структуры. Арифметика этого не видит, а рейтинг видит. К этому вернёмся в конце.

И ещё одно, важное для чтения любых коэффициентов в этом секторе. Знаменатель решает всё. По капиталу к активам ВТБ Лизинг стоит седьмым снизу из 29 — 11,4%, серединка. По капиталу к ЧИЛ он уезжает на второе место снизу. У лизинговой компании активы и портфель — разные вещи: у ЛК Адванстрак ЧИЛ составляет 18% активов, у ГТЛК — 40%, у КОНТРОЛ лизинга — 48%.

4. Счёт второй: стресс по норме собственной категории

Проверяю, что будет, если каждая компания получит по своему портфелю ровно ту долю обесценения, которую агентство уже насчитало для её рейтинговой категории. И вернёт с этого половину.

Формула:

Убыток = ЧИЛ × доля обесцененного по категории × 50%

Совкомбанк Лизинг, рейтинг ruAA-:

ЧИЛ 95,6 млрд
× 11,5% (норма ruAA)  = 11,0 млрд обесценено
× 50% невозврата = 5,5 млрд убытка

Капитал = 4,85 млрд

5,5 − 4,85 = 0,65 млрд ниже нуля

113% капитала. Компания с рейтингом ruAA- проходит стресс по норме собственной категории в минус.



Первое место снизу — ruAA-. Шестое — ruAA. Между ними УралБизнесЛизинг, КОНТРОЛ, Квазар и ТЕХНО, то есть весь низ рейтинговой шкалы.

5. Что в секторе реально хорошо

Раздел, без которого разбор превращается в нытьё.

Падение остановилось. Новый бизнес 1П2026 плюс 5% после минус 45% годом ранее. Число переданных предметов лизинга плюс 6% против минус 34%. Спецтехника плюс 40%, с/х техника плюс 60%, стройтехника плюс 18%.

Сектор научился зарабатывать на дорогих деньгах. Средняя доходность ЧИЛ выросла с 8% до 10% за год. Средняя ROA — 2,6% против 2,0%.

Операционка не разъехалась. Медианный CIR — 49%, средний 47%. Для финансового бизнеса это нормально, а у лучших отлично: УралБизнесЛизинг 20%, ЧелИндЛизинг 20%, Европлан 28%, ДельтаЛизинг 30%.

Капитал в основном растёт. 22 компании из 30 нарастили его за 2025 год.

Обеспечение настоящее. Это то, чем лизинг лучше кредита: право собственности на предмет у лизингодателя до последнего платежа. Не надо судиться за залог — надо просто забрать. Проблема, как в ломбарде, не в изъятии, а в продаже.

Есть эталон уникальности. МСП Лизинг: 92% пассивов — капитал, внешнего долга ноль. В финансовом секторе такое встречается примерно никогда.

6. Почти половина облигаций лизингового сектора — это один ГТЛК.

И дальше становится ещё интереснее. Смотрим на купоны его программ:

Восемьдесят два выпуска с купоном от одной сотой процента до трёх процентов. При ключевой ставке 14%.

Это не облигации в том смысле, в каком вы покупаете облигацию. Это оформленное бумагами квазибюджетное финансирование инфраструктурных проектов — самолёты, суда, вагоны. Купить их в стакане нельзя, и доходность там считать бессмысленно.

Кредитор — Минфин России, деньги — ФНБ. Размещение по закрытой подписке. Это прямым текстом в собственном релизе ГТЛК про серию 006Р, и подтверждается сообщениями Минфина о частичных погашениях, которые зачисляются на счёт по учёту средств ФНБ в Банке России — с разбивкой по проектам: вертолёты, суда, автобусы, самолёты для «Авроры».

Зачем форма именно облигационная — три причины.

Возвратность: ФНБ не тратит, а размещает, деньги идут обратно по графику амортизации.

Правовой каркас: эмиссионная документация с обязательствами и триггерами вместо безвозвратной субсидии.

И третье, главное — субсидия прячется в ставке купона, а не в расходной строке бюджета.

Топ-5 по числу выпусков после ГТЛК: Балтийский лизинг — 17, Совкомбанк Лизинг — 16, РЕСО-Лизинг — 14, Лизинг-Трейд и ЛК Роделен — по 9.

Дальше — про цену этих денег.

В обзоре есть таблица всех выпусков рейтингуемых ЛК на 22.07.2026 — восемь страниц, данные Cbonds. Я вытащил оттуда все рублёвые размещения 2026 года. Двадцать девять штук.

Купон при размещении — это цена денег, по которой эмитент реально занял. Не котировка, не прогноз, а факт.

Рынок распался на две половины без середины. Наверху крупные с доступом к дешёвым деньгам, внизу мелкие под 21–26%, между ними один выпуск на 1,9 млрд. Инвестору, которому нужен умеренный риск за умеренную премию, выбирать приходится между 13% у дочки банка и 24% у компании с плечом 8x. Третьего в 2026 году просто не разместили.

 

Строка «A» — не пропуск в данных, а сама по себе находка. За весь 2026 год в этой категории разместился один выпуск: Элемент Лизинг 001P-11, апрель, 1 875 млн ₽, купон 16,00%. Ни медианы, ни разброса из одной точки не строится.

Середина рейтинговой шкалы на первичку не выходила. Интерлизинг (ruA) последний раз занимал в марте 2025 под 24,00%. У МСП Лизинга и ЧелИндЛизинга (оба ruA-) облигаций нет вовсе. Т-Лизинг (ruA+) из обзора исключён вместе с ГПБЛ и Экспомобилити.

