Панорама первичного рынка облигаций

Первобанк (B3/—/—) планирует в период с 10:00 мск 13 сентября по 17:00 мск 20 сентября провести book building биржевых облигаций серии БО-03 объемом 2 млрд. руб. Техническое размещение 3-летних бумаг пот открытой подписке на ФБ ММВБ запланировано на 25 сентября.
Организаторы: Первобанк, Промсвязьбанк и Номос-банк.
Ориентир ставки 1-го купона облигаций — 10,75-11,25% (YTP 11,04-11,57%) годовых к оферте через 1 год.
КОММЕНТАРИЙ К РАЗМЕЩЕНИЮ
Первобанк — крупнейший частный банк Самарского региона, по размеру активов на 01.07.2012 г. занимает 77-е место в рейтинге 100 крупнейших банков России (по сравнению с 92-м местом годом ранее). На 01.07.2012 г. активы Банка составили 52,8 млрд руб. (+34,5% с начала года). Мажоритарным акционером Первобанка является Михельсон Л.В., ключевой акционер и глава газовой компании НОВАТЭК (Baa3/BBB-/BBВ-) и нефтехимической корпорации СИБУР (Ba2/—/BB+).
Облигации Первобанка торгуются с премией к кривой ОФЗ порядка 400 б.п., что соответствует уровню доходности облигаций банков с кредитным рейтингом на уровне «В+» (ЛОКО-Банк, СКБ-Банк, КБ Восточный). При наличии кредитного рейтинга «В3» от Moody`s, облигации Первобанка воспринимаются инвесторами на уровне доходности облигаций эмитентов с кредитным рейтингом на одну-две ступени выше и имеющих большие масштабы бизнеса. Высокая инвестиционная привлекательность облигаций Первобанка обусловлена аффилированностью Первобанка с НОВАТЭКОМ и традиционно высокой активностью Первобанка на рынке ценных бумаг. Кроме того, успешное первичное размещение выпусков облигаций Первобанка серии БО-1 и БО-2 среди широкого круга инвесторов и наличие свободных кредитных лимитов поддерживает высокую торговую активность в облигациях Первобанка во вторичном обращении.
При позиционировании нового выпуска облигаций Первобанка мы учитываем позитивную динамику роста финансовых показателей Банка в 2012 г., особенно в части развития розничного бизнеса, обеспечивающего диверсификацию активно-пассивной базы операций Банка. Основные показатели, характеризующие бизнес Банка, с начала года выросли на 20-30%, а по сравнению с показателями на середину 2011 г. Первобанк продемонстрировал рост на 50-80%.
Резюмируя вышесказанное, а также принимая во внимание итоги последних первичных размещений банков с кредитным рейтингом на уровне «В»/ «В+», мы считаем, что на текущем рынке маркетируемый уровень ставки купона по новому выпуску облигаций Первобанка серии БО-3 в диапазоне 10,75 — 11,25% годовых с офертой через 1 год выглядит достаточно привлекательно.
МКБ (B1/B+/BB–) с 11:00 мск 19 сентября по 17:00 мск 21 сентября будет собирать заявки на биржевые облигации серии БО-02 объемом 3 млрд. руб. Техническое размещение облигаций на ФБ ММВБ состоится 25 сентября.
Организаторы: «ВТБ Капитал», Связь-банк, БК «Регион».
Ориентир ставки купона биржевых облигаций составляет 9,5-10,0% (YTP 9,73-10,25%) годовых к оферте через 1 год.
КОММЕНТАРИЙ К РАЗМЕЩЕНИЮ
Среди факторов инвестиционной привлекательности Банка мы отмечаем повышение в июне кредитного рейтинга МКБ агентством Fitch с уровня «B+» до «BB-»; высокие темпы роста бизнеса (более 50% в год за последние четыре года подряд), опережающие среднеотраслевые показатели; существенное расширение клиентской базы и диверсификация активно-пассивных операций а также сильные позиции Банка в Московском регионе. Кроме того в результате продажи дополнительной эмиссии акций в размере 15% от акционерного капитала двум международным финансовым организациям (ЕБРР и IFC) увеличился размер и улучшилось качества капитала МКБ. Также отмечаем наличие сильной позиции по ликвидности благодаря устойчиво высокому запасу денежных средств и портфеля ликвидных ценных бумаг, а также высокий уровень прибыльности, соответствующий лучшим показателям в отрасли (ROAE 20%). Чистая прибыль Банка за 2011 г. составила 3,9 млрд руб., чистая прибыль за 6м2012 г. составила 2,2 млрд руб.
