Укрепление строптивого - Синара

Курс российской валюты быстро меняется, важно обозначить факторы влияния на него. В данном обзоре мы подчеркиваем, что текущие меры поддержки рубля не уникальны. В течение пандемии 2020 г. монетарные власти уже использовали экспортные (нефтегазовые) средства ФНБ. Ситуация в экспорте и импорте — ключ для понимания динамики рубля в этом году. С нашей точки зрения, торговый баланс сузится в конце года, что негативно не для рубля. Также текущий курс рубля выглядит лучше расчетного по нашей модели регрессии в силу введенного контроля капитала. Как только контроль капитала смягчат, курс рубля снизится. Наш новый прогноз курса — USD/RUB 75 (предыдущий — USD/RUB 88).

Рублю в предыдущие кризисные периоды оказывалась существенная поддержка. Мы выделяем два периода высокой волатильности российской валюты: в 4К18 и в 2К20, когда монетарные власти влияли на курсообразование. Они приостановили покупки валюты по бюджетному правилу в 4К18 и прибегли к ее упреждающим продажам из ФНБ в 2К20. Эти методы показали свою эффективность в прошлом. Разница состоит в том, что начиная с марта ЦБ РФ и Минфин используют текущие поступления от экспорта, а не аккумулированные в ФНБ экспортные доходы сверх цены отсечения.

Без бюджетного правила корреляция между ценой на нефть и курсом USD/RUB растет. Применение правила снизило эластичность курса рубля к ценам на нефть, по нашим оценкам, с 0,3 до 0,1 (10%-ное изменение цены на нефть было эквивалентно 1%-ному изменению курса USD/RUB). Начиная с мая коэффициент корреляции стал расти, хотя и умеренными темпами (0,7 на середину мая). Цены на нефть станут играть все большую роль в объемах экспорта, что будет предопределять курс рубля в этом году.

Ситуация в экспорте и импорте — ключ для понимания будущей динамики рубля. Мы рассчитали ежемесячный экспорт нефти, нефтепродуктов, натурального газа и СПГ. Общий объем нефтегазового экспорта в нашей модели в 2022 г. достигает $296 млрд. Несырьевой экспорт – $212 млрд. Мы ожидаем стабилизации нефтегазового экспорта после периода адаптации к новым условиям в апреле. Экспорт останется на хороших уровнях до конца года, а импорт начнет восстанавливаться, достигнув $270 млрд за год. Это, согласно нашей модели, заставит рубль качнуться в сторону снижения с текущих уровней.

Наш расчетный курс рубля слабее текущего. Курс рубля в нашей модели ниже текущего, USD/RUB ~80 (~75 без применения бюджетного правила). Сейчас курс колеблется на уровнях ниже USD/RUB 60. Перекрытие потоков капитала частично объясняет такое отклонение от нашей модели. Мы ожидаем ослабления рубля до курса USD/RUB 75+ в конце года в силу двух причин: 1) сужения торгового баланса и 2) некоторого ослабления контроля капитала, которое должно уменьшить разрыв между моделируемым и рыночным курсом.

Коныгин Сергей
Синара ИБ