Русал и Норникель— фавориты в секторе металлургии и горнодобывающей промышленности - Синара

Базовые металлы

Мы продолжаем считать российские базовые металлы защитным сектором в сегодняшних турбулентных условиях. Ожидаем, что в этом году Норникелю и РУСАЛу удастся увеличить прибыль и FCF, а в 2023 г. эти показатели также останутся сильными, даже при реализации сценария рецессии. Акции РУСАЛа и Норникеля торгуются с существенным дисконтом к рынку исходя из мультипликаторов EV/EBITDA, P/E и доходности FCF. С нашей точки зрения, сырьевые товары всегда становились надежной защитой от влияния инфляции, а это первостепенно сегодня, поскольку именно инфляция определяет макроэкономические перспективы. Мы считаем, что акции Норникеля и РУСАЛа смогут превзойти рынок по динамике, если на нем продолжится распродажа, также они могут показать себя лучше других компаний при восстановлении фондового рынка. Мы считаем санкционные риски для обеих компаний низкими, поскольку поставки палладия, платины и алюминия из РФ остаются ключевыми для мировой экономики.

Катализаторы: ослабление рубля; выплата дивидендов согласно дивидендной политике; макроэкономическая конъюнктура, оказывающая поддержку ценам на металлы.

Риски: более сильный, чем ожидалось, рубль; дальнейшие западные санкции против компаний сектора и ключевых акционеров; отмена дивидендных выплат.

Ждем восстановления спроса со стороны Китая. Основные макроэкономические данные по Китаю были в последние четыре месяца очень слабыми. На цены базовых металлов оказали негативное воздействие и локдауны, и падение рынка недвижимости. Вместе с тем правительство Китая начало принимать разнообразные меры стимулирования экономики, регулярно сообщается об ослаблении ковидных ограничений. Увеличение темпов роста кредитования, стабилизация рынка недвижимости и восстановление промышленности после существенного спада должны оказать поддержку сырьевым ценам. При этом замедление европейской и американской экономик — это ключевой риск для цен на металлы, но мы считаем, что спрос со стороны Китая сможет компенсировать влияние такого фактора.

Ограничения на поставки сохранятся в этом году. Поставки с мировых рудников оказываются ниже прогнозов в связи с пандемией, погодными условиями, проблемами с цепочками поставок и российско-украинским конфликтом. Также подчеркнем в качестве негативных факторов для горнодобывающей промышленности снижение содержания металла в руде, инфраструктурные ограничения, недостаток рабочей силы, факторы ESG и годы недоинвестирования. По нашим оценкам, капзатраты сектора находились на очень низких уровнях в последние 5–6 лет. В отсутствие роста поставок цены на металлы не смогут снизиться существенно.

Изменения в нашем прогнозе по сырьевым товарам. В нашей новой модели цены на алюминий и палладий в 2022 г. более низкие, что отражает ослабление мирового спроса и риски рецессии в этом году. Наша оценка средних цен на алюминий и палладий в текущем году — $3 100/т (прежняя — $3 500/т) и $2 100/т (прежняя — $2 300/т) соответственно. Вместе с тем наши ценовые прогнозы на 2023–2024 гг. не изменились.

РУСАЛ и Норникель — наши фавориты в секторе металлургии и горнодобывающей промышленности. Мы снизили целевые цены акций обеих компаний на 24% до 99 руб. и 12% до 26 100 руб. соответственно на фоне ожиданий более сильного рубля и пересмотра прогнозов по сырьевой конъюнктуре. Наши новые целевые цены предполагают существенный потенциал роста для акций компаний (79% для РУСАЛа, 37% для Норникеля). Бумаги Норникеля и РУСАЛа торгуются по привлекательному мультипликатору EV/EBITDA 2022П в 3,0 и 1,0 соответственно, что предполагает существенный дисконт к средним мультипликаторам глобальных компаний-аналогов. Наша оценка дивдоходности акций Норникеля на горизонте 12 месяцев — 10% (такая доходность должна оказать серьезную поддержку котировкам).

Смолин Дмитрий
Синара ИБ