Среди ключевых рисков МКБ мы отмечаем ограниченный объем свободных кредитных лимитов на Банк в виду регулярного роста заимствований на рынке капитала. Согласно МСФО-отчетности на 30.06.2012 г. у МКБ были заимствования на межбанковском рынке в размере 27,5 млрд руб. и заимствования путем выпуска ценных бумаг на 36,5 млрд руб., что составляет 27% от суммарных обязательств Банка. Кроме того, негативно на кредитный профиль банка сказывается наличие на балансе существенного объема кредитов, связанных с другими бизнесами ключевого акционера.
Прайсинг по новому годовому выпуску МКБ предполагает премию к кривой ОФЗ в размере 345-395 б.п. при 350 б.п. по короткому выпуску МКБ, БО-03 с дюрацией 0,6 года. Кроме того, самый длинный выпуск МКБ на кривой серии БО-05 с дюрацией 1,66 года торгуется со спрэдом к ОФЗ в размере 420 б.п., что выглядит достаточно интересно. В результате справедливый уровень премии годового выпуска МКБ составляет порядка 385 б.п. Рекомендуем участвовать в новом выпуске МКБ ближе к верхней границе маркетируемого диапазона, при этом рекомендуем покупать выпуск серии БО-05.
РЕСО-Гарантия (—/BB+/—) 21 сентября в 10:00 мск планирует начать сбор заявок инвесторов на приобретение облигаций второй серии объемом 5 млрд рублей. Техническое размещение 10-летних бондов по открытой подписке на ФБ ММВБ предварительно назначено на 25 сентября.
Организатор — Райффайзенбанк.
Ориентир ставки 1-го купона облигаций установлен в диапазоне 8,7-9,0% (YTP 8,89-9,20%) годовых к оферте через 1 год.
КОММЕНТАРИЙ К РАЗМЕЩЕНИЮ
После размещения дебютного выпуска в начале сентября РЕСО-Гарантия снова выходит на долговой рынок. Напомним, выпуск серии 01 был размещен 3 сентября со ставкой купона 9,4% (YTP 9,62%) годовых к 2-летней оферте. Премия к ОФЗ в момент размещения составила 290 б.п.
В комментарии к первичному размещению мы отмечали, что РЕСО-Гарантия по уровню кредитных рейтингов на одну-две ступени превосходит НОМОС-Банк, Банк Зенит, Банк Петрокоммерц. В то же время существенно уступает по масштабам бизнеса указанным банкам (см. таблицу ниже). На наш взгляд, кредитный риск РЕСО-Гарантия и уровень доходности облигаций должен быть более приближен к кривой доходности средних банков второго эшелона: ОТП Банк, Кредит Европа Банк, КБ Восточный, которые предполагают премию к ОФЗ порядка 430-450 б.п.
В результате бумага была размещена по нижней границе прайсинга, что выглядело крайне агрессивно. На форвардном рынке бумага котируется около номинала при крайне низкой активности инвесторов, что косвенно может свидетельствовать об узком круге конечных инвесторов в данном выпуске.
Второй выпуск предлагается с годовой офертой при премии к кривой госбумаг в диапазоне 260-290 б.п., т.е. верхняя граница прайсинга соответствует уровню размещения дебютного выпуска. На наш взгляд, более привлекательно выглядят новые выпуски крупных банков II эшелона — НОМОС-БАНК, БО-3, Петрокоммерц, БО-03, Уралсиб, 05, которые дают около 310-340 б.п. премии к кривой госбумаг.
УБРиР (—/B/—) планирует провести book building биржевых облигаций серии БО-01 объемом 2 млрд рублей 24-26 сентября; техническое размещение на ФБ ММВБ запланировано на 28 сентября.
Организаторы: ФК «Уралсиб», РСХБ.
Ориентир ставки первого купона составляет 12,25-12,75% (YTP 12,63-13,16%) годовых к оферте через 1 год.
