Надолго ли с нами Совкомбанк по 10 рублей?

Вышел долгожданный отчет за 6 месяцев по МСФО и на нем видна тенденция к улучшению финансового положения, и дальнейший рост рентабельности. Сначала о фин. резах, затем про перспективы. (все картинки были взяты с оф. презентации совкомбанка)

Начнем с сердца банка:

ЧПД — 124,739 млрд (+70,42%), чистый процентный доход показал очень сильный рост, за счет более быстрого удешевления пассивов.

Если в цифрах, то, в то время как процентные доходы вышли на плато — 357,67 млрд (-3,11%), объем кредитного портфеля значительно увеличился и составил 3,005 трлн (+10,98% г/г), НО, за последние полгода портфель сократился на 1,39% с 3,048 трлн, менеджмент заявляет, что сейчас не стоит первостепенной целью кредитовать и увеличивать портфель кредитов, на первом месте риск/доходность.

Очень интересно посмотреть на структуру кредитного портфеля:

Менеджмент сделал хорошие выводы из реализовавшегося в прошлом году кредитного риска физ. лиц, и перестроил пропорцию в пользу менее доходного, но более стабильного корпоративного кредитования.

Резервы — 41,162(+11,08%), за полгода резервы выросли, но если взять 2кв, то там наблюдается сильное улучшение ситуации, во 2 квартале создали резервов на 18,012 млрд, что на 28,08% меньше!

Вместе с этим стоимость риска по портфелю заметно снизилась до 2,6 п.п., что не плохо. COR корпоративного сегмента вообще 1,2%, это очень хороший результат.

Процентные расходы сильно упали до 228,769 млрд, сократившись на 21,66%.

Сама структура фондирования не сильно изменилась, хорошо, что более дешевое корпоративное фондирование отчасти заместило розничное.

Примечательно, что доля «бесплатных» пассивов в структуре текущих счетов и депозитов составила 20,71% прибавив 1,91 п.п., банки очень сильно борются за текущие счета и остатки на счетах, так как они дают большую маржу.

ЧПД после резервов — 83,577 млрд (+131,27%) феноменальный результат!

NIM– 7,6%, один из самых высоких показателей в банковской отрасли, банк идет очень уверенными темпами повышения процентной маржи, но тут надо понимать, что этот процесс, в ситуации, с приостановлением снижения ставки, кредитовании преимущественно юр. лиц и увеличения дефицита ликвидности, замедляется и вероятно может остановится.

Также, как уже говорилось выше, банк наращивает сегмент корпоративного кредитования, которое по ЧПМ на порядок ниже и составляет 6,2% (доходность корп. кредита – средняя стоимость фондирования), в отличии от розницы – 9,5%.

ЧКД – 25,492 млрд (+25,76%) за счет роста в основных сегментах:

• Выдачи банковских гарантий – 13,299 млрд (+24,02%)
• Расчетного обслуживания – 7,059 млрд (+21,43%)
• Доход от электронных торговых площадок – 4,426 млрд (+15,65%)
• Организация выпуска ценных бумаг – 3,630 млрд (+54,73%)

Рост комиссионных доходов очень важен, так как они имеют высокую маржинальность, также, в условиях, когда идет жесткая борьба за комиссионные, а банк имеет высокий рост – это показывает, что компания использует хорошие источники привлечения клиентов.

Прочие доходы от банковской деятельности составили 6,249 млрд (-57,01%), основную роль в падении прочих доходов составил убыток от операций с фин. инструментами – 700 млн, после прибыли в 23,366 млрд

Прибыль по небанковской деятельности составила 22,513 млрд, сократившись на 13,4%. Небанковская деятельность представлена секторами ниже, некоторые в данный момент находятся под давлением, лизинг – замедлением экономической активности, страхование – размещение страховых остатков на менее выгодных условиях. Поэтому здесь незначительное падение прибыли скорее +, нежели –.

