Мечел отчитался за IV квартал 2018 г. На какие дивиденды можно рассчитывать
21 марта 2019
Комментарий Сергея Сидилева и Сергея Гайворонского, БКС Брокер:
«Мечел представил противоречивые финансовые результаты за IV квартал 2018 г. Чистая прибыль компании превысила наш прогноз на целых 50%. Однако это произошло на фоне одноразовых, неденежных доходов компании, в то время как основанная деятельность в последнем квартале вызывает много вопросов. Несмотря на благоприятную ценовую конъюнктуру в IV квартале, выручка компании сократилась на 1% относительно аналогичного периода в 2017 г. Падение произошло в связи с двузначным падением продаж почти всей линейки продукции относительно IV квартала 2017 г. При этом производство также оказалось под мощным давлением.
Ключевым негативом в отчетности за IV квартал 2018 г. выступает то, что выручка компании сократилась одновременно с ростом себестоимости на 16,9%, что сильно ударило на операционную рентабельность компании. Это произошло в связи с увеличением затрат на добычу угольной продукции на фоне роста объемов вскрышных работ, необходимых для наращивания объемов производства. Таким образом, показатель рентабельности EBITDA в добывающем сегменте сократился на 17,5 п.п до минимальных уровней за последние годы деятельности компании и составил 37,9%. Энергетический сегмент, также подвергся давлению, его показатель EBITDA в IV квартале упал в 8 раз.
Несмотря на слабые операционные показатели, акции Мечела уверенно растут (в том числе обыкновенные, что вызывает удивление). Позитивные моменты, конечно, имеются, в основном для держателей привилегированных акций. Во-первых, чистая прибыль в 2019 г. выросла на 9,3%. Соответственно, по уставу акционеры могут рассчитывать на выплату дивидендов в размере 18,2 руб. на одну привилегированную акцию, это соответствует практически 18% дивдоходности.
Но не стоит забывать, что рост чистой прибыли целиком обеспечен «бумажной» прибылью, полученной в результате реструктуризации долга (около 34 млрд руб.), которая перекрыла негативную переоценку по курсовым разницам (25,8 млрд руб.). Реальная прибыль в свою очередь упала на 35%. И это в хороший год с точки зрения ценовой конъюнктуры на рынке угля. Учитывая снижение курса доллара и завершение реструктуризации долга в этом году, Мечел может получить еще большую бумажную прибыль в 2019 г., а дивиденды по уставу перевалят за 20 руб. Таким образом, держателям «префов» за 2 года может вернуться в виде дивидендов до 40% от текущей стоимости акций. Отсюда и ралли в акциях.
Но посмотрим с другой стороны. У компании через 2 года завершается льготный период по обслуживанию уже реструктуризированного долга. С этого момента финансовые расходы, очевидно, возрастут, так как компания должна будет начинать гасить тело. Однако обязательства снижаются не так быстро, как хотелось бы. Чистый долг по результатам 2019 г. снизился всего на 20 млрд руб. Более того, гасить быстрее компания просто не в состоянии. После вычета процентных расходов и CAPEX из операционного денежного потока у Мечела остается около 25 млрд руб., отсюда еще нужно вычесть дивиденды (величина будет небольшой, около 2 млрд руб.). Такими темпами через 2 года величины долга останется более 380 млрд руб. Возникает логичный вопрос, оправданно ли в такой ситуации платить дивиденды, пусть и небольшие. Мы думаем, что риск пересмотра практики выплаты по уставу вновь на горизонте, особенно в моменты аккумулирования большой бумажной прибыли.
Генеральный директор Мечела Олег Коржов объясняет снижение EBITDA и выручки в IV квартале ростом запасов и вскрышных работ. Действительно, запасы выросли на 15,5% г/г., но это несущественно, учитывая высокие цены на коксующийся уголь. А разговоры про активную модернизацию совсем непонятны. CAPEX остается на крайне низком уровне, даже уменьшившись в сравнении с 2018 г.
Резюмируя, рост привилегированных акций понятен. Высокие дивиденды за 2018-19 гг. выглядят соблазнительно, однако и риски – повышенные. А у обыкновенных акций, на наш взгляд, драйверов нет».
Финаме
БКС Мир Инвестиций