КОММЕНТАРИЙ К РАЗМЕЩЕНИЮ
УБРиР демонстрирует высокие темпы роста бизнеса. В 2011 году активы Банка выросли на 32%, за 6м2012 г. рост составил 18%, что опережает среднеотраслевую динамику. На 01.07.2012 г. УБРиР обладал активами в размере 118,3 млрд руб., что соответствует масштабам бизнеса средних банков второго эшелона (ОТП Банк, КЕБ, КБ Восточный).
Стратегия развития Банка ориентирована на розничный сегмент, малый и средний бизнес. Сеть офисов на 01.09.2012 г. насчитывает 314 отделений в 35 регионах РФ.
Основным акционером Банка является господин И.А. Алтушкин, аффилированный с ЗАО «Русская медная компания», который контролирует 77,99% уставного капитала Банка. (РМК является третьим по величине производителем меди в России).
Акционеры оказывают регулярную поддержку бизнесу. В 2011 году и в первом полугодии 2012 г. капитал УБРиР был увеличен на 1,85 млрд руб. и на 2 млрд руб. соответственно. Показатель Н1 на 01.07.2012 г. составлял 12,7%, что соответствует вполне комфортному уровню обеспеченности собственным капиталом.
Среди ключевых рисков УБРиР мы выделяем низкую рентабельность, кредитование связанных сторон и избыточный портфель ценных бумаг на балансе. На 01.09.2012 г. портфель ценных бумаг составлял 32,2 млрд руб. или порядка 27% от активов. В то же время, мы отмечаем, как положительный факт, изменение стратегии Банка, которая предполагает формирование портфеля ценных бумаг к концу 2012 г. исключительно с рейтингом инвестиционной категории (на 01.09.2012 г. бумаги с рейтингом «ВВВ» формировали 74% портфеля).
Индикативная ставка купона: 12.25-12.75% (доходность к оферте через 1 год 12.63-13.16%), смотрится привлекательно. Данный уровень предполагает премию 125 -175 б.п. к доходности недавно размещенных выпусков облигаций КБ Восточный серии БО-4 и ЛОКО-Банк серии БО-3, что на наш взгляд, в достаточной степени компенсирует присущие УБРиР риски.
Альфа-банк (Ba1/BB/BBB–) 20 сентября в 13:00 мск начал сбор заявок инвесторов на приобретение биржевых облигаций серии БО-03 объемом 10 млрд. руб. Банк принимает заявки до 18:00 мск 26 сентября. Техническое размещение 3-летних бумаг по открытой подписке на ФБ ММВБ запланировано на 28 сентября.
Ориентир ставки 1-го купона — 8,25-8,5% (YTP 8,42-8,68%) годовых к годовой оферте.
КОММЕНТАРИЙ К РАЗМЕЩЕНИЮ
Прайсинг по новому выпуску Альфа-банка предполагает премию к кривой госбумаг на уровне 205-230 б.п. В конце августа Банк разместил выпуск серии БО-07 с 1,5-летней офертой при спрэде к ОФЗ в размере 230 б.п.
На текущий момент кривая рублевых облигаций Альфа-банка на дюрации 1,3-1,4 года торгуется с премией к ОФЗ в размере 210 б.п., тогда как короткий выпуск серии 02 дает всего 150 б.п. премии к госбумагам, что даже меньше, чем по бондам госбанков I эшелона (160-170 б.п.).
Хотя Альфа-банк обязан узкими спрэдами к ОФЗ наличию рейтинга инвестиционного уровня, мы рекомендуем обратить внимание на выпуски банков «ВВ» сегмента, которые дают от 270 б.п. премии к ОФЗ (Зенит, НОМОС, Петрокоммерц, Уралсиб и пр.). В результате можно рекомендовать участие в выпуске лишь по верхней границе маркетируемого диапазона для получения спекулятивной премии 20 б.п. к собственной кривой Банка.
РСГ-Финанс (—/B–/—) (SPV-компания строительного холдинга «Ренова СтройГрупп») планирует в конце сентября — начале октября провести сбор заявок инвесторов на приобретение облигаций 2-й серии объемом 2,5 млрд рублей.
Организатор — Уралсиб Кэпитал.
