Polymetal - риски оправданы большим потенциалом - Финам

Регистрация в «недружественной» юрисдикции создала компании проблемы в условиях санкций против золотодобывающей отрасли и банков РФ. Акции Polymetal оказались под сильным давлением из-за большого free float с большой долей в нем нерезидентов. Падение капитализации в несколько раз с начала года не соответствует объективной оценке бизнеса Polymetal. Компания сумела выстроить собственную экспортную логистику, сохранила объемы производства и восстанавливает объемы продаж. Планируемая смена юрисдикции, разблокировка акций в НРД и возврат к дивидендной политике могут стать сильными драйверами для роста акций. Риски для инвесторов от высокой волатильности акций Polymetal оправданы большим потенциалом этого роста.

Мы присваиваем акциям Polymetal International PLC рейтинг «Покупать» с целевой ценой 773,7 руб. Апсайд на горизонте 12 мес. составляет 106,7%.

Polymetal — крупнейший в России производитель первичного серебра и второй крупнейший российский производитель золота.

Polymetal рассматривает варианты смены юрисдикции. Это поможет обойти многие санкционные ограничения. Мы полагаем, что решение вопроса со сменой места регистрации из Великобритании на любую «дружественную» страну может стать сильным драйвером для акций Polymetal.

Финансовые результаты Polymetal в 1 П 2022 отразили негативное влияние санкций. На фоне падения продаж и накопления остатков товарного золота скорректированная EBITDA сократилась г/г на 35,5%. Компания получила чистый убыток в размере $ 321 млн. Чистая прибыль, скорректированная на неденежные статьи, сократилась г/г в 2 раза, до $ 203 млн.

Операционные показатели 3К 2022 показали тенденцию к восстановлению объемов продаж, что стало результатом построения Polymetal собственной экспортной логистики в направлении Азии. При этом компания сохраняет производственный план в размере 1,7 млн унций в золотом эквиваленте в год на 2022–2024 гг.

Акции Polymetal пережили сильное давление из-за листинга на LSE, большого free float и большой доли в нем иностранных инвесторов. После падения котировок в 5 раз рыночная капитализация выглядит неоправданно низкой по сравнению с любой разумной фундаментальной оценкой.

Ситуация с дивидендами остается неопределенной. На том основании, что около 22% акций Polymetal оказались заблокированы в НРД, компания отказалась от выплаты итоговых дивидендов за 2021 г. и не принимает решений о промежуточных дивидендах 2022 г. Разблокировка акций и возврат к дивидендным выплатам должны позитивно отразиться на капитализации компании.

Ключевыми рисками для Polymetal остаются санкции против золотодобывающего сектора РФ, большая доля free float у нерезидентов, а также рост совокупных денежных затрат, что увеличивает чувствительность результатов компании к стоимости золота.

По нашему мнению, акции Polymetal International PLC недооценены как минимум в 2 раза по отношению к бумагам мировых золотодобывающих компаний по прогнозным мультипликаторам P/E и EV/EBITDA на 2023 г. даже с учетом повышенного странового дисконта и дополнительного дисконта на специфическую ситуацию компании.

Калачев Алексей
ФГ «Финам»