💻 B2B-РТС – Риски в IPO

📌 Не смог пройти мимо первого в этом году IPO, которое многим приглянулось, поэтому делюсь обзором компании и своим мнением.

❓ О КОМПАНИИ:

• B2B-РТС – цифровая платформа для закупок/продаж между компаниями, своего рода маркетплейс для бизнеса и гос. организаций. За 9 лет платформа увеличила свою долю рынка среди регулируемых закупок (гос. компании) с 26% до 38%, на рынке коммерческих закупок (бизнес) занимает долю 41%.

• На IPO размещают 11,5% акций, принадлежащих крупнейшему акционеру в лице Совкомбанка и другим инвесторам. Сбор заявок на участие до 16 апреля, начало торгов – 17 апреля, при этом книга заявок уже покрыта (=низкая аллокация).

📈 СИЛЬНЫЕ СТОРОНЫ:

• Слишком увлёкся рисками, поэтому коротко отмечу 3 значительных на мой взгляд преимущества компании: рентабельность EBITDA 50%+, конвертация 40-45% дохода в FCF (низкий CAPEX), чистый долг/EBITDA = –1,5x.

📉 РИСКИ:

• Два потенциальных риска – это возврат на рынок западных конкурентов (SAP и Oracle, их заменил B2B-РТС в 2022 году) и гос. регулирование комиссий платформы (уже с 1 июля 2026 года запрещают взимать плату в ряде имущественных торгов, для В2В-РТС это до 4% выручки).

• Выручка B2B-PTC складывается из доходов от услуг (основная деятельность) и доходов от управления активами (переоценка облигаций в портфеле и проценты от размещения денег клиентов в депозитах). В 2024-2025 гг. при средней ключевой ставке 18-19% заработали на процентах по 1,4 млрд рублей, но при снижении ставок эти доходы будут сокращаться (а это 15-16% от общей выручки). Так, в 2022 году получили убыток по облигациям в 18 млн рублей.

• По словам менеджмента, платформа в текущем виде сформировалась в 2022 году, но на сайте компании есть данные только с 2023 года. Пришлось постараться, чтобы найти отчёт за 2022 год.

• Лично у меня возникло наибольшее опасение, что фаза роста у B2B-РТС уже позади, и время для IPO выбрано не случайно:

1) На верхнем графике видно замедление темпов роста выручки от услуг с каждым годом (+173% > 18,7% > 10,8%). У компании уже доля рынка ≈40%, и на опыте Ozon и Whoosh занять долю 50%+ очень сложно. Пока компания даёт прогноз по удвоению выручки к 2030 году (≈12% ежегодного роста), но в 2025 году отстали от плана на 1,2%.

2) Операционного роста почти нет, число процедур выросло в 2025 году на 0,4%, число заказчиков и поставщиков на 3-6%.

3) Рост прибыли на нижнем графике также замедляется (+154% > +48,7% > 5,7%), зато опережающими темпами начали расти расходы на персонал (+24,5% в 2025 году). Аналитики Совкомбанка закладывают снижение прибыли В2В-PTC в 2026 году на 3% до 3,6 млрд рублей при росте расходов на персонал на 19% до 3,8 млрд рублей.

4) В презентации указана сумма дивидендов 7 млрд рублей за 2023-2025 гг., смотрим отчёты: 0 рублей в 2022 г.; 0,1 млрд рублей в 2023 г.; 3,6 млрд рублей в 2024 г.; 3,3 млрд рублей в 2025 г. После активного роста бизнеса в 2022-2023 гг. на дивиденды направили 102,8% и 88,6% от прибыли 2024 и 2025 гг.

5) IPO проходит в формате cash-out, то есть вместо направления полученных средств на развитие компании, сразу несколько ключевых акционеров (в том числе Совкомбанк) продают свои доли в компании. Спорное решение, если компания и дальше будет направлять 80%+ прибыли на дивиденды.

💰 ДИВИДЕНДЫ:

• Планируют распределять на дивиденды 80% прибыли (но могут 50%), при сохранении прибыли за 2026 год могут выплатить суммарно 16,8 рублей на акцию (див. доходность 14-15%).

❓ ОЦЕНКА:

• Цена IPO 112-118 рублей за акцию предполагает капитализацию 20-21 млрд рублей, P/E = 5,3-5,6x. Это дёшево, если прибыль будет расти (у Хэдхантера 7x).

✏️ ВЫВОДЫ:

• Сегодня B2B-РТС выглядит как качественный бизнес и интереснее многих IPO, но по косвенным признакам основной рост компании уже позади. Смущает частичный выход ключевых акционеров после получения сверхвысоких дивидендов. В IPO участвовать не буду, но с интересом продолжу следить за компанией. Напоминаю, что все обзоры в таком формате вы можете посмотреть в моём телеграм-канале.

❤️ Поддержите пост реакциями, если было интересно.
_____
👉 Подписывайтесь на мой телеграм-канал и Max, там вы найдёте ещё больше аналитики и обзоров компаний.