Мнение аналитиков: акции при девальвации

Ралли на рынке с конца 2022 года во многом связано с девальвацией рубля из-за глубокого сырьевого уклона российского рынка акций. Ослабление валюты помогло компенсировать снижение долларовых цен на сырьевые товары, в частности нефть, и этот тренд делает экспортеров антиинфляционным активом. Ожидается, что при отсутствии шоков многие из компаний с валютной выручкой продолжат дивидендные выплаты, и в этом посте аналитики ФГ «Финам» рассматривают акции, на которые можно сделать ставку.

Нефтегазовый сектор

Российские нефтяники являются одними из главных бенефициаров ослабления рубля. На фоне снижения дисконта на сорт Urals и лишь умеренной коррекции мировых цен на нефть обвал рубля привел к тому, что сейчас стоимость российской нефти составляет около 5200 руб./барр., что является повышенным по историческим меркам уровнем.

Наиболее сильная зависимость от курса рубля у привилегированных акций «Сургутнефтегаза». Напомним, что прибыль по РСБУ нефтяника, а значит, и дивиденды на «префы» формируются во многом за счет валютной переоценки многомиллиардной кубышки, что повышает размер выплат в периоды слабого рубля. Размер валютной переоценки будет напрямую зависеть от курса доллара на конец года. Например, при курсе доллара 90 руб. дивиденд за 2023 года может составить почти 12 руб. на акцию, что соответствует доходности 28,9%. При этом рост (снижение) курса доллара на каждый рубль увеличивает (уменьшает) потенциальный дивиденд примерно на 0,4 руб. Отметим также, что из-за непрозрачности компании рисками являются возможность списания активов или отказ от выплаты дивидендов в нарушение устава, хотя ранее такого не случалось.

Среди более классических кейсов предпочтительно выглядят акции «ЛУКОЙЛа». Компания имеет политику по выплате 100% скорректированного FCF в виде дивидендов, что в случае сохранения слабости рубля может трансформироваться в выплату 700–800 руб. (12,9–14,8% доходности) по итогам года. Также отметим, что «ЛУКОЙЛ» меньше других нефтяников пострадает от снижения демпферных выплат вдвое из-за меньшей доли внутреннего рынка нефтепродуктов в выручке.

Газовые компании, такие как «Газпром» и «НОВАТЭК», являются бенефициарами ослабления рубля, хотя регулируемые цены на газ внутри РФ ограничивают их выигрыш. При этом для «Газпрома» текущая девальвация — слабое спасение. В 2023 году экспорт газа в дальнее зарубежье может снизиться примерно на 26% относительно уровней 2022 года и на 60% относительно 2023 года. Среди других проблем «Газпрома» можно отметить повышение налоговой нагрузки, рост капитальных затрат, снижение цен реализации и достаточно медленную переориентацию на Китай. На наш взгляд, все эти факторы ограничивают потенциал роста акций газового гиганта даже в условиях ослабления рубля.
Текущую ситуацию на рынках газа и нефти наши эксперты регулярно обсуждают на бесплатных, прямых эфирах, регистрируйтесь.

На этом фоне среди газовых компаний мы отдаем предпочтение «НОВАТЭКу», у которого нет существенных проблем с экспортом. Весь СПГ с ключевого проекта «Ямал СПГ» продается на международных рынках, что позволяет получать номинированную в валюте выручку. Что касается основного бизнеса «НОВАТЭКа», то более 50% выручки компания получает от реализации ЖУВ и продуктов нефтегазопереработки, цены на них преимущественно номинированы в валюте.

Что более важно, «НОВАТЭК» продолжает реализацию стратегии по росту производства СПГ. В течение полугода ожидается ввод в эксплуатацию первой линии проекта «Арктик СПГ 2», а также принятие финального инвестиционного решения по проекту «Обский ГХК». Кроме того, в любой момент могут появиться новости относительно крупнотоннажного проекта в Мурманской области, ввод в эксплуатацию которого ожидается на горизонте 5–7 лет.