Получается рынок из двух половин: наверху крупные эмитенты с доступом к дешёвым деньгам, внизу мелкие, платящие 21–26%. Между ними — один выпуск на 1,9 млрд. Инвестору, который хочет умеренного риска за умеренную премию, в этом секторе покупать нечего — приходится выбирать между 13% у дочки банка и 24% у компании с плечом 8x.

Категория ruAA-, две компании, оба выпуска в первой половине 2026 года:

Совкомбанк Лизинг, БО-П21, май 13,00%
Балтийский лизинг, БО-П22, март 20,00%

Разница 7,00 п.п. = 700 б.п.

Медиана по Балтийскому за 2026 год — 18,63%. По Совкомбанк Лизингу — 13,60%. Пять процентных пунктов внутри одной буквы, у двух компаний из одной строки рейтингового листа.

Причём Совкомбанк Лизинг занял ниже ключевой ставки: 13,00% в мае, когда ключевая была 14,50%. Сегодня ключевая 14,00% — он всё равно на процентный пункт ниже.

Компания с коэффициентом автономии 3,8% и убытком 1,57 млрд занимает дешевле государства. Это не оценка компании. Это оценка Совкомбанка.

Куда делись остальные. Европлан, ДельтаЛизинг, Интерлизинг, Лизинг-Трейд, КОНТРОЛ, Квазар в 2026 году на первичку не выходили вообще. Ни одного рублёвого размещения. Для сектора, где облигации — второй по важности источник фондирования (средняя доля 19% пассивов, 25 компаний из 30 занимают на бирже), это отдельный сигнал. 

У Европлана скоро будет конец сбора заявок на 001Р-10. Размер купона 14,5 — 15,4%. Неинтересно.

Надеюсь у вас сложилось представление, как дела у отрасли и  пара заключительных моментов 1 части:

Первое. Рейтинг перестал быть достаточным фильтром. Прежде чем смотреть на букву, считайте капитал к ЧИЛ. Это одно деление, данные открыты, и оно меняет порядок компаний сильнее, чем вся рейтинговая шкала.

Второе. Сектор меньше, чем кажется. Не 266 выпусков на выбор, а около 180, и десятки из них неликвидны. «Диверсификация внутри лизинга» на таком поле — иллюзия.

В следующий части разберем от кого держаться подальше, а кого можно добавить в портфель, и что я сам держу. Всем успешных инвестиций.

Источники

• АО «Эксперт РА», аналитический обзор «Импульс. Лизинговые компании», 31.08.2026. Основной источник. Рейтинги на 01.08.2026 — стр. 2; рынок 2025 — стр. 3; коэффициент автономии и динамика капитала — стр. 4; доходность ЧИЛ, ROA, CIR — стр. 5; концентрация и обесцененные активы по категориям — стр. 6; диверсификация портфеля — стр. 7; структура пассивов и концентрация на кредиторах — стр. 8–9; таблица всех облигационных выпусков на 22.07.2026 (данные Cbonds) — стр. 10–17; финансовые показатели 30 компаний на 01.01.2026 — стр. 18. raexpert.ru/researches/leasing/leasing_companies_2025i
• «Рынок лизинга по итогам 1-го полугодия 2026 года: иллюзия роста», «Эксперт РА», 03.09.2026 — новый бизнес 853 млрд, портфель 11,3 трлн, доля б/у и возвратного лизинга, топ-20, таблицы 1 и 2
• «Рынок лизинга в I полугодии 2026 года: роллинг-стоп», «Эксперт РА», 13.07.2026 — число договоров и переданных предметов по данным Федресурса
• Европлан, результаты МСФО за 1П2026 — прибыль 4,3 млрд, портфель 139,5 млрд, доля возвращённых предметов
• ГТЛК: показатели 2025 и 1П2026, комментарий эмитента по РСБУ и МСФО — убытки, ICR, операционный поток, достаточность капитала
• ВЭБ.РФ объявил о покупке ГТЛК — TAdviser
• Выпуски ГТЛК под ФНБ: релиз ГТЛК о размещении серии 006Р-03 по закрытой подписке в пользу Минфина под 3% годовых на обновление городского пассажирского транспорта; Интерфакс: средства ФНБ идут через размещение лизингодателями облигаций под 1,5% годовых, которые выкупает Минфин; программа льготного лизинга МС-21, SJ-100 и Ту-214 увеличена до 290,7 млрд ₽; Минфин: сообщение о частичных погашениях облигаций ГТЛК с зачислением на счёт ФНБ в Банке России, с разбивкой по инфраструктурным проектам; Forbes: средства ФНБ выделялись под 1,5% на 15 лет
• Обзор ликвидных лизинговых облигаций, Кот.Финанс, 06.06.2026 — качественные оценки по Балтийскому, РЕСО, Интерлизингу, Дельте, ВТБ, Европлану; упоминание блокировки счетов КОНТРОЛ лизинга
• Разбор долговой нагрузки Балтийского лизинга, 12.08.2026 и обсуждение размещения БО-П19 — график выплат, параметры августовского размещения, котировки первого дня
• Технические дефолты «Соби-Лизинга» по трём выпускам, Cbonds
• Ключевая ставка 14,00%, заседание Банка России 11.09.2026 — консенсус аналитиков