Скандал с FinEx продолжается: за убытки по FXRB, похоже, расплатились держатели FXRU

Вчера все инвесторы дружно ухнули на неожиданной новости о том, что фонд еврооблигаций FXRB слишком успешно «захеджировался» аж до полного обнуления. Сегодня настало время еще более охмурительных историй: судя по всему, по убыткам FXRB рассчитались еще и держатели фонда FXRU без всякого хеджа. Разбираемся, что произошло.


На этом фото Владимир Крейндель, исполнительный директор FinEx, как будто бы протягивает нам руку помощи… или нет?

Почему возникли подозрения

Приличные компании после факапа такого галактического масштаба, как полная дезинтеграция «консервативного» фонда на облигации, обычно сразу же выпускают подробнейший пресс-релиз с полным разбором ситуации и внятным объяснением — что произошло и почему. С учетом того, что FXRB развалился еще в марте, а сообщили нам об этом только сейчас (когда вышла официальная отчетность, которая как бы намекала на существующие проблемы) — у Финекса было более чем достаточно времени, чтобы подготовить наиподробнейшие объяснения.

Почему же тогда вместо этого Финекс засунул эту чудесную новость в самый конец дежурного пресс-релиза как бы на другую тему, да еще и сформулировав всё максимально туманно? Может ли быть такое, что они попытались сделать не совсем прозрачным существование еще одной проблемы?.. Давайте разбираться. (В этой статье я предполагаю, что вы уже прочитали мой вчерашний разбор того, что конкретно случилось с фондом FXRB.)

В статье Ведомостей 2013 года про выпуск первого ETF от FinEx Игорь Шувалов смешно пошутил, а в 2022 году нам что-то стало не до шуток уже

С самого начала этой ситуации был непонятен один вопрос: если неуклюжее хеджирование курса рубля в FXRB в какой-то момент привело к неконтролируемым убыткам, то как так получилось, что эти убытки оказались в точности равны стоимости всех чистых активов фонда? Ведь если хедж принес бы убыток меньше, то фонд бы не обнулился; а если больше — то эти «лишние» обязательства перед контрагентом по хеджированию пришлось бы за счет кого-то покрывать, а мы об этом не услышали.

Вчера на прямо заданные вопросы про это в официальном чате FinEx его представители почему-то пока решили не отвечать.

Скрин из чата FinEx

Вариантов развития событий здесь, по сути, могло быть три:

1. Контрагент по хеджу остался сидеть с невозмещенным убытком по операциям: самый приятный вариант для вкладчиков в фонды Финекс, но и самый маловероятный — скорее всего, банки-контрагенты умели считать риски и не позволили случиться такому исходу.
2. Финекс принес собственный капитал и расплатился за «лишний» убыток по хеджу из своего кармана. Тоже неплохой вариант — но, думаю, если бы он произошел, то мы узнали бы об этом из первых строк пресс-релиза (с репутационной точки зрения это был бы сильный ход).
3. За убытки по хеджу расплатились какими-то другими деньгами. А какие еще деньги есть у FinEx? Боюсь, ответ вам может не понравиться…

Что произошло

Уверен, что 99% инвесторов в фонды Финекс не читали их официальные проспекты и отчетность — хотя бы потому, что они очень толстые (100-200 страниц), на английском языке, и пестрят непонятными терминами.

А там, тем временем, есть интересные нюансы! Например, тикеры FXRB и FXRU, относящиеся к фонду на российские корпоративные еврооблигации, и отличающиеся только наличием/отсутствием хеджирования курса рубля, в просторечии все всегда называли двумя фондами.

На официальном сайте FinEx FXRB и FXRU позиционируются именно как два разных фонда

Но формально — это не два разных фонда, это два разных класса акций внутри одного фонда.


Отрывок из отчетности FinEx Funds ICAV на 31.03.2022: внутри фонда The FinEx Tradable Russian Corporate Bonds UCITS ETF есть RUB Shares и USD Shares — это и есть FXRB и FXRU

Почему это важно? Потому что активы фондов полностью сегрегированы, по строгим правилам европейского регулирования нельзя просто так взять средства из одного фонда и направить на погашение убытков другого. А вот с разными классами акций внутри фонда это не так! В нормальном положении вещей каждый класс акций должен «отвечать» за свои убытки сам, но в ненормальном… может оказаться, что «здоровому» классу акций придется погашать убытки за «класс акций курильщика» (как мы теперь понимаем, курильщиком был FXRB).


А ведь вас «предупреждали» в проспекте финексовских фондов, что убытки по разным классам акций могут переноситься друг на друга внутри одного фонда...

Таким образом, судя по всему, убытки по операциям хеджирования FXRB оказались настолько большими, что они не только полностью укатали в ноль сам фонд FXRB, но и унесли с собой в могилу еще и существенную часть активов фонда FXRU (извините, по привычке называю их «фондами» — хотя, как мы уже выяснили, это не отдельные фонды).

В этом свете становится понятнее, почему в пресс-релизе Финекса от 1 июня используется такая странная фраза:

В результате в портфеле рублевого класса акций (FXRB) не осталось базовых активов, а все другие еврооблигации в портфеле фонда теперь относятся к валютному классу акций (FXRU).

Почему в одном предложении говорят сразу же и про FXRB, и про FXRU, как будто бы у них одна общая кубышка? Да потому что так и есть — кубышка и есть общая! А Финекс, вместо того, чтобы объяснить это понятным людям языком, сформулировали так, чтобы формально всё было раскрыто — но по факту никто не понял, что держатели FXRU, которые не подписывались ни на какие хеджи-шмеджи, расплатились «за того парня с кривым хеджированием».

