Сергей Пирогов
Сергей Пирогов личный блог
25 октября 2024, 10:12

АФК Система: встречают по дебету, провожают по кредиту

Основные вопросы инвесторов к «Системе» касаются объема долга, его критичности для деятельности и размера докапитализации «Сегежи». В этом посте поговорим о возможности «АФК Системы» обслуживать текущий уровень ее долга и участия в SPO этой компании.

SPO «Сегежи» — решение проблем с долгом

«Сегежа» представила слабые финансовые результаты за 1П, которые были обусловлены низкими ценами на продукцию, высокой инфляцией издержек и повышением ключевой ставки. Доходы не могли покрыть процентные расходы (в 1П 2024 г. чистые процентные расходы оказались больше OIBDA в 1,9 раза), а соотношение чистого долга к OIBDA составило 13x на конец 2 кв. 2024 г. Поэтому компания официально приняла решение провести допэмиссию, чтобы снизить долговую нагрузку.

По нашим оценкам, минимальный необходимый размер докапитализации составляет 56 млрд руб. Эта сумма необходима для погашения тела и уплаты процентов по кредитам и облигациям с погашением в 2024-25 гг. (также учитываем облигации с ближайшей офертой). Помимо этого, в расчет мы включаем объем поддерживающих капитальных затрат и изменение в оборотном капитале в 2024-25 гг.

«АФК Системе», как основному акционеру (62,2%), придется поучаствовать деньгами. В негативном сценарии — на всю сумму докапитализации. В то же время компания рассчитывает на участие банков-кредиторов. При таком сценарии сумма докапитализации, вероятно, будет разделена между участниками сделки в таких пропорциях, чтобы «АФК Система» не потеряла контрольную долю (50% + 1 акция). В случае докапитализации на 56 млрд руб. (и оценки акций на уровне 1,48 руб.) она должна принять участие в 45% суммы, чтобы сохранить контроль, — это 25,2 млрд руб.

В скором времени (ожидаем в конце октября ― начале ноября) «Сегежа» должна поделиться с «АФК Системой» структурой сделки по докапитализации, поэтому ждем параметры.
АФК Система: встречают по дебету, провожают по кредиту
Приемлемый уровень долга корпоративного центра

Корпоративный центр «АФК Системы» способен зарабатывать порядка 80 млрд руб. в год: 40 млрд руб. относится к дивидендам от МТС и прочих активов, другие 40 млрд руб. —монетизация/продажа непубличных активов. Важно понимать, что последняя статья доходов —суть бизнеса «АФК Системы»: покупка и развитие компаний с последующей перепродажей с прибылью. В текущих макроусловиях предполагаем, что компания будет меньше инвестировать в приобретение новых бизнесов, чтобы оптимизировать долговую нагрузку. Но при этом текущего пула таких компаний хватает для получения дохода от продаж на уровне 40 млрд руб. (по словам менеджмента).

С другой стороны, при текущем уровне долга, кэша и фин. инструментов чистые процентные расходы в 2024-25 гг. составят 29-31 млрд руб., а расходы корп. центра (SG&A) — около 20 млрд руб. В итоговом значении имеем положительный фин. результат в 30 млрд руб.

Вывод

В сухом остатке: компания способна текущим денежным потоком покрывать платежи по своим обязательствам (в условиях роста ключевой ставки), оставляя деньги либо на погашение долга, либо на формирование кэш-подушки и дивиденды. Отметим, что инструментами оптимизации долговой нагрузки являются продажа непубличных активов (основная деятельность «АФК Системы» как управляющей компании) и сокращение инвестпрограмм на время высоких ставок.

Также на основании расчетов компания способна без привлечения дополнительного финансирования докапитализировать «Сегежу» при условии участия прочих сторон (наиболее вероятный сценарий). В случае абсолютно самостоятельного участия в SPO «Сегежи» (маловероятный и негативный сценарий) «АФК Системе» придется либо ускорить продажи активов (уступая в цене), либо привлечь дополнительное финансирование в размере около 30 млрд руб.

Андрей Бардин, аналитик Invest Heroes
7 Комментариев
  • Don't
    25 октября 2024, 10:35
    назовите пожалуйста, парочку непрофильных активов системы под продажу на 40 ярдов?
    • Школа Свободных Наук
      25 октября 2024, 19:02
      Don't, В феврале 2024 г. Группа продала 100% долю в иностранной дочерней компании. С учетом прибыли от прекращенных операций в размере 19,5 млрд руб.

      • Don't
        25 октября 2024, 19:27
        Школа Свободных Наук, и таких активов у них как у дурака фантиков? А напомните, какой именно актив они продали в феврале?
        • octoeye
          25 октября 2024, 20:58
          Don't, МТС Армения. Вот только все деньги ушли на капекс.
          • Don't
            25 октября 2024, 22:20
            octoeye, зер гуд. А где ещё парочка-троечка?
  • octoeye
    25 октября 2024, 10:59
    Такой же вопрос, это что они там на 40 миллиардов напродавали? Мечты менеджмента, как у них в будущем за 10+ выручек Медси и Степь выкупят? Элемент был cash-in, сама Система за год публично не продала ничего. Даже без выкупа допки Сегежи будет убыток по году.
    Озон сам убыточный, Сегежа труп, у Эталона кризис в отрасли, МТС похоже всю годовую прибыль потратит на капекс и долг. Дивиденды мамке платить некому. Завставить можно только МТС, но её тогда саму скоро спасать придется.
  • Школа Свободных Наук
    25 октября 2024, 18:54

    Ну продадут млрд на 10-15 активов и этого вполне хватит.  В целом, конечно, всё не так уж и плохо как рисуют графики цены акций сегодня. 

    13 рублёв то уже неплохая цена даже с учётом долгов. Но будем посмотреть инфляцию и там уже принимать решение ближе к декабрю может и подешевле уже быть.

Активные форумы
Что сейчас обсуждают

Старый дизайн
Старый
дизайн