Ключевым вопросом по бизнесу VK остается продолжительность фазы активных инвестиций - Альфа-Банк

VK опубликовала результаты за 2023 год, которые совпали с ожиданиями рынка и нашими оценками по выручке, но продемонстрировали более слабую EBITDA. Выручка за год увеличилась на 36% до 132,8 млрд руб. (рост в 4К23 на 34% г/г). Основным драйвером выручки (65% прироста за год) остается онлайн-реклама, доходы от которой прибавили 40% по итогам года и 32% в 2П23. Выше наших ожиданий вырос сегмент B2B-технологий. EBITDA скорр. в 2023 г. составила 0,5 млрд руб. (маржа 0,4%), оказавшись ниже консервативных оценок рынка. В 2П23 убыток EBITDA млрд руб.

Мы отмечаем высокую инвестиционную нагрузку в ключевом сегменте Социальных платформ, а также в Образовательных и Экосистемных сервисах.

На наш взгляд, ключевым вопросом по бизнесу VK остается продолжительность фазы активных инвестиций, а именно пройдено ли дно по маржинальности в конце 2023 года или инвесторам также предстоит увидеть слабое начало текущего года. Мы считаем опубликованные результаты умеренно негативными для акций компании.

Курбатова Анна
Воробьева Олеся
«Альфа-Банк»

Социальные платформы и медиаконтент: околонулевая маржа EBITDA в 2П23. Выручка сегмента составила 47,0 млрд руб. в 2П23 (+31% г/г) и 84,6 млрд руб. по итогам года (+35% г/г). Результаты не включают показатели Почта Mail.ru и Облако Mail.ru, которые теперь отражаются в Экосистемных сервисах. Основным драйвером остается рост доходов от онлайн-рекламы, которая увеличилась на 40% г/г до 79,7 млрд руб. (в 1П23 рост составил 51% г/г, в 2П23 — 32% г/г). Доходы от онлайн-рекламы среднего и малого бизнеса выросли за год на 42% (за 9М23 – на 46% г/г), доходы от рекламных интеграций в собственном контенте, шоу партнеров и блогеров выросли в 2,5 раза г/г. Рост выручки самого крупного актива в сегменте — социальной сети ВКонтакте — по итогам 2023 г. составил 23%, что свидетельствует об ускорении динамики в 4К23 после замедления в июле-сентябре (за 9М23 рост составил 22% г/г). В 4К23 динамика аудиторных показателей ВКонтакте сохранилась – рост MAU и DAU на 10% г/г, что сопоставимо с динамикой за 9М23. Маржа EBITDA сегмента составила 8,9% за год и 0,6% в 2П23. Среди факторов давления компания назвала активное продуктовое развитие сегмента, направленное на рост аудитории и вовлеченности, что привело к повышению расходов на привлечение авторов, создание контента, маркетинг и персонал.

Показатели образовательных технологий на уровне ожиданий. Выручка сегмента за год увеличилась на 42% г/г до 15,9 млрд руб. (+2% к нашей оценке) благодаря устойчивому спросу на курсы образовательных платформ и консолидации онлайн-платформ для школьников Учи.ру и Тетрики. По нашим расчетам, в 4К23 рост составил 51% г/г до 4,8 млрд руб. по сравнению с +57% г/г в 3К23. EBITDA сегмента за год оказалось слабо положительной, что соответствует нашим ожиданиям, в 2П23 был зафиксирован убыток -111 млн руб. В 2023 г. продажи образовательных продуктов Skillbox Holding выросли на 3% г/г до 193 тыс, средний чек вырос на 7% г/г до 67 тыс. руб. Средняя месячная аудитория Учи.ру в 4К23 составила 5,2 млн человек. В 2023 году количество платящих учеников составило 1,1 млн (+22% г/г).

Сильная динамика B2B-технологий. Выручка по итогам года выросла на 68% г/г до 9,7 млрд руб. Таким образом, по нашим расчетам, динамика выручки сегмента в 4К23 ускорилась до 71% г/г (в 1К23-2К23-3К23 рост составил 55-69-63% г/г). В 4К23 выручка VK Cloud выросла в два раза г/г, выручка сервисов коммуникационной платформы VK WorkSpace увеличилась на 36% г/г, а продажи HR Tech-сервисов выросли в четыре раза г/г. Рентабельность сегмента в 2П23 оказалась на уровне 36,4%, а по итогам всего 2023 г. – на уровне 27,2%, что на 5п.п. выше наших ожиданий.

Экосистемные сервисы: переаллокация зрелых сервисов позволила отразить умеренные убытки по EBITDA. Сегмент включает исторические активы компании Почта Mail.ru и Облако Mail.ru, а также новые инвестиционно-активные проекты — магазин приложений RuStore, игровую платформу VK Play, а также голосовые технологии и умные устройства. Выручка сегмента в 2023 г. составила 23 млрд руб. (+21% г/г), убыток по EBITDA составил 3,5 млрд руб. (-15,4%).

Чистый долг VK (без учета обязательств по аренде) на 31 декабря составил 116,9 млрд руб. по сравнению с 91,5 млрд руб. на 30 июня (+28%). Общий долг (без учета аренды) сократился между датами на 3% до 168 млрд руб. В связи с низким показателем EBITDA скорр. за 2023 г., показатель долговой нагрузки Чистый долг / LTM EBITDA нерепрезентативен.