Заем обеспечен поручительством головной компании группы RSG International Ltd.
Ориентир ставки 1-го купона облигаций установлен в диапазоне 13,25-13,75% (YTP 13,69-14,22%) годовых к 1,5-годовой оферте.
КОММЕНТАРИЙ К РАЗМЕЩЕНИЮ
Ренова-СтройГруп, специализирующаяся на проектах «комплексного освоения территорий», занимает 1 место среди российских девелоперов по объему портфеля проектов (22,8 млн. кв.м.) и 9 место по итогам 2011 г. по объему введенных площадей (223 тыс. кв. м).
По итогам 2011 г. Группа получила $365 млн. выручки, EBITDA составила $96 млн., показатель чистый долг/EBITDA составил 3,2х. В 2012 -2013 гг. Группа планирует удерживать данный показатель в диапазоне 3,0-3,5х.
Отметим, Группа ЛСР (B2/—/B) 14 сентября разместила 1,5-летний выпуск облигаций с купоном 11,5% годовых при премии 535 б.п. к кривой ОФЗ.
ЛСР по масштабам бизнеса существенно превосходит РСГ — по итогам I п/г 2012 г. по МСФО Группа ЛСР получила выручку в размере 22,8 млрд. руб., EBITDA — 4,7 млрд. руб. при сопоставимом уровне долговой нагрузки (3,2х в терминах чистый долг/EBITDA). За счет диверсификации бизнеса ЛСР (девелопмент, строительство, производство строительных материалов) и бОльших масштабов бизнеса Группа имеет кредитный рейтинг на 1 ступень выше по сравнению с РСГ.
Текущий прайсинг РСГ предполагает премию к кривой ОФЗ на уровне 720-770 б.п. и порядка 185-235 б.п. премии к новому выпуску ЛСР, 03. Данный уровень премии за более низкий рейтинг РСГ, на наш взгляд, выглядит интересно.
Республика Марий Эл (—/—/BB) планирует 27 сентября открыть книгу заявок на 3-летние облигации в объеме 1,5 млрд. руб. Заявки предварительно будут приниматься до 1 октября, размещение на ФБ ММВБ запланировано на 4 октября.
Организатор: Сбербанк КИБ.
Ориентир ставки первого купона составляет 8,98-9,21% (YTM 9,10-9,35%) годовых.
Выпуск имеет амортизационную структуру; дюрация составляет 1,99 года.
КОММЕНТАРИЙ К РАЗМЕЩЕНИЮ
Бюджетные доходы Марий Эл по итогам 2011 г. составили 18,4 млрд. руб. при дефиците бюджета в размере 1,2 млрд. руб. Среди эмитентов-регионов, чьи облигации были размещены за последние месяцы, по размеру бюджета Марий Эл сопоставима с Республикой Хакассия (15,6 млрд. руб. доходов за 2011 г.). Однако, несмотря на более высокий кредитный рейтинг, долговая нагрузка Марий Эл одна из самых высоких в сегменте – показатель Долг / Собственные доходы составляет 69% при 38% у Хакасии и 25%-44% у остальных «BB-регионов».
Прайсинг по выпуску Марий Эл предполагает премию к ОФЗ на уровне 230-255 б.п., тогда как выпуск Хакасия, 02, включенный в «ломбард», при сопоставимой дюрации торгуется на уровне 100,25, что соответствует премии к ОФЗ в размере 260 б.п.
На наш взгляд облигации регионов должны торговаться примерно на одном уровне, в результате чего участие в выпуске Марий Эл, 06 интересно по верхней границе маркетируемого диапазона. При этом мы подтверждаем рекомендацию «покупать» по выпуску Хакасия, 02.
Новикомбанк (B2/—/—) планирует 27 сентября в 12:00 мск начать сбор заявок инвесторов на биржевые облигации серии БО-04 объемом 2 млрд. рублей. Техническое размещение 3-летних бондов по открытой подписке на ФБ ММВБ запланировано на 9 октября.
Заявки будут принимать ВТБ Капитал, Промсвязьбанк и Росбанк до 17:00 мск 2 октября.
Ориентир ставки 1-го купона облигаций установлен в диапазоне 10,0-10,5% (YTP 10,25-10,78%) годовых к оферте через год.