Сектор базовых материалов

Девальвация рубля также позитивна для эмитентов сектора металлургии и горнодобычи. Это влияние целиком зависит от той доли, которую экспорт занимает в их продажах. Для «РУСАЛа» и «ФосАгро» экспорт — это порядка 70% в выручке, для «Норникеля» и «АЛРОСА» — более 90%. Для этих компаний эффект ослабления рубля будет выраженно положительным, хотя и несколько ограниченным на фоне увеличения затрат и слабой динамики цен на металлы, алмазы и удобрения.

В черной металлургии прежде экспорт составлял менее 40%, но под влиянием санкций его доля еще снизилась. Сейчас сталевары больше ориентированы на внутренний рынок, где цены относительно стабильны, поэтому девальвация не так сильно повлияет на их выручку, разве что увеличит налоговую нагрузку из-за роста платежей по акцизу на жидкую стать, привязанного к экспортным ценам.

Исключение может составить группа НЛМК, прежде получавшая от экспорта более половины выручки и в основном сохранившая свое присутствие на внешних рынках. Владимир Лисин, в отличие от Виктора Рашникова и Алексея Мордашова, в санкционных списках пока не фигурирует. Удачная структура бизнеса НЛМК также позволяет избегать значительного негативного влияния санкций. В ЕС и США расположено, соответственно, 23% и 19% прокатных мощностей НЛМК, куда компания поставляет заготовку. Хотя 8-й пакет санкций ЕС хотя и ввел запрет на импорт заготовки, но отсрочил его вступление на целых 2 года.

Таким образом, НЛМК фактически сохраняет значительную часть своего экспорта, в силу чего выигрывает от ослабления рубля. Однако оценить этот эффект в цифрах пока будет сложно: металлурги с марта прошлого года не раскрывают финансовую отчетность, а НЛМК с лета прошлого года не раскрывает и операционные показатели. С 1 июля 2023 г. мораторий на публикацию отчетности, предоставленный правительством, завершился и не был продлен, хотя отдельные «чувствительные» показатели все же останутся закрытыми. Мы ожидаем возобновления отчетности сталелитейных компаний уже во второй половине июля, в связи с чем их акции отправлены на пересмотр.

Одним из основных бенефициаров ослабления рубля к иностранным валютам является ГМК «Норильский никель». Это один из крупнейших мировых производителей промышленных металлов. Компания занимает 1-е место в мире по производству палладия, 3-е место по добыче никеля, 4-е место по производству платины и родия, а также 8-е место по добыче кобальта и 11-е место по производству меди.

Хотя Владимир Потанин попал под персональные санкции Великобритании и недавно был включен в SDN List Минфина США, на саму компанию они не распространяются, поскольку его доля в капитале «Норникеля» меньше контрольной (35,95%). Поставки никеля и палладия «Норникелем» критически нужны мировой промышленности. 

Тем не менее, несмотря на то что «Норникель» и его экспорт металлов практически не попали под санкции, компания снизила прогнозы по добыче на текущий и следующие годы и принимает меры по переориентации экспорта в восточном направлении. Кроме того, на текущий год приходится пик капитальных затрат «Норникеля» на модернизацию производства, а девальвация рубля приведет к еще большему удорожанию проектов. На этом фоне возникают сомнения, что «Норникель» станет платить промежуточные дивиденды в 2023 г., после того как компания отказалась от выплаты итоговых дивидендов за 2022 г. Мы сохраняем по акциям «Норникеля» рейтинг «Держать» с целевой ценой 14 700.

Позитивный эффект от девальвации для «РУСАЛа» будет ограниченным из-за снижения цен на алюминий, а также из-за роста затрат. Поскольку более половины сырья для производства алюминия «РУСАЛ» импортирует, девальвация затронет и себестоимость. Дополнительное давление на реализацию алюминия может оказать 200% пошлина, введенная в США на ввоз любой продукции, произведенной в любой стране с использованием алюминия российского происхождения.

Основой устойчивости «РУСАЛа» остается доступ к дешевой электроэнергии в России. Другой опорой были доходы от владения блокирующим пакетом акций «Норникеля». Однако после того, как «Норникель» прекратил платить высокие дивиденды, «РУСАЛ» лишается своей «финансовой подушки».

Мы ожидаем слабых финансовых результатов «РУСАЛа» из-за роста себестоимости производства, снижения цен на алюминий и невыплаты дивидендов «Норникелем». Кроме того, у «РУСАЛа» снова увеличится долговая нагрузка. Поэтому мы сохраняем рейтинг «Продавать» по акциям компании с целевой ценой 27,65 руб.

