24 сентября 2023, 20:57

Макрообзор № 38 (2023)

Попросил искусственный интеллект выделить две самые важные или интересные новости из обзора. Вот что он ответил:

===

Если выбрать только две самые важные или примечательные новости из этого обзора, то я бы выделил следующие:

1. Предварительные индексы PMI за сентябрь указывают на продолжающееся замедление экономики в Еврозоне и других развитых странах. Это важный сигнал ухудшения глобальной экономической конъюнктуры.

2. Пример денежно-кредитной политики Бразилии, которая сочетает высокие ставки с активным ростом денежной массы. Это примечательный и позитивный пример, поскольку такая политика дает хорошие результаты для экономического роста.

Остальные новости тоже важны, но эти две выделяются как наиболее значимые для понимания текущей ситуации в мировой экономике. Первая указывает на вероятное ухудшение, а вторая демонстрирует эффективную политику.

===

Ниже оглавление и наш краткий дайджест обзора, а затем подробности по каждой новости с иллюстрациями.

ДАЙДЖЕСТ

Мировая экономика

Деловая активность в Еврозоне и Британии продолжает падать. Сектор услуг, который компенсировал падение в промышленности, уже не спасает.
Денежно-кредитная политика Бразилии сейчас близка к идеалу: ЦБ сохраняет ставки высокими для подавления инфляции, и при этом активно наращивает денежную массу.
Банк Японии сохранил ставку на уровне около ноля (-0,1%). Нулевые ставки японский ЦБ удерживает с 1996 года. При этом экономика стагнирует. Это наглядный пример неэффективности низких (нулевых) ставок для ускорения экономического роста.
Турецкий ЦБ повысил ставку с 25 до 30%. Это шаг в нужном направлении, но при инфляции 59% ставки пока явно недостаточно высоки.
Падение в августе (-10%) началось на рынке грузовиков Турции. Рынок падает после 15 месяцев роста.
Банк Англии не стал повышать ставку на очередном заседании, что для экономики Британии негативно. Дело в том, что ставка до сих пор ниже инфляции. К тому же денежная масса сейчас сжимается (и в реальном, и в номинальном выражении), что тоже подливает масла в огонь разгорающейся рецессии.
Опережающий индекс от Conference Board в США показывает падение 17-й месяц подряд.
Рынок грузовиков в США в августе упал на 1% к августу прошлого года. Это первое падение после 15 месяцев роста.

Экономика России

Цены производителей в августе растут (+10,6% годовых). Это позитивный сигнал. В 2023 году он поступает на полгода позже, чем в 2021 году.
Инфляция в сентябре составит по предварительной оценке 5,7%.
Узкая денежная база на 18 сентября установила очередной исторический рекорд (18,7 трлн рублей) и продолжает расти хорошими темпами. Это даёт основание предположить, что и рост денежной массы в сентябре продолжается хорошими темпами.

МИРОВАЯ ЭКОНОМИКА

Предварительные индексы PMI за сентябрь: услуги не спасают

Вышли предварительные индексы деловой активности Японии, Еврозоны, Британии и Австралии за сентябрь.

Источник иллюстрации: телеграмм-канал MMI

Обратите внимание, как поменялась ситуация (два выделенных жёлтым фрагмента таблицы).

В апреле-мае деловая активность в промышленности (PMI manufacturing) уже прилично падала не первый месяц. Но деловая активность в сфере услуг (PMI services) росла настолько хорошо, что это компенсировало провал в промышленности. В целом по экономике (PMI composite) деловая активность росла.

В августе и сентябре ситуация поменялась. Деловая активность в сфере услуг тоже начала снижаться. А значит, и деловая активность в целом по экономике тоже снижается в большинстве из представленных стран.

Бразилия: денежно-кредитная политика близкая к “идеалу”

ЦБ Бразилии, как и многие другие центробанки, опоздал с повышением ставки в 2021 году (см. «О поздней реакции центральных банков на инфляцию»).

К тому времени инфляция уже разогналась и к августу 2021 года превысила порог в 10%. Но затем бразильцы стали действовать решительно.

Во-первых, они подняли ставку выше инфляции. Во-вторых, когда инфляция начала снижаться, они не стали торопиться со снижением ставки, удерживая её на высоком уровне (см. график).

Ещё важнее, что они не пытались подавить инфляцию зажимом денежной массы. Денежная масса росла и растёт сейчас намного быстрее цен, то есть растёт в реальном выражении.

В июле рост реальной денежной массы (РДМ) в Бразилии составил 12,5% годовых.

Именно быстрым ростом РДМ можно объяснить тот факт, что, несмотря на высокую инфляцию, ВВП в Бразилии уверенно растёт.

Так, во 2 квартале 2023 года ВВП вырос на 3,4%.

Прогноз

Учитывая, что рост реальной денежной массы сохраняется на высоком уровне, мы ожидаем, что рост ВВП Бразилии в 3 и 4 кварталах 2023 года ускорится.

Именно такую политику – держать ставки высокими и наращивать при этом денежную массу – я предложил в своей статье «Политика количественного смягчения при высоких ставках центрального банка» ещё в 2014 году, почти 10 лет назад. (см. также выступление на эту тему на форуме «Стратегии для России», МГИМО, 2018 год).

Япония: почему низкие ставки не способствуют росту ВВП

Банк Японии сохранил ставку на околонулевом уровне -0,1%. Это хороший повод поговорить о влиянии ставок на рост ВВП.

График 1.

Япония, пожалуй, самый наглядный пример “непричастности” низких ставок к экономическому росту. До 1992 года, когда ставки были высоки, там наблюдался быстрый рост экономики, японское “экономическое чудо”. После 1992 года ставки пошли вниз, а с 1995 года держатся около ноля. И все эти годы экономика Японии находится в стагнации: среднегодовой рост ВВП 0,9%.

В России, впрочем, низкие ставки тоже не коррелируют с быстрым ростом ВВП.

Что же действительно важно для экономического роста? Все четыре ответа ниже – об одном и том же.

Чтобы денежная масса росла быстрее цен.

= чтобы денежная масса росла в реальном выражении;

= чтобы росла реальная денежная масса (РДМ);

= чтобы зелёная линия на графике 1 была как можно выше красной.

Сейчас реальная денежная масса в Японии сжимается уже 11 месяцев подряд.

График 2.

Вот этот же график в другом формате.

График 3.

ВВП, несмотря на сжатие РДМ, пока растёт.

По нашей оценке, рост ВВП происходит благодаря мощнейшему за 30 лет всплеску роста РДМ (см. жёлтые выноски на графике 2) в 2020 году. Подобная “запоздалая реакция” на рекордный за много лет рост РДМ наблюдается не только в Японии, но и, например, в США.

Прогноз

Учитывая сжатие реальной денежной массы, мы ожидаем замедление темпов рост ВВП в Японии.

Статья по теме: “Влияние процентных ставок центральных банков на рост ВВП”.
Видео по теме: “Ставка ЦБ и экономический рост”.

Центробанк Турции повысил ключевую ставку до 30%: правильно, но мало

В Турции повысили ставку с 25 до 30 процентов. Банк Турции движется в правильном направлении, но медленно.

До правильного положения «ставка должна быть выше инфляции» ещё далеко.

Оценка

С нашей точки зрения, оптимальным было бы повышение ставки до 65% (ориентир – выше инфляции) и сохранение высоких темпов роста денежной массы (ориентир тоже 65%).

Турция: рынок грузовиков начал падать

В августе в Турции было зарегистрировано 2 827 тяжёлых грузовиков.

Это на 10% меньше, чем в августе прошлого года.

Это первое падение после 15 месяцев роста подряд.

За последние 12 месяцев (скользящий год) было продано 38,7 тыс. единиц.

Рекорд октября 2011 года (38,5 тыс.) в нынешнем цикле роста рынка был перебит. Теперь рекордным стал июль 2023 года (39 тыс.).

Очень похоже, что этот рекорд сохранится надолго, ведь с августа началось падение.

Если говорить не о “скользящем годе”, а о календарном, то рекордным пока остаётся 2011 год (37 276 шт.). Если начавшееся падение рынка не будет обвальным, то новый рекорд в 2023 году ещё может быть установлен.

Наблюдение

Удивляет синхронность, с которой падают рынки Турции и США (см. далее).

Оба рынка начали падать в августе.
Оба рынка до этого непрерывно росли в течение 15 месяцев.

Банк Англии не стал повышать ставку (негатив)

21 сентября Банк Англии сохранил ставку на уровне 5,25% годовых.

Это ниже уровня инфляции, которая по итогам августа составила 6,7%.

Денежная масса по данным за июль продолжает падать как в номинальном (-1,0%), так и в реальном выражении (-7,3%).

Вывод

Реальная денежная масса сжимается 18 месяцев подряд, перспективы экономики ухудшаются.

США: опережающие индикаторы падают 17-й месяц подряд

Рассчитываемый Conference Board индекс опережающих индикаторов США (LEI) снизился в августе на 9.1% к августу прошлого года. Это семнадцатый месяц падения подряд.

Источник иллюстрации: телеграмм-канал MMI

Юстина Забинска-Ла Моника из Conference Board:

“…экономика движется к периоду испытаний для роста и возможной рецессии в следующем году. В августе на ведущий индекс продолжали оказывать негативное влияние слабые новые заказы, ухудшение ожиданий потребителей в отношении условий ведения бизнеса, высокие процентные ставки и жесткие условия кредитования. Все эти факторы предполагают, что в будущем экономическая активность, вероятно, замедлится и переживет кратковременный, но умеренный спад. Conference Board прогнозирует, что реальный ВВП вырастет на 2.2% в 2023 году, а затем упадет до 0.8% в 2024 году…”

Комментарий

Этот индекс сигнализирует о рецессии уже давно, но рецессия всё никак не наступает.

Чем-то это похоже на ситуацию с реальной денежной массой: судя по её рекордному за много десятилетий сжатию, рецессия должна бы уже наступить, но её всё ещё нет.

Рынок грузовиков в США впервые упал после 15-ти месяцев роста

В августе на рынке США продано 23,3 тыс. тяжелых грузовиков.

Это на 1% меньше, чем в августе прошлого года.

Рост рынка последние полгода замедлялся, но падение наблюдается впервые с апреля 2022 года. До этого 15 месяцев подряд рынок рос.

За последние 12 месяцев (скользящий год) продажи составили 278 тыс.

Похоже, что июль (278,5 тыс.) стал локальным максимумом, после которого начинается падение.

Другие локальные максимумы показаны на графике выше жёлтыми выносками. Нынешний пик стал третьим в истории.

Оценка

Падение на 1% очень близко к «погрешности расчётов», поэтому говорить о начале масштабного обвала пока рано. Но если рынок упадёт и в сентябре, о сжатии рынка грузовиков США можно будет говорить увереннее.

ЭКОНОМИКА РОССИИ

Цены производителей в августе растут (позитив)

Когда цены производителей растут быстрее потребительских цен (= растут в реальном выражении), это признак экономического роста.

Именно сейчас так происходит в России: в июле рост цен производителей составил 10,6%, а потребительская инфляция – всего 5,1%.

График 1. Цены производителей растут быстрее потребительских цен

Это значит, что в реальном выражении цены производителей выросли на 5,2%.

График 2. Реальные цены производителей начали расти

Обратите внимание: когда в России наблюдались кризисы, реальные цены производителей падали (линия окрашивалась в красный цвет).

Эту закономерность замечают немногие. Большинство аналитиков считают рост цен производителей негативным фактором. На наш взгляд, это ошибка. Дополнительно почитать об этом можно в статье «ЦБ и Василиса Премудрая, или Дефляция под маской». Есть на ту же тему текст и покороче: «Когда рост цен говорит об улучшении в экономике».

Сравнение с 2021 годом

Но вернёмся в день сегодняшний. По нашему прогнозу рост ВВП в 2023 году составит 5,8%.

График 3. Динамика ВВП в 2023 году может быть как в 2021 году

Этим 2023 год очень похож на год 2021-й.

Во-первых, в обоих случаях речь идёт о росте после относительно небольшого падения ВВП в предыдущий год (2020: -2,7%; 2022: -2,1%).
Во-вторых, в обоих случаях рост ВВП сопоставим (5,6% и 5,8%; см. график).

Поэтому любые показатели интересны в сравнении с 2021 годом. Реальный рост цен производителей — не исключение.

И здесь обращает на себя внимание простой факт: в 2023 году цены производителей примерно на полгода отстают от «графика» 2021 года.

Цены производителей на темпы роста «10% плюс» в 2021 году вышли уже в феврале, а в 2023 году — только в августе (см. график 1).
Реальные цены производителей вышли на темпы роста «около 5%» тоже в те же месяцы (см. жёлтые выноски на графике 2).

Это вполне стыкуется с нашими ожиданиями переноса части (ожидаемого ранее) роста 2023 года на 2024 год (см. «Обновляем прогноз: ВВП России вырастет на 12,2% за два года (2023-2024)»).

Резюме

Реальные цены производителей начинают быстрый рост — это позитивный сигнал для экономики.

Этот рост идёт примерно с полугодовым «отставанием от графика» 2021 года.

Инфляция в сентябре идёт на 5,7%

Среднесуточный рост цен с 1 по 18 сентября по данным Росстата составил 0,018 (см. таблицу).

Если такой рост сохранится до конца месяца, то по итогам сентября годовая инфляция составит 5,7% годовых.

Интересно, что со вторым знаком после запятой ожидаемая инфляция выросла незначительно (с 5,63 до 5,66%). Но вот оно, волшебство округления: с одним знаком после запятой рост выглядит «солиднее» с 5,6 до 5,7%.

Напомним, что по нашим расчётам инфляция достигнет пика в ноябре, после чего немного снизится.

Оценка

Рост инфляции, при прочих равных, ведёт к замедлению роста всех реальных показателей, в том числе реальной денежной массы и реальной денежной базы.

На наш прогноз роста ВВП (+5,8% в 2023 году) рост инфляции не влияет, потому что именно такая динамика и учтена в наших расчётах.

Узкая денежная база: новый рекорд

На 15 сентября узкая денежная база (УДБ) установила новый исторический рекорд — 18,74 трлн руб.

Темп роста УДБ снизился до 27,8%.

Несмотря на небольшое снижение темпа, УДБ растет быстрее цен (инфляция в сентябре ожидается на уровне 5,7%).

УДБ на 93,2% состоит из денежного агрегата М0 (наличные деньги в обращении вне банков), который является составной частью денежной массы в целом (агрегат М2).