КОММЕНТАРИЙ К РАЗМЕЩЕНИЮ
НОВИКОМБАНК реализует агрессивную стратегию наращивания бизнеса с крупнейшими российскими корпорациями (ГК Ростехнологи, Рособоронэкспорт, ФГУП ЦАГИ, НГК Итера, Транснефть, Зарубежнефть), что обеспечивает опережающие темпы роста по сравнению со среднеотраслевыми показателями.
Активы НОВИКОМБАНКа, по МСФО отчетности на 01.07.2012 г., составили 102 млрд руб. За последние пять лет активы Банка выросли в четыре раза. За период с 01.01.2011 г. по 01.07.2012 г. НОВИКОМБАНК в рейтинге российских банков по размеру активов (РБК.Рейтинг) усилил свои позиции с 80-го до 44-го места. Поддерживая высокие темпы роста, в среднесрочной перспективе Банк планирует войти в топ-30 крупнейших банков России.
В Совет Директоров НОВИКОМБАНКа входят руководители следующих компаний — ГК Ростехнологии, НГК Итера, Транснефть, ФГУП ЦАГИ, ВЭБ. Конечным контролем над Банком обладает Президент Банка И.Н. Губин, который контролирует 82,4% акций НОВИКОМБАНКа. 17,6% уставного капитала принадлежит ГК Ростехнологии.
Собственный капитал НОВИКОМБАНКа на 01.08.2012 г. (по методике ЦБ РФ) составил 13,6 млрд руб., показатель Н1=11,80%. В апреле и июле 2012 г. Банк привлек от ОАО «Рособоронэкспорт» новые субординированные займы на сумму $50 млн каждый со сроками погашения в 2017 г. Помимо этого у НОВИКОМБАНКа имеются субординированные займы от ГК Ростехнологии, ВЭБа, НГК Итера со сроками погашения до 2020 г.
Кредитный портфель НОВИКОМБАНКа растет и характеризуется высоким качеством. В 2011 г. Банк увеличил кредитный портфель на 80%. Согласно РСБУ-отчетности, просроченная задолженность (более чем на 1 день) по кредитам клиентов НОВИКОМБАНКа достигла пика летом 2010 г., составив 7,6% от кредитного портфеля, а на 01.08.2012 г. данный показатель снизился до 1,9%.Показатели рентабельности НОВИКОМБАНКа отстают от бенчмарков, вместе с тем, мы отмечаем, что банк успешно наращивает капитализацию за счет средств акционеров первого уровня и привлечения субординированных займов.
Маркетируемый уровень доходности в диапазоне 10,25 – 10,78% годовых к оферте через один год предполагает премию 40 — 95 б.п. к доходности собственных обращающихся выпусков НОВИКОМБАНКа и премию 390-440 б.п. к кривой доходности ОФЗ, что, на наш взгляд, интересно для широкого круга инвесторов, предпочитающих вложения в консервативные инструменты.
Банк Ак Барс (B1/—/BB–) планирует в начале октября провести размещение биржевых облигаций серии БО-01 объемом 5 млрд руб.
Организатором выступит сам Банк.
Ориентир ставки купона находится на уровне 9,1 – 9,5 % (YTP 9.31–9.73%) годовых к оферте через 1 год.
КОММЕНТАРИЙ К РАЗМЕЩЕНИЮ
Ак Барс Банк является уполномоченным банком Правительства Республики Татарстан по обслуживанию бюджета и играет важную роль в развитии экономики Республики, поддерживая ведущие области промышленности в регионе. Правительство Республики Татарстан (Fitch: «BBB-»/ прогноз «Стабильный»), через министерства, государственные организации и связанные компании контролирует Банк.
Ак Барс Банк – крупнейший банк в Республике Татарстан по активам и капиталу (38% и 49% от общего размера активов и капитала банков РТ соответственно); Банк на 01.07.2012 г. занимает 20-е место по активам среди всех банков России.
Ак Барс Банк демонстрирует высокие темпы роста бизнеса. В 2011 г. по МСФО-отчетности активы Банка выросли на 24%. За 6м2012 г. по РСБУ-отчетности активы выросли на 16%. Банк активно развивает розничный бизнес и входит в число 30 крупнейших розничных банков России. Банк обладает достаточным уровнем собственного капитала (Н1=15,0% на 01.09.2012 г.) и хорошей позицией по ликвидности (на начало 2012 г. Ак Барс Банк вступал нетто-кредитором для материнской структуры).
