🥩«Колбаса есть, кэша нет: стоит ли покупать новый долг СПМК под 18%?»
Господа инвесторы, сегодня у нас на операционном столе настоящий, осязаемый бизнес — АО «Сергиево-Посадский мясокомбинат» (СПМК). Никаких пустых SPV, только хардкорная мясопереработка.
Эмитент недавно вышел на рынок со свежим выпуском БО-03, попытавшись залить свои кассовые разрывы новым долгом.
С точки зрения коэффициентов финансового здоровья картина складывается парадоксальная: баланс компании на бумаге выглядит крепче, чем репутация ее отчетности. Давайте без «воды» разберем финансовое состояние эмитента по итогам 2025 года и 1 квартала 2026 года, чтобы понять — стоит ли парковать свои капиталы в их новые бонды.
🩺Что предлагает эмитент RU000A10F8G8
— номинал 1000 руб.
— купон ежемесячный 18 %
— YTM 19,48 %
— срок до 07.11.29
— оферта CALL через 2 года
— амортизация по 25% в 30-м, 34-м, 38-м и 42-м купонных периодах
🟢 Причины взять колбасу:
✅Рост EBITDA: По итогам 2025 года показатель прибавил 8% г/г, достигнув 643 млн ₽.
✅Маржинальность пухнет: Рентабельность по EBITDA подросла на 1,0 п.п., составив солидные для отрасли 14,8% в 2025 году.
✅Уверенный делеверидж: Отношение Чистый долг/EBITDA снизилось с 1,9х до комфортных 1,6х в 2025 году.
✅Рекапитализация баланса: Доля собственного капитала в активах взлетела с 24,5% до 32,5% по итогам 2025 года.
✅Процентный щит: Коэффициент покрытия процентов (ICR) находится на терпимом уровне 2,5х.
✅Профит в моменте: Чистая прибыль за 1 квартал 2026 года составила 44,3 млн ₽, что на 20% выше аналогичного периода прошлого года (36,9 млн ₽).
✅Инвестиционный рывок: CAPEX-цикл прошел свой пик в 2025 году, показав 11-кратный рост до 236 млн ₽ (построен новый колбасный цех).
✅Растянутая дюрация: Свежий выпуск БО-03 привлек 500 млн ₽, что позволило растянуть «стену погашений» вплоть до 2029 года и снизить риск моментального дефолта.
🔴 Причины вызвать СЭС:
⛔️Охлаждение спроса: Выручка в 1 квартале 2026 года развернулась в минус, упав на 8% г/г до 874 млн ₽.
⛔️Кэш-флоу в свободном падении: Операционный денежный поток (CFO) в 1 квартале 2026 года рухнул до отрицательных −108 млн ₽.
⛔️Долговая удавка: На конец 2025 года целых 68% от общего долга составляли краткосрочные обязательства.
⛔️Токсичная стоимость фондирования: Средняя ставка по долгу достигла ~24%, что съедает около 49% операционной прибыли.
⛔️Ликвидность на нуле: Отношение кэша к краткосрочному долгу критическое — ~0,01х, а на счетах в 1 квартале 2026 года болталось всего около 26,7 млн ₽.
⛔️Групповая порука: Примерно 69% капитала эмитента «зашито» в связанные стороны, что делает бизнес уязвимым к проблемам внутри группы.
⛔️Деформация оборотки: Торговая дебиторка выросла на 34%, а авансы связанной группе подскочили на 41% в 1 квартале 2026 года на фоне стагнирующей выручки.
⛔️Аудитор с оговорками: Аудиторское заключение за 2025 год вышло с оговоркой из-за неподтвержденных запасов 2023 года на сумму 911 млн ₽.
🎯 Вердикт: СПМК — это не преддефолтная история, но компания вынуждена агрессивно балансировать между реальным прибыльным производством и мутными внутригрупповыми займами.
Мы прогнали отчетность через нашу модель и присвоили внутренний рейтинг В против В+ от Эксперт РА.
Требуемая доходность в базовом сценарии 23 %. В позитивном сценарии снижения ключевой ставки 20,5 %. Эмитент дает ориентировочно 19,48 %
💼Резюме: Длинный БО-03 с его 18% сейчас не компенсирует премию за риск и слабую опциональность. Разумнее дождаться просадки котировок БО-03 на вторичном рынке до справедливой YTM 21%, а пока — наслаждаться коротким БО-02 на лимит не более 2% от портфеля ВДО.
☂️Лично для меня БО-02 выглядит сейчас привлекательнее на долю до 2% от портфеля ВДО.💸
Все обзорные облигаций доступы в моем ТГ-канале https://t.me/probondsrf
Не является инвестиционной рекомендацией