Тут еще хочется заметить, что в 1кв’26 небанковский бизнес принес на 10,16 млрд, что было на 22,72% меньше прошлогоднего показателя, т.е поквартально тут тоже есть улучшение, оно, в том числе произошло за счет приобретения Капитал Лайф и Капитал МС!

Классная картина обстоит с расходами. Операционные расходы составили 80,192 млрд, прибавив всего 4,66%, что ниже уровня инфляции! Да, конечно, расходы на персонал выросли практически на 10%, но вспомним, что проблема роста ЗП стоит немного за пределами возможностей банка, больше завися от макроэкономики.

CIR – 42%, это аномально низкий уровень расходов для банка, исторически он составляет +- 50%.

Тут может показаться, что CIR понизился исключительно за счет роста прибыли, без сокращения расходов и оптимизации. Но! В отчетности я нашел интересный отрывок:

За полгода было:

Закрыто 46 офисов, 6 тысяч точек продаж, 123 банкомата и терминала, а также сокращена численность персонала примерно на 1 тысячу человек, или же 2,5% от штата на отчетную дату. (40 тыс. – 4 тыс. новых сотрудников со страховой – 37 тыс. на начало года)

Это сильная работа над эффективностью, да, может это и не сыграло ключевую роль в снижение отношения расходов к доходам, но здесь видна более важная вещь, о том, что менеджмент реально старается удерживать расходы в трудный период, хотя, может уже и не такой трудный.

Чистая прибыль за полугодие составила 43,681 млрд. или же 1,91 рубль на акцию. За этот период прибыль выросла в 2,6 раза с 16,228 млрд. Такой относительный рост, в первую очередь, произошел за счет эффекта низкой базы прошлого периода. По див. политике это где то 5,73% див. доходности, но о перспективах получения дивиденда чуть попозже. Рентабельность капитала вошла в нормальные, по меркам банковского сектора, значения. ROEза полгода составило 21%.

ROE за 2 кв. составило 24,5%, это результат уже выше рынка.

Капитал банка за год вырос на 18,84% до 445,503 млрд. Капитал банка также является элементом «бесплатных» пассивов, за счет которых можно наращивать прибыль.

H1.0 норматив на конец 1 полугодия составил 11%.

Видя такой лакомый кусочек многие, также как и я, задаются вопросом, почему такая недооценка? А может недооценки и нет?Давайте разбираться!

1.Это наиболее очевидный и широко известный фактор с Авито. В рынке есть/был большой продавец из бывшего, а может и нынешнего менеджмента. Лил в рынок он акции с бешенным объемом. ЗА КВАРТАЛ ДОЛЯ АКЦИЙ В ФРИ-ФЛОУТЕ ВЫРОСЛА С 16,3% до 17,9%!!! Это в компании с капитализацией сотни миллиардов рублей.

Тут есть небольшой положительный фактор – покупка акций на дочернюю компанию в размере 2 млрд в квартал. Решение сильное, явно поддерживающее акции, но только поддерживающее.

2.Я думаю, вы знаете почему СБЕР имеет такую оценку, с более низким, но стабильным ROE, ростом, NIM и тд. Банк имеет довольно прозрачную и стабильную систему возврата на капитал. Он банально регулярно, соблюдая див. политику платит дивиденды.

У совкомбанка такой банальщины не сформировалось! На нынешнем российском рынке акций очень ценится прозрачный возврат на капитал, это очень важный триггер в переоценке стоимости. Даже до СД за 1 полугодие можно предположить, что дивидендов не будет, либо же они будут очень маленькими! Так как норматив капитала не соответствует див. политике (H1.0 11,5%). Банку придется подсушить баланс, следственно, сократить потенциальную прибыль для того, что выплатить дивиденд, который в их политике крайней эффективности явно не бьется с развитием компании!

3. Корпоративный риск. Он никуда не ушел, компаниям не становится лучше, недавнее ослабление рубля слегка подсобит некоторым копаниям, банк также явно будет реструктуризировать долги, но это не значит, что мы еще раз не сходим на пики 2024/2025.

«По данным ФНС, в первом полугодии 2026 года количество коммерческих организаций, прекративших деятельность в связи с решением о ликвидации, составило 17 тысяч, что на 32,7 % больше, чем в первом полугодии 2025 года».

Это напрямую не влияет на банк, но эти компании были в цепочках продаж/покупок, оставшимся компаниям отчасти и легче, из-за сократившейся конкуренции, но и тяжелее, в следствие снижения спроса.

4. Раздувающейся дефицит ликвидности. В относительных показателях (относительно 2022 года) нынешний «дефицит» ликвидности еще не дефицит, но он постепенно влияет на ставку RUSFAR, ставки депозитов. Уход бизнеса в серые схемы, это также повлияет на комиссионные сборы и остатки на текущих счетах. Этот риск больше относится к котировкам на бирже, чем к операционной деятельности. Ставки RUSFAR в последнее время начали снижаться, видимо, дефицит начал немного отходить.

5. Конфликт интересов. Менеджмент вроде и не плохой, общительный, качественный. В теории, при росте финансовых показателях стоимость бизнеса должна расти. На практике, на российском фондовом рынке, без работы над стоимостью бизнеса такого роста не наблюдается. Менеджмент правильно делает, что полностью сфокусирован на операционных метриках. Тут и есть конфликт, угодить инвестору – выплатить дивиденды, сократить капитал. Не выплачивать – сохранить рост. Переоценка требует выплаты, здравые мысли – роста.

6. Регуляторный риск. Банк России может продолжить вводить новые регуляторные ограничения для банков/СЗКО, что будет ограничивать капитал и следственно рост, и дивиденды.

Но не только рисками едины, есть и положительные факторы:

1.Органический рост. За 2 квартал банк показал потрясающие показатели, хорошо нарастил ROE до 24,5%, NIM до 7,6%, удерживает рост расходов. Банк смог быстро восстановиться, это показывает, что бизнес-модель работает и она эффективная.

2. M&A сегмент. Также Совкомбанк отлично развивается за счет хороших сделок, 2 года подряд банк зарабатывает на выгодных приобретениях, за 1П’25 – 5,7 млрд, 1П’26 – 3,8 млрд. Здесь важно не какая прибыль получается во время приобретения, а то, насколько качественные активы банк способен покупать, еще и с дисконтном. В среднем, чтобы СКБ пошел на приобретение, ROE этого бизнеса должен быть сопоставим.

3. Если трек со снижением ставки (инфляции) продолжится, то мы увидим дальнейшее увеличение рентабельности, если трек останется нейтральным, то мы близки к максимуму по ЧПМ. Даже так банк может заработать 90-100 млрд за этот год, в теории это около 10-11% ДД. За счет того, что банк небольшой он может удерживать хорошую эффективность и развивать нишевые направления.

4.Банк слегка меняется качественно, я про портфель кредитов/депозитов. В такое сложное время была выбрана более консервативная, в плане риска, модель развития через юр. лица, что добавляет стабильности в результаты.

Целостная оценка. 

В целом оценка смотрит в сторону ниже капитала из-за ряда причин, описанных выше, нынешняя оценка в пол капитала, может быть справедливой, компании, которые не понятно как совершают отдачу на капитал, зачастую имеют большую недооценку + накладывается ряд макроэкономичских рисков + политриски.

В целом, банковских сектор щас оценивается низко, так как СБЕР стоит 0,72 к буку с ROE24%!!!  Это 33% доходности на вложенный капитал. (Важно: под доходностью на вложенный капитал я не имею в виду дивидендную доходность. Речь идет о том, сколько прибыли компания генерирует на капитал, который акционер фактически вкладывает по текущей рыночной оценке)

Совкомбанк дает 42% (рыночная оценка в 0,5 бука, ROE 21%), но у него есть ряд рисков. Поэтому рынок справедливо дисконтирует его стоимость, с такими рисками он уже не кажется недооцененным. Но, если банк определится с дивидендным подходом, то может пройти качественная переоценка.

 
С радостью пообщаюсь на эту тему в комментариях или же в тг-канале .