Среди ключевых рисков, которые будут ограничивать интерес инвесторов к новым выпускам облигаций Ак Барс Банка мы отмечаем относительно высокую концентрацию кредитов по заемщикам, связанным со строительным сектором и кредитов, выданных связанным сторонам. Также в 2011 г. Банк продемонстрировал снижение процентной маржи, что вместе с ростом операционных расходов и убытками по портфелю ценных бумаг привело к отрицательным финансовым результатам по итогам 2011 г. (убыток 3,4 млрд руб.). Также обратим внимание на снижение кредитного рейтинга Банка агентством Moody’s в декабре 20011 г. с уровня Ba3 до B1, с сохранением «негативного» прогноза.
Ак Барс Банк по масштабам бизнеса, качеству активов, уровню кредитных рейтингов сравним с банками: Банк Петрокоммерц, Банк Зенит, Банк Уралсиб. На вторичном рынке выпуск облигаций Ак Барс Банка серии 04 торгуется на уровне кривой доходности указанных банков, что отражает восприятие инвесторами рисков Ак Барс Банка на уровне риска данных эмитентов.
В августе – сентябре годовые выпуски Зенита и Петрокоммерца были размещены с премией на уровне 315 б.п. к кривой госбумаг. Текущий прайсинг нового выпуска АК Барса дает 295 – 335 б.п. премии к ОФЗ, в результате чего выпуск выглядит привлекательно от середины маркетируемого диапазона доходности.
Икс 5 Финанс (—/B+/—) 28 сентября планирует начать book building биржевых облигаций серии БО-01 объемом 5 млрд руб. Техническое размещение 3-летних бондов пройдет по открытой подписке на ФБ ММВБ в 1-й декаде октября.
Организаторы: Альфа-банк, ВТБ Капитал и Райффайзенбанк.
Ориентир ставки 1-го купона облигаций установлен в диапазоне 9,5-9,9% (YTM 9,73-10,15%) годовых к погашению через 3 года.
КОММЕНТАРИЙ К РАЗМЕЩЕНИЮ
Вслед за успешным размещением 3-летнего выпуска Магнит, БО-07 (—/BB–/—) с купоном 8,9% годовых (спрэд к ОФЗ составил 200 б.п.) с новым выпуском на рынок решил выйти другой крупнейший ритейлер.
По итогам I п/г 2012 г. ИКС5 получила выручку в размере $7,84 млрд., показатель EBITDA составил $0,55 млрд. при рентабельности EBITDA в размере 7,0%. Чистая прибыль за период составила $135,2 млн. Размер чистого долга ИКС5 по итогам полугодия составил $3,5 млрд., из которых $1,05 млрд. необходимо рефинансировать в 2013 г. Показатель Чистый долг / EBITDA увеличился с 3,1х по итогам 2011 г. до 3,4х по итогам I п/г 2012 г.
Отметим, что Магнит несколько превосходит ИКС5 по показателям выручки и рентабельности, а также имеет существенно более низкую долговую нагрузку, что отражено в более высоком кредитном рейтинге Магнита на уровне BB-. Так, в соответствии с отчетностью МСФО за I п/г 2012 г. Магнит продемонстрировал рост выручки на 23,9% (г/г) – до $6,78 млрд., EBITDA – на 86,8% — до $0,67 млрд. и чистую прибыль – на 142,2% — до $0,34%. Рентабельность EBITDA выросла до 9,9% против 6,6% в I п/г 2011 г. Показатель чистый долг/EBITDA остался на низком уровне – 1,1х против 1,2х по итогам 2011 г.
Прайсинг по новому выпуску ИКС5 предполагает премию на уровне 220-265 б.п. к кривой ОФЗ или 20-65 б.п. к новому выпуску Магнита. На наш взгляд, учитывая более высокую долговую нагрузку ИКС5, участие в выпуске выглядит оправданным лишь по верхней границе маркетируемого диапазона доходности.

Ссылка — http://bonds.finam.ru/comments/item268A2/rqdate7DC0914/default.asp