Сколько потерял FXRU на убытках FXRB

Как ни странно, из раскрытой информации рассчитать точный размер убытков FXRU, понесенных из-за FXRB, практически невозможно. (Возможно, именно на это и был расчет Финекс, когда они не стали объяснять ситуацию понятным языком: типа, люди просто не поймут, что произошло — цифр-то нету!)

Дело в том, что индекс-бенчмарк, за которым следует FXRU, перестал рассчитываться в середине марта. А не зная динамику самого индекса, очень сложно понять, как должна была меняться цена пая FXRU в «нормальной» ситуации (без покрытия убытков FXRB).

Веселые картинки из отчетности FinEx Funds ICAV на 31.03.2022: можно увидеть горизонтальные планки там, где сам индекс и СЧА фонда перестали рассчитываться

По картинке из отчетности, визуально кажется, что с 30.09.2021 по конец марта (но до прекращения расчета) индекс EMRUS упал примерно на 70%, а FXRU — на 79% (исходя из динамики цены пая на стр. 72 отчетности). Если эта прикидка верна, то держатели FXRU «съели» дополнительный убыток из-за проблем FXRB в размере около 30% (здесь работает перемножение, а не сложение процентных убытков). Причем эта «дополнительная» просадка навсегда — она уже не восстановится, даже если с российскими евробондами всё в итоге будет хорошо.

Но, конечно, эта прикидка очень грубая: точный размер убытков мы сможем узнать только из официальных комментариев Финекс (надеюсь, они последуют).

Сколько всего потеряли инвесторы в FXRB и FXRU

Общий убыток FXRB и FXRU с 30.09.2021 по 31.03.2022 составил 112 миллионов долларов. Учитывая то, что чистых активов у фонда на 30.09.2021 было всего $138 млн — можно говорить о том, что совокупно он вайпнулся примерно на 81%.

Что с другими фондами FinEx

Если уж нам понятно не объяснили ситуацию с FXRB/FXRU, то, может быть, нам что-то не договаривают и про другие фонды Финекс?

Судя по имеющимся комментариям представителей компании, в ноль больше не ушатался ни один из фондов. Это хорошо! Это также означает, что нигде в других фондах не произошло переноса убытков между разными классами акций. Ведь помимо парных FXRB/FXRU у Финекса были и другие фонды с/без хеджирования, типа FXRW/FXWO или FXIP/FXTP, где аналогичная ситуация могла сложиться.

Тем не менее, скорее всего, из-за несовершенного механизма хеджирования курса рубля, все фонды Финекс с хеджированием понесли сверхплановые убытки разного размера (то есть, они должны показать результат несколько хуже, чем динамика базового актива, перемноженная на изменение курса доллара): этот риск есть в отношении FXIP, FXRD, FXRW и FXMM. Точный размер «лишних» убытков, опять же, мы сможем узнать только от самого Финекса.

Пошутил в Твиттере (надеюсь, не как с Шуваловым получится)

Все другие фонды FinEx, где нет никаких мутных хеджирований, должны чувствовать себя относительно нормально с точки зрения рыночного риска. Ну, при этом еще остается санкционный риск и тот факт, что для российского инвестора все фонды пока подморожены чуть менее, чем полностью — но, по крайней мере, их начинка вроде как остается в безопасности.


Саша Елисеев (Фининди) считает размер убытков по разным фондам

Что делать и кто виноват

Хочу сделать несколько важных оговорок. В сети сейчас многие бурлят на тему «Финекс оказался скамом» и «Финекс украл наши деньги!». Людей, которые потеряли свои сбережения, можно понять — ситуация напряженная. Но я, всё-таки, хотел бы тезисно постараться дать более взвешенный взгляд:

• Действия FinEx, на мой взгляд, ни под каким соусом нельзя признать мошенничеством. Деньги не были украдены — это факт.
• При этом Финекс можно считать плохими риск-менеджерами. По-хорошему, они, конечно, должны были предвидеть возможность такой ситуации на рынке, и как она повлияет на используемые ими механизмы хеджирования.
• Также есть большие вопросы к маркетинговой политике Финекса. Конечно, формально все нюансы и риски были раскрыты в проспекте (который никто из розничных инвесторов никогда не читает, давайте признаем) — но FinEx с их хваленой «открытостью» могли бы более внятно рассказывать о таких вещах своим инвесторам еще до 24 февраля.
• И, наконец, текущее поведение Финекс с точки зрения пиара и объяснения своим инвесторам произошедшего простым языком — это просто полнейший фейспалм. Вместо политики максимальной прозрачности, мы имеем ситуацию, где обычные люди (и блогеры вроде меня) вынуждены самостоятельно гадать о том, что же, собственно, произошло.

P. S. Вся ситуация с закрытием убытков FXRB за счет активов, принадлежащих FXRU, пока официально не подтверждена со стороны FinEx. Ждем официальных комментариев от них. Буду рад, если окажется, что я всё напутал, и никакого «перекрестного опыления» между этими двумя инструментами не произошло.

P. P. S. 3 июня FinEx выпустил официальную статью, где подтвердил основную канву, изложенную выше. Написал разбор их позиции.

* * *

Если статья показалась вам интересной, то буду благодарен за подписку на мой ТГ-канал RationalAnswer, где я пытаюсь найти разумные подходы к личным финансам и инвестициям.