Минфину не у кого занять: деньги ушли из банков в наличку

10 августа Казначейство тихо убрало с сайта раздел «операционный день», там ежедневно публиковались свободные остатки бюджета. По расчетной оценке, с начала года из них взято 3,5 трлн, осталось около 4,5 из 8.

Хороший повод разобрать, что происходит с деньгами в системе. Механизм получается замкнутый.

1. Бюджет тратит с опережением. Дефицит 6,5 трлн за 7 месяцев при плане 3,8 на год. Занять нечем: аукционы ОФЗ приостановлены. Значит финансирует остатками с казначейских счетов.
2. Деньги уходят в экономику, но не возвращаются в банки. Наличных в обращении прибавилось около 2,4 трлн к середине августа.
3. И далее главное. Финдиректор Сбера Скворцов недавно в РБК объяснил причину: обвалилась сдача наличности в инкассацию, бизнес дает скидки 5-15% за нал (думаю вы и сами регулярно сталкиваетесь). Причина — выросшая налоговая нагрузка или, проще говоря, МСБ уходит в тень.
4. Деньги вне банков — это дефицит ликвидности. Сейчас 2,7 трлн, рекорд с марта 2022. Скворцов сказал прямым текстом: ОФЗ покупают на свободную ликвидность, а её нет.

Круг замкнулся: занять не у кого → Минфин тратит остатки → остатки кончаются.

ЦБ говорит «проблем не видим», и по существу он прав: на последних аукционах РЕПО премия к ключевой ставке низкая. Структурный дефицит — это не «банкам нечем платить», а разница между тем, что они должны ЦБ и что держат в ЦБ. Доходы бюджета при этом идут лучше плана: ненефтегазовые +18,3%, НДС +24,9%.

Таким образом, это не кризис платёжеспособности. Это кризис рынка: занять по рыночной цене не у кого.

Что из этого следует для ОФЗ

Длинный фикс в такой конструкции не продаётся в принципе. Банк покупал бы бумагу на 15 лет под 15,7% на деньги ЦБ под 14%, но это керри с плечом, а не инвестиция, и к тому же намного менее доходная, чем кредиты (сверх доходность может возникнуть только на ралли ОФЗ). Флоатер он взять может, фикс — нет. Значит вероятно Минфин вернётся не с фиксами, а с блоком флоатеров под расширенный лимит РЕПО от ЦБ. Прецедент был в декабре 2025: 1,7 трлн за один аукционный день.

Второе следствие, менее очевидное. Рост доходов бюджета (+18,3%) скорее достигает пиковой точки. Повысили НДС => собрали больше сейчас => выдавили бизнес в наличность => база сжимается. Или надо ещё сильнее вливать деньги в экономику, чтобы держать темпы, но это будет просто инфлирование системы.

Чего жду до конца года

Денег на 2026-й хватит. Буфера из 4,5 трлн остатков + 3,7 ликвидного ФНБ на потребности достаточно, особенно с текущими ценами на нефть.

3 сценария:
1. Базовый, 55%. Пауза Минфина продлится до октября => ноябрь-декабрь размещение блока флоатеров на 1,5-3 трлн через РЕПО. Дефицит 7-8 трлн. Длина 15,5-16,5%.
2. Раньше и жёстче, 25%. Подушка кончается быстрее => Минфин выходит в сентябре с премией => длина 16,5-17%, вменённая инфляция к 9%.
3. Разрядка, 20%. Перемирие => дисконт и фрахт по нефти сжимаются => доходы вверх, рыночные размещения без премии. Длина раллирует к 14%.

Позиции

Для входа в длинные ОФЗ жду доходности ~16,5%; при текущих вводных — это цена, которая более менее покрывает риски. Флоатеры интересны, но после размещения, а не до: большой блок сначала вероятно переоценит спред существующих бумаг вниз и только потом даст премию.

———
Веду канал MacroPulse о российском рынке: t.me/macropulse_pro. Там — аналитика, разборы отчётов и портфельные решения.

Стратегия на Comon: comon.ru/strategies/129032