Доходы золотодобытчиков также напрямую зависят от курса рубля. В этом секторе мы выделяем ПАО «Полюс». Компания, безусловно, выиграет от девальвации. Хотя «Полюс» оказался под прямыми санкциями, они не смогут нанести компании большой вред. «Полюс» реализует добываемое золото на внутреннем рынке с учетом рыночных котировок и текущего валютного курса.

«Полюс» остается одним из самых эффективных производителей золота с самыми низкими в отрасли затратами на унцию золота и подтвержденной возможностью увеличения объемов добычи в процессе освоения крупнейшего месторождения «Сухой лог». Мы ждем от компании роста добычи до 2,8–2,9 млн унций в 2023 г., восстановления объемов реализации золота и возобновления выплаты дивидендов. Устойчивые котировки золота и рост курса доллара должны значительно увеличить выручку «Полюса» в этом году.

Наш рейтинг по акциям «Полюса» установлен на уровне «Покупать» с целевой ценой 12 116 руб. С учетом ожидаемой NTM дивидендной доходности на уровне 5,3%, общий потенциал дохода по акциям «Полюса на горизонте 12 мес. может составить около 18%.

Потенциал акций Polymetal, к сожалению, сейчас нивелирован высокими рисками из-за неясности судьбы российских активов группы, после того как АО «Полиметалл» попало в SDN-лист США. Мы отозвали рейтинг Polymetal до тех пор, пока группа не решит, что будут делать с российской частью бизнеса.

Сохраняют экспортный потенциал производители удобрений. Это — из отраслей, которая не попала под прямые санкции. Удобрения включены в списки товаров первой необходимости наряду с сельскохозяйственной продукцией, не подлежащей запретам, и по ним нет ограничений по валюте расчетов.

ПАО «ФосАгро» — это крупнейший в России и один из ведущих мировых поставщиков фосфорсодержащих удобрений. Магматическое происхождение руды, добываемой на Кольском полуострове, обеспечивает «ФосАгро» исключительную чистоту фосфатного сырья и позволяет производить экологичную продукцию, востребованную на премиальных зарубежных рынках. Обеспечивая более половины внутрироссийских потребностей в смешанных фосфорсодержащих удобрениях, «ФосАгро» реализует на экспорт около 70% продукции. Компания занимает значимые позиции на ключевых рынках и имеет минимальные риски попадания под санкции.

В 2022 году группа «ФосАгро» на 4,6% увеличила выпуск продукции. Продажи компании выросли на 6,4%, в том числе рост продаж фосфорных удобрений составил 8,3%. Выручка выросла на 34%, прибыль на 40%, а свободный денежный поток на 81%. По данным 1К 2023 объем производства вырос г/г на 6,1%, финансовые результаты заметно снизились по отношению к высокой базе 1К 2022, когда цены на удобрения были на историческом пике, но показали рост относительно предыдущего квартала.

На фоне достойных финансовых результатов «ФосАгро» создает своим акциям привлекательную дивидендную историю. В прошлом году акционеры в виде дивидендов получили в совокупности по 1098 руб. на акцию (доходность 16,6%). Дивидендная доходность NTM может составить 12,0%. Наш рейтинг по акциям «ФосАгро» — «Покупать» с целевой ценой 8 107 руб. Апсайд к текущей цене составляет 11%. А с учетом NTM дивидендной доходности потенциал «ФосАгро» может составить около 23%.

Отрасль транспортировки 

Судоходная группа компаний «Cовкомфлот» получает валютную выручку и поэтому станет одним из бенефициаров ослабления рубля. Учитывая сохраняющиеся высокие ставки фрахта на танкеры и рост объемов экспорта российской нефти в Азию, в частности Китай и Индию, а также стабильные объемы поставок СПГ, мы сохраняем сильный прогноз по чистой прибыли на 2023 год на уровне $ 685,5 млн. Вместе с тем «Совкомфлот» подтвердил намерение поддерживать дивидендные выплаты на уровне 50% от чистой прибыли, поэтому дивиденды за 2023 год могут составить порядка 12 руб. на акцию с доходностью 13,6%.


Аналитики ФГ «Финам»