Дом моды врывается в дом денег. Henderson проводит IPO на Мосбирже.

🤵‍♂️ Уверен, многим он вам знаком. Больше, чем просто сеть магазинов мужской одежды. Свой дизайн, свой подбор тканей, свои заказы на пошив за рубежом. На данный момент эмитент представляет собой 158 салонов, интернет-площадка, услуги пошива на заказ и широкая линейка предметов гардероба для создания цельного образа.

🏙 Особенностью развития компании является укрупнение существующих торговых точек вместо открытия новых. Henderson умеет извлекать больше выручки с метра магазина большой площади. Невероятно, но факт – с 2019 года выручка выросла на 60% до 12.4 млрд в 2022 году, а количество магазинов уменьшилось с 164 до 159. Стратегия абсолютно точно работает, поскольку похожая динамика прослеживалась и в 2021 году. С уходом в 2022 многих брендов освободились отличные места в торговых центрах и снизилась конкуренция. Я считаю, что это дало приличный толчок в финансовых показателях компании. На данный момент зарубежные ритейлеры возвращаются под ноунейм названиями и, фактически, начинают путь с нуля. Пройдет еще некоторое время прежде чем они смогут вернуть себе аудиторию.

🤱 Размещение акций будет в форме cash-in. На вырученные деньги компания построит склад для своей продукции. Также Henderson будет продолжать переоткрывать магазины в более крупный формат. Открытие новых магазинов не особо планируется, хоть и заявляется географическая экспансия среди стратегических целей.

📈 Схема размещения будет следующая. Из 9 млн акций дополнительного выпуска будет размещено 5 млн, а остальные погашены. Мажоритарий имеет право продать еще акций на сумму до 300 млн рублей (≈0,5 млн акций) в рынок, а также предоставит 0,5 млн акций для стабилизации цены. Еще основатель передаст 10.5% своих акций ключевым сотрудникам. Лок-ап период составит 185 дней для действующих акционеров и 365 для менеджмента. Итого акционерный капитал будет выглядеть как до ≈14.6% freefloat, 10.5% менеджмент и Арутюнян Р.А. от ≈74,9%.

👛 Вилка цен составит от 600 до 675 рублей, что вместе с допвыпуском означает капитализацию 24,6 – 27,7 млрд рублей. Давайте посмотрим, что нам предлагают купить по этой цене.

Позиции в чеке:
🟣 Выручка за 2022 выросла на 31% до 12.4 млрд рублей, а за 1п23 в ТТМ еще на 14% до 14.1 млрд. Вполне может сделать и за этот год 30%. В будущем все же жду снижение темпов роста в виду возвращения конкуренции на рынок.
🟣 Себестоимость за 2022 выросла на 9% до 4 млрд рублей, что гораздо ниже роста выручки и дает отличную маржинальность валовой прибыли в 68%. Однако за 1п23 ТТМ выросла уже на 8% до 4.3 млрд рублей. Подвох в том, что на 60% себестоимость исчисляется в валюте, а значит с девальвацией рубля будет падать и рентабельность. За 2п23 жду довольно значительный рост себестоимости и возврата рентабельности к 61%
🟣 Ебитда ТТМ за 1п23 выросла на 19% до 3.7 млрд рублей. За 2022 она составляла 3.1 млрд с рентабельностью 25%. Вы могли видеть в обзорах брокеров другие цифры – 4,8 млрд с рентабельностью 39%. Вся разница в подходе к расчету – по IFRS16 или IAS17. Я не пытаюсь показать красивые цифры и предпочитаю более консервативные оценки.
🟣 Рост выручки и рентабельности привел к увеличению чистой прибыли в 2022 году в 4 раза до 1.8 млрд рублей. Разумеется, такого огромного роста больше не предвидится – сыграл во многом эффект низкой базы. За 1п23 ТТМ чистая прибыль снизилась на 22% до 1.4 млрд. Повлияли курсовые разницы. Некоторая часть долгов номинирована в валюте. Курс пока будет продолжать давить и во 2п23.
🟢 По долговой нагрузке все прекрасно: NetDebt/Ebitda = 0.94. Долг в номинале снижается с одновременным ростом грязной прибыли. Облигации компании можно покупать смело, если устроят их доходность.
🟣 Дивиденды планируют платить в размере 50% от ЧП. За 2023 год можно будет рассчитывать примерно на 23,2 рубля с дивидендной доходностью ≈3,4% при размещении по 675.

🕯 На конец 2023 я жду мультипликаторы P/E 14.8; P/S 1.7; P/B 7; EV/Ebitda 7.5. По моей модели DCF нижняя граница вилки попадает в допустимые значения, но уверен, что разместят по 675. Есть большой шанс, что будет как история с Fixprice – когда ритейлера за повышеную рентабельность разместили в тридорога. Здесь оценка более адекватна, но на мой взгляд высоковата относительно рынка РФ. Будет ли ракета на этом IPO? Стоит дождаться сообщений по состоянию книги заявок. Вряд-ли она будет переподписана так же многократно, как у Астры, поэтому большого ажиотажа не жду. Прекрасно понимаю желание владельца не отдавать детище всей жизни дешево, но на рынке сейчас есть другие, более дешевые и столь же эффективные компании, где можно оставить деньги работать.

Ещё больше аналитики в моем телеграм канале: t.me/+eAqVRpUgA3